经济再度探底，社融持续下行。社融数据反映了经济基本面的羸弱，社融存量同比的走势与PMI相似，9月达到10.6%的局部高点之后一路下行，降至12月的9.6%。数据发布后，国债10年期活跃券220025收益率不降反升，上行约2个BP，演绎了利好出尽的走势，当天召开的信贷工作座谈会可能进一步催化了市场情绪。
　　信贷非标是支撑，债券融资是拖累。从社融分项来看，人民币信贷和非标融资是同比主要支撑项，债券融资是同比主要拖累项。人民币信贷超季节性上行，信托贷款则符合季节性趋势，同差较大是因为基数低。与之类似，政府债券同比大幅少增是由于基数高，企业债券超季节性大幅下行，可能反映了12月信用利差大幅拉升对债券市场的冲击。
　　信贷分化明显，企业强居民弱。人民币信贷超季节性上行可能与11月底的信贷座谈会的催化有关。12月新增人民币信贷14000亿元，同比多增2700亿元。分部门看，企业信贷是人民币信贷多增的主要支撑项，特别是企业中长贷，居民信贷依然低迷。企业贷款12840亿元，同比多增6414亿元。居民贷款1752亿元，同比少增3211亿元。
　　财政支出下降，M2增速放缓。12月末，M2同比增长11.8%，增速比上月末低0.6个百分点；M1同比增长3.7%，增速比上月末低0.9个百分点。M2与M1同比增速差为8.1%，较前值上升0.3个百分点，自9月以来持续走阔。M1同比增速自9月以来的持续下行与制造业PMI下行的趋势一致，反映了经济活力不足，M2同比增速的下降可能与财政支出强度的连续大幅下降有关。
　　后市展望。A股经过一段时间的调整，估值已有充分优势，且基本面和风险偏好的修复仍在初期，随着防疫政策的调整到位，市场将从博弈预期转向跟踪现实，从近期政策定调来看，后续仍有机会，因此可以对股市乐观，对债市保守。10年国债收益率中枢有望升至3.0%-3.1%，趋势比较明确，短期可能在2.9%左右波动。股债变化的时点均难以准确判断，需提前布局。
　　风险提示：疫情发展超预期；政策不及预期；海外扰动超预期

研究报告全文：TableTitle12月金融数据点评既往皆为序章未来更重要宏观经济分析报告TableReportDate20230111TableRank核心观点TableAuthorsTableSummary韦志超经济再度探底社融持续下行社融数据反映了经济基本面的羸弱社首席经济学家融存量同比的走势与PMI相似9月达到106的局部高点之后一路下SAC执证编号S0110520110004weizhichaosczqcomcn行降至12月的96数据发布后国债10年期活跃券220025收益电话86-10-81152692率不降反升上行约2个BP演绎了利好出尽的走势当天召开的信贷工作座谈会可能进一步催化了市场情绪黄煜阳研究助理信贷非标是支撑债券融资是拖累从社融分项来看人民币信贷和非huangyuyangsczqcomcn电话86-10-81152672标融资是同比主要支撑项债券融资是同比主要拖累项人民币信贷超季节性上行信托贷款则符合季节性趋势同差较大是因为基数低与之类似政府债券同比大幅少增是由于基数高企业债券超季节性大幅相关研究下行可能反映了12月信用利差大幅拉升对债券市场的冲击TableOtherReport经济逐渐修复A股谨慎乐观宏观经济周报疫情快速攀升市场情信贷分化明显企业强居民弱人民币信贷超季节性上行可能与11月绪低迷底的信贷座谈会的催化有关12月新增人民币信贷14000亿元同比多国内提振信心海外加息放缓增2700亿元分部门看企业信贷是人民币信贷多增的主要支撑项特别是企业中长贷居民信贷依然低迷企业贷款12840亿元同比多增6414亿元居民贷款1752亿元同比少增3211亿元财政支出下降M2增速放缓12月末M2同比增长118增速比上月末低06个百分点M1同比增长37增速比上月末低09个百分点M2与M1同比增速差为81较前值上升03个百分点自9月以来持续走阔M1同比增速自9月以来的持续下行与制造业PMI下行的趋势一致反映了经济活力不足M2同比增速的下降可能与财政支出强度的连续大幅下降有关后市展望A股经过一段时间的调整估值已有充分优势且基本面和风险偏好的修复仍在初期随着防疫政策的调整到位市场将从博弈预期转向跟踪现实从近期政策定调来看后续仍有机会因此可以对股市乐观对债市保守10年国债收益率中枢有望升至30-31趋势比较明确短期可能在29左右波动股债变化的时点均难以准确判断需提前布局风险提示疫情发展超预期政策不及预期海外扰动超预期请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明宏观经济分析报告证券研究报告1经济再度探底社融持续下行12月社融数据反映了经济基本面的羸弱制造业PMI建筑业PMI服务业PMI分别录得470544和394较前值分别下降1010和57个百分点制造业和服务业PMI指标比4月更弱经济再度探底图1经济再度探底65006000550050004500400035002019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-07PMI非制造业PMI建筑业非制造业PMI服务业资料来源Wind首创证券研究发展部制造业PMI在2022年9月达到局部高点随后一直下行社融存量同比的走势与之相似也是在9月达到106的局部高点之后一路下行降至12月的96较11月的同比增速下降04个百分点请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1宏观经济分析报告证券研究报告图2社融存量同比增速171615141312111092016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-01社会融资规模存量同比资料来源Wind首创证券研究发展部12月社融数据依然保持了全年的波浪形态当月社融增量13100亿元低于wind预期的16118亿元并下探至季节性低位水平图3社会融资规模当月值亿元社会融资规模当月值7000060000500004000030000200001000001234567891011122022亿元2017-2021均值亿元2017-2021最大值亿元2017-2021最小值亿元资料来源Wind首创证券研究发展部数据发布国债10年期活跃券220025收益率不仅没有下降反而上行了约2个BP演绎了利好出尽的走势当天召开的信贷工作座谈会可能进一步催化了市场情绪2023年1月10日人民银行银保监会联合召开主要银行信贷工作座谈会研究部署落实金融支持稳增长有关工作请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明2宏观经济分析报告证券研究报告图4国债10年活跃券即时反应4063042010200月月月月月月月月月月月月-10123456789101112-20-2-30-4-40-6-50-60-8社融实际量-wind预期社融wind预期社融10年期国债活跃期即时反应BP右轴资料来源wind首创证券研究发展部2信贷非标是支撑债券融资是拖累从社融分项来看人民币信贷和非标融资是同比主要支撑项债券融资包括企业债和政府债是同比主要拖累项1社融口径新增人民币信贷14354亿元同比多增4004亿元2非标融资-1418亿元同比少减4970亿元其中新增信托贷款-764亿元同比少减3789亿元新增未贴现银行承兑汇票-552亿元同比少减867亿元新增委托贷款-102亿元同比少减314亿元3政府债券融资2781亿元同比少增8893亿元4企业债券融资-2709亿元同比少增4876亿元5企业股票融资1485亿元同比少增590亿元6新增外币贷款-1665亿元同比多减1016亿元请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明3宏观经济分析报告证券研究报告图5社融分项亿元20000150001000050000-5000-10000-150002022年12月2022年12月同差资料来源Wind首创证券研究发展部社融同比多增和少减的主要两项人民币信贷和信托贷款人民币信贷超季节性上行信托贷款则符合季节性趋势与2017年和2018年区别不大同比差值较大是因为2021年同期基数低图6社会融资规模新增信托贷款当月值社会融资规模新增信托贷款当月值40003000200010000-1000-2000-3000-4000-5000-600001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-012017亿元2018亿元2019亿元2020亿元2021亿元2022亿元资料来源Wind首创证券研究发展部社融同比拖累较大的两项与上述支撑项的结构类似政府债券融资同比大幅少增是由于2021年同期基数高企业债券融资则超季节性大幅下行可能反映了12月信用利差大幅拉升对债券市场的冲击请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明4宏观经济分析报告证券研究报告图7社会融资规模政府债券当月值社会融资规模政府债券当月值180001600014000120001000080006000400020000-200001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-012018亿元2019亿元2020亿元2021亿元2022亿元资料来源Wind首创证券研究发展部图8社会融资规模企业债券融资当月值企业债券融资当月值12000100008000600040002000001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-01-2000-40002018亿元2019亿元2020亿元2021亿元2022亿元资料来源Wind首创证券研究发展部请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明5宏观经济分析报告证券研究报告图912月信用利差大幅拉升BP2502001501005002015-01-042016-07-042018-01-042019-07-042021-01-042022-07-04信用利差中位数产业债AAA信用利差中位数产业债AA资料来源Wind首创证券研究发展部2信贷分化明显企业强居民弱人民信贷超季节性上行可能与11月的信贷座谈会的催化有关12月新增人民币信贷14000亿元同比多增2700亿元图10新增人民币贷款亿元金融机构新增人民币贷款当月值45000400003500030000250002000015000100005000001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-012018亿元2019亿元2020亿元2021亿元2022亿元资料来源Wind首创证券研究发展部分部门看企事业单位信贷是人民币信贷多增的主要支撑项企事业单位信贷情况好于居民户请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明6宏观经济分析报告证券研究报告1企事业单位贷款12840亿元同比多增6414亿元其中中长期贷款短期贷款企业票据融资分别为12110亿元-416亿元1146亿元同比分别多增8717亿元少减638亿元少增2941亿元2居民贷款1752亿元同比少增3211亿元其中短期贷款中长期贷款分别为-113亿元和1865亿元同比分别少增270亿元和少增1693亿元3非银金融机构贷款新增-11亿元同比少增564亿元图11新增人民币贷款分项亿元14000120001000080006000400020000-2000-40002022年12月2022年12月同差资料来源Wind首创证券研究发展部2022年四季度经济持续下行但企业中长期贷款表现亮眼有力支撑了信贷图12金融机构新增人民币贷款企事业单位中长期累计值亿元企事业单位中长期累计值1200001000008000060000400002000001234567891011122018亿元2019亿元2020亿元2021亿元2022亿元请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明7宏观经济分析报告证券研究报告资料来源Wind首创证券研究发展部居民信贷虽然整体仍呈弱势但同差降幅较前值有所收窄与商品房销售同差的低位平稳态势吻合图13居民中长贷同比与商品房销售同差500015004000300010002000100050000100020005003000400010005000600015002018-012018-102019-072020-042021-012021-102022-07新增人民币贷款居民户中长期当月值同比增加亿元30大中城市商品房成交面积当月值同比增加右轴万平方米资料来源Wind首创证券研究发展部3财政支出下降M2增速放缓12月末M2同比增长118增速比上月末低06个百分点比上年同期高28个百分点M1同比增长37增速比上月末低09个百分点比上年同期高02个百分点M2与M1同比增速差为81较前值上升03个百分点9月以来持续走阔请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明8宏观经济分析报告证券研究报告图14M1M2同比251320121511101059082017-012018-012019-012020-012021-012022-01-57M1同比M2同比右轴资料来源Wind首创证券研究发展部M1同比增速自9月以来的持续下行与制造业PMI下行的趋势一致反映了经济活力不足M2同比增速的下降可能与财政支出强度的连续大幅下降有关图15M2同比与财政支出强度60001300500012004000300011002000100010000900-1000800-2000700-3000-40006002018-062019-062020-062021-062022-06政府债券当月值同比增加-财政存款当月值同比增加ma6M2同比右轴资料来源Wind首创证券研究发展部4后市展望12月社融的走低既有基数原因如政府债的发行节奏又有短期冲击如企业债的发行低迷但可喜的是企业中长期信贷表现亮眼制约居民中长贷的约束也在逐渐放松近期房地产支持力度不减包括1月10日的信贷座谈会明确提及引导优质房企资产负债表回归安全区间再加上防疫政策的优化调整社融有望迎来好转请务必仔细阅读本报告最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