研究报告全文：证券研究报告市场策略研究2023年01月15日投资策略这次的躁动有些不一样策略周报20230115开年以来指数逐渐收复12月的失地随着春节的临近春季躁动的预作者期再起事实上过去三年所谓的春季躁动已经连续缺席2023年经分析师张峻晓过年末攻守转换后春季躁动能否回归与以往相比又有什么不同执业证书编号S0680518110001A股指数收复失地50300创出本轮反弹新高本周A股延续回暖趋邮箱zhangjunxiaogszqcom势指数上以50300为代表的大盘均创下本轮反弹新高带动指数收研究助理李浩齐复失地外资汹涌入场北上单周流入440亿年内已增持近700亿执业证书编号S0680121110014邮箱lihaoqigszqcom躁动的因与果2023春季行情会回归吗相关研究一躁动行情的典型性特征12月是A股一年当中最好的做多窗口1投资策略市场回顾1月2周开年外资汹期2春节前后20个交易日尤其是春节后至两会前是躁动行情的涌入场2023-01-14集中期3躁动行情更倾向于进攻性板块成长性高弹性主线占优4春季躁动缺失的年份基本都是由于超预期风险或者利空事件导致2投资策略市场情绪躁动主线轮动延续交易情绪跟踪第175期2023-01-11二春季躁动背后的直接推手增量资金年初股市风险偏好提升只是结果其背后的直接推手是增量资金的入场宏观层面表现为信贷3投资策略北上回流提速增配核心资产外资投放后的流动性外溢微观层面表现为各类资金的开门红效应周报第147期2023-01-104投资策略熊市后第一波行情的空间策略周三春季行情的核心就是风险偏好抬升本质上来自于宏观政策或经济向好的预期春节前后处于业绩数据空窗期又是重大会议及宏观政策的报202301082023-01-08密集发布期炒春季行情本质上就是炒预期实际上从股价与业绩的相关5投资策略市场回顾1月1周成长价值轮动上行2023-01-07性来看Q1确实也是当期业绩对股价影响最弱的一个季度2023春季躁动可以期待可以预计的是2023年初传统的信贷投放高峰以及疫情扰动过后经济的爬坡大概率会出现并且比对历史来看2022年10月底至今指数的涨幅仅有10以过往经验来看本轮A股的上攻大概率尚未结束详见上期熊市后第一波行情的空间2023年的躁动有什么不一样1基本面的角度12月PMI数据再度探底意味着2023年的春季对应需求启动时点历史上20122019年有一定的参照性期间行情更多是均衡式普涨2宏观流动性来看当前对应社融低点M2高点央行货币端保持克制下的宽信用进程中超额流动性大概率见顶回落小市值的超额收益将被压制3从增量资金的角度外资开年汹涌入市元旦后已经流入超600亿但公募发行仍显乏力开门红更多体现在外资与配置型资金相对更利好大盘与核心资产躁动终归位行情继续由贝塔引领总结下来2023年春季行情可以期待而与以往不同的是2023年的春季行情对应了宏观需求的低点M2-社融的高点同时增量资金多来自于外资绝对收益为代表的配置型资金因此市场上行的动力将更多来自于贝塔驱动具体来说就是以疫情美元地产为主的三大贝塔的反转风格上我们延续此前的判断即成长-价值风格将趋于均衡大-小市值可能成为超额收益的胜负手也即大盘蓝筹中小市值内需修复外需依赖增长预期即期增速行业配置建议行情继续由贝塔引领旧周期复位在先新繁荣起点在后旧周期复位贝塔反转医药食饮医美保险建材厨电贵金属恒生科技新繁荣起点攘外安内取长补短计算机储能工业母机风险提示1疫情发展失控2经济大幅衰退3政策超预期变化请仔细阅读本报告末页声明2023年01月15日内容目录策略观点躁动归位关键是方向31A股指数收复失地50300创出本轮反弹新高32躁动的因与果2023春季行情会回归吗332023春季躁动可以期待行情继续由贝塔引领6附录交易情绪与市场复盘8一交易情绪市场情绪低位反弹8二市场复盘开年外资汹涌入场9风险提示1疫情发展失控2经济大幅衰退3政策超预期变化11图表目录图表12023开年以来外资大幅回流全A涨跌幅为右轴3图表2万得全A所有年份平均表现绝对收益4图表3上证指数所有年份平均表现绝对收益4图表4春季躁动期间市场倾向于进攻型风格4图表51月股票型基金发行量是全年的高峰期5图表6春季躁动期间股民情绪指标一般处于上升趋势5图表7无春季躁动的年份股民情绪指标通常处于下降趋势5图表8春季行情期间换手率变动为代表的风险偏好与大盘涨跌幅高度正相关6图表9个股成交集中度大幅反弹接近80分位线8图表10个股交易分化大幅回落仍在50分位线下8图表11个股涨跌分化继续回落仍处50分位线下8图表12强势占比大幅抬升弱势股小幅回升强势弱势比例抬升8图表13指数多数收涨创业板指和上证50涨幅居前9图表14A股估值回升指数估值多数上行9图表15风格表现来看必需消费和上游资源大盘中市盈率和绩优股占优9图表16行业多数上涨非银金融食品饮料和煤炭领涨9图表17美股三大股指全面上扬可选消费信息技术和房地产领涨10图表18港股指数全面上涨医疗保健原材料与能源业领涨10图表19本周全球市场上涨商品价格普遍上涨美债利率回落美元指数下行人民币强势升值10图表20万得全A口径下的修正风险溢价有所回落11图表21标普500风险溢价与VIX指数均回落11P2请仔细阅读本报告末页声明2023年01月15日策略观点躁动归位关键是方向开年以来A股指数逐渐收复12月的失地整体上大盘强于小盘成长价值则相对均衡随着春节的临近市场对于春季躁动的预期再起事实上过去三年所谓的春季躁动已经连续缺位2023年经过年末攻守转换后春季躁动能否回归与以往相比又有什么不同1A股指数收复失地50300创出本轮反弹新高1月月报冬藏待春生的几个核心结论1从一个相对中期的视角看成长-价值风格在2023年将趋于均衡而大-小市值风格很可能成为决定超额收益的胜负手2023年H1更看好大盘风格2周期信号灯亮起后意味着在年度级别的视角下不论节奏如何基本面的方向大概率是向上的A股需要告别熊市思维3虑到春节前时日所剩不多基本面与政策面在短期内显著改善的可能性不大因此跨年阶段我们依旧延续饵兵不食的原则结构不变节奏从缓低吸比追高更合适开年第二周A股延续回暖趋势外资汹涌入场大盘与消费带动指数收复失地本周A股继续上扬外资加速入市是重要驱动美国非农数据反映衰退压力通胀数据缓解加息预期外资风险偏好改善周内北上资金净流入440亿元相比上周的净流入200亿元环比再增240亿元风格层面看必需消费表现居前多地渡过疫情高峰春节节日消费临近消费复苏预期延续改善行业层面看外资净流入较多的非银金融与食品饮料领涨全A图表12023开年以来外资大幅回流全A涨跌幅为右轴500北向资金净买入亿元全A涨跌幅80400603004020010020000-100-20-200-40-300-400-6020222022202220222022202220222022202220222022202220232023--------------1010101111111112121212120101--------------2814210411182502091623300613资料来源Wind国盛证券研究所2躁动的因与果2023春季行情会回归吗此前的多篇报告2022跨年前后的布局思路20211219当前与21年初有何不同20220109中我们对春季躁动行情的特征与成因进行过详细的复盘站在22年初的视角我们提出淡化躁动预期事实上过去三年春季躁动的规律似乎都有打破2023年春季行情会回归吗P3请仔细阅读本报告末页声明2023年01月15日一躁动行情的典型性特征1历史经验来看2月是A股一年当中最好的做多窗口期2春节前后20个交易日通常在1-2月各类指数均有较高的涨幅尤其是春节后至两会前是躁动行情的集中期3春季躁动阶段市场更倾向于进攻性板块4春季躁动缺失的年份基本都是由于超预期风险或者利空事件导致以历史经验看所谓的春季躁动行情大多发生于春节后至两会前之间以万得全A与上证指数统计结果来看春季躁动发生的时间主要集中在春节后51020个交易日下图的T5T10T20在此期间大盘可获得2左右的绝对收益胜率也达到了70左右当时间拉长至4060个交易日时绝对收益降至0附近绝对胜率跌至50左右而缺失春季躁动行情的年份主要为2021年2020年2016年2013年这些年份共同的特征是均发生了超预期的风险事件例如2021年美债收益率飙升导致的抱团股瓦解2020年疫情爆发2016年大股东减持新规2013年房地产新国五条等此外处于熊牛转换期2019年以及PMI开始企稳回升2012及2019年的春季躁动行情中涨幅相对其他年份较大且上涨更具持续性图表2万得全A所有年份平均表现绝对收益图表3上证指数所有年份平均表现绝对收益绝对收益中位数绝对收益胜率右轴绝对收益中位数绝对收益胜率右轴49039038028027017016060005050-1-14040-2-230-330-320-420-4-51010-60-50T-60T-40T-20T-10T-5T5T10T20T40T60T-60T-40T-20T-10T-5T5T10T20T40T60资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所从市场结构来看在春季躁动的年份市场更倾向于进攻型板块也即成长-价值高估值-低估值小盘-大盘相对占优统计发生春季躁动的年份春节后T20各类风格的表现情况从中可以看出成长风格高市盈率小盘股相对占优也就是说市场更偏向于进攻型风格而以春节时点为轴高估值小盘成长股相对占优的时间点主要集中于春节前后6-8个交易日这也是进攻型风格占优的主要时段图表4春季躁动期间市场倾向于进攻型风格绝对收益率202220192018201720152014201220112010成长00228161020343237914214841081560周期460171739930120424769851079320消费-050160351328817511811083874210金融-00513280580571048-178511865317稳定61711514193392143170495497250小盘指数3262585761311220858315011272757中盘指数2292188600320196808612041042565大盘指数-18211771941101176-180493791125高市盈率指数-21528721222275239437215501257504中市盈率指数-203181588825022521321271815418低市盈率指数4247910551451179022454908165资料来源Wind国盛证券研究所P4请仔细阅读本报告末页声明2023年01月15日二春季躁动背后的直接推手增量资金年初股市风险偏好提升只是结果其背后的直接推手是增量资金的入场宏观层面表现为信贷投放后的流动性外溢微观层面表现为各类资金的开门红效应宏观层面看年初历来是全年信贷投放的高峰期有三方面的影响其一银行间资金充裕同时提升股债配置需求其二政策宽松预期强化助力市场风险偏好修复其三融资环境改善资金外溢至股市微观层面来看年初也是增量资金活跃期以短中期入场速度差值衡量资金异动1月公募和外资都存在明显的开门红效应从偏股基金发行以及北上资金流入节奏来看1月也是全年的高峰期图表51月股票型基金发行量是全年的高峰期20102022股票型基金平均发行份额亿元5004504003503002502001501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源Wind国盛证券研究所三春季行情的核心就是风险偏好抬升本质上来自于宏观政策或经济向好的预期春节前后处于业绩数据空窗期政策变动和经济基本面走势较难证实或证伪而春季是重大会议两会及重要宏观政策的密集发布期预期层面的利好是盘面变化的本质原因由A股股民情绪指标以及换手率也可以看出春季行情更多体现为短期内投资者预期博弈以及风险偏好的提升统计有躁动年份IISI指标结果显示该指标数值通常处于上升趋势股民风险偏好上升在无躁动年份该指标通常处于低位或呈现下降趋势因此炒春季行情本质上就是炒预期实际上从股价与业绩的相关性来看Q1确实也是当期业绩对股价影响最弱的一个季度图表6春季躁动期间股民情绪指标一般处于上升趋势图表7无春季躁动的年份股民情绪指标通常处于下降趋势20222019201820172015202120202016-04-04-045-045-05-05-055-055-06-06-065-065-07-07-075-075-08-08-085-085-09-09T0T5T10T20T40T60T0T5T10T20T40T60资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所P5请仔细阅读本报告末页声明2023年01月15日图表8春季行情期间换手率变动为代表的风险偏好与大盘涨跌幅高度正相关25201522019152020y00755x02481R07262换手率变动A201220172011052010202220142018万得全2013201620210-10-50510152025-05万得全A涨跌幅资料来源Wind国盛证券研究所32023春季躁动可以期待行情继续由贝塔引领2023春季躁动可以期待经上文分析春季行情的核心是预期驱动直接推手是增量资金躁动缺席的主要原因是重大风险事件对于2023年的春季可以预计的是传统的信贷投放高峰以及疫情扰动过后经济的爬坡大概率会出现同时积极政策预期转向的概率很低因此在没有重大风险事件出现的前提下2023年春季行情可以期待比对历史本轮行情向上空间仍大复盘历史如果把熊牛转换与跨年时点结合起来我们发现自2008年以来具备类似特征的行情大概6段全A指数的涨幅在15-302022年10月底至今指数的涨幅仅有10以过往经验来看本轮A股的上攻大概率尚未结束详情见上期报告熊市后第一波行情的空间202301082023年的躁动有何不同除了历史经验外2023年的春季躁动值得重视的有以下几点1基本面的角度12月PMI数据再度探底意味着2023年的春季对应了需求启动的时点历史上20122019年有一定的参照性期间行情更多是均衡式的普涨2宏观流动性来看当前对应的是社融低点M2高点央行货币端保持克制下的宽信用进程中超额流动性大概率见顶回落小市值的超额收益将被压制3从增量资金的角度外资开年汹涌入市元旦后已经流入超600亿但公募发行仍显乏力开门红更多体现在外资与配置型资金相对更利好大盘与核心资产2023春季躁动可以期待行情继续由贝塔引领总结下来2023年春季行情可以期待比对历史本轮行情向上空间仍大春季躁动的核心是预期驱动弱现实不会成为行情的制约而与以往不同的是2023年的春季行情对应了宏观需求的低点M2-社融的高点同时增量资金多来自于外资绝对收益为代表的配置型资金因此市场上行的动力将更多来自于贝塔驱动具体来说就是以疫情美元地产为主的三大贝塔的反转风格上我们延续此前的判断即成长-价值风格将趋于均衡大-小市值可能成为超额收益的胜负手也即大盘小市值内需修复外需依赖增长预期即期增速P6请仔细阅读本报告末页声明2023年01月15日行业配置建议春季行情继续由贝塔引领旧周期复位在先新繁荣起点在后旧周期复位贝塔反转医药食饮医美保险建材厨电贵金属恒生科技新繁荣起点攘外安内取长补短计算机储能工业母机P7请仔细阅读本报告末页声明2023年01月15日附录交易情绪与市场复盘一交易情绪市场情绪低位反弹图表9个股成交集中度大幅反弹接近80分位线图表10个股交易分化大幅回落仍在50分位线下Top1个股成交占比MA55个股交易分化系数MA590分位线90分位线2680分位线1680分位线50分位线50分位线241422122010188161461242019-012020-012021-012022-012023-012019-012020-012021-012022-012023-01资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所图表11个股涨跌分化继续回落仍处50分位线下图表12强势占比大幅抬升弱势股小幅回升强势弱势比例抬升二八收益分化MA590分位线MACD强势股占比左轴MACD弱势股占比左轴80分位线50分位线4090MACD强势弱势右轴128035107030608502564020304201521010002019-012020-012021-012022-012023-012021-012021-062021-112022-042022-09资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所具体内容详见我们每周三发布的市场情绪系列周报P8请仔细阅读本报告末页声明2023年01月15日二市场复盘开年外资汹涌入场图表13指数多数收涨创业板指和上证50涨幅居前图表14A股估值回升指数估值多数上行本周涨跌幅1404120292710032321802126007140032000-1-205939393924191712815835深上上沪创中科中茅基陆-2证业指证证1000金股30050050-17证50深证创创上沪深上中中科成指板数重通业证证证100030050050证50深证创指数指仓指板成指指数指指数数资料来源wind国盛证券研究所资料来源wind国盛证券研究所图表15风格表现来看必需消费和上游资源大盘中市盈率和绩优股占优本周涨跌幅40363531323025252018201515141415100810030404030500-05-02-02-10-06基陆茅上中可必科金其大中小高中低亏微绩金股指游游选需技融他盘盘盘市市市损利优重通数资制消消稳服盈盈盈股股股仓指源造费费定务率率率指数数资料来源wind国盛证券研究所图表16行业多数上涨非银金融食品饮料和煤炭领涨本周涨跌幅近个交易日涨跌幅620444343332222211111110000000-2-1-1-1-2-2-4-4-6非食煤有农医家建美汽纺电传银电轻机交通商石基钢社环建计房公国银品炭色林药用筑容车织力媒行子工械通信贸油础铁会保筑算地用防金饮金牧生电材护服设制设运零石化服装机产事军融料属渔物器料理饰备造备输售化工务饰业工资料来源wind国盛证券研究所P9请仔细阅读本报告末页声明2023年01月15日图表17美股三大股指全面上扬可选消费信息技术和房地产领涨图表18港股指数全面上涨医疗保健原材料与能源业领涨本周涨跌幅本周涨跌幅7589786538734846605444374165145413927273635343229202028262421532051100-1-1-02-02-2-12-2-15恒恒恒医原能非电资金工综必公地罗纳标道可信房材电能金工公医必生生生疗材源必讯讯融业合需用产琼500素2000斯普选息地料信源融业用疗需指中科保料业需业科业业性事建达斯消技产服事保消数国技健业性技消业筑克工费术务业健费企业消业费业业业费业资料来源bloomberg国盛证券研究所资料来源wind国盛证券研究所图表19本周全球市场上涨商品价格普遍上涨美债利率回落美元指数下行人民币强势升值权益价格涨跌幅MSCI全球市场指数63808335MSCI发达市场指数273572324MSCI新兴市场指数102985416大宗商品价格美元涨跌幅CRB商品55710176布伦特原油8528854LME铜916855699伦敦金190715297利率债到期收益率到期收益率变动bp美国1Y468-19010Y350-545德国1Y264-77010Y217-420中国1Y21000010Y290682信用债利差利差变动bp美国IG债OAS利差046-342HY债OAS利差408-2867中国3年期AAA中票信用利差0406155年期AAA中票信用利差041275可转债价格涨跌幅中证转债指数40170018外汇点位点位变动美元指数10220-161人民币兑美元015191欧元兑美元108175资料来源bloombergwind国盛证券研究所P10请仔细阅读本报告末页声明2023年01月15日图表20万得全A口径下的修正风险溢价有所回落图表21标普500风险溢价与VIX指数均回落A股修正ERPSPX-ERPVIX指数右轴42313929372734253223292127192417221519131711142022-01-052022-05-052022-09-052023-01-052022-01-052022-04-052022-07-052022-10-052023-01-05资料来源wind国盛证券研究所资料来源bloomberg国盛证券研究所具体内容详见我们上周六发布的报告市场回顾1月2周开年外资汹涌入场风险提示1疫情发展失控2经济大幅衰退3政策超预期变化P11请仔细阅读本报告末页声明2023年01月15日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010行业评级之间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP12请仔细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