2022年12月15-16日召开的中央经济工作会议取向积极，有不少超出市场预期的地方，会议通稿总共三次提到“提振信心”，比较罕见。总体看，会议提振信心的表态迫切，促进经济的转向也很明显，从词频和文本两方面分析均能佐证上述结论。虽然中央经济工作会议表态积极，但市场即时反应平平，究其原因，主要可能有三点，一是当前阶段市场更看重政策落地效果，需要标志性的政策或者事件来提振信心；二是股市点位较前期低点已然反弹超20%，动能弱化；三是疫情仍处在过渡期。当前经济和政策环境与2018年底类似，因此可以对股市乐观，对债市保守。
　　经济复苏还需时间，消费板块表现坚挺。经济高频数据显示，随着防疫政策的优化调整，在渡过流行期的过程中，经济修复面临一定的波折，地铁平均客运量、拥堵延时指数以及整车物流指数等指标边际均有所走弱。与经济基本面不同，资本市场的预期打的更足，特别是消费板块周内表现坚挺。
　　美国加息符合预期，议息会议信号偏鹰。美国11月通胀数据超预期回落、议息会议放缓加息步长，均为利好，但是议息会议显示明年终端利率上调至5.1%，预言2024年之前利率保持高位并且不会降息，市场将之解读为鹰派信号，外盘股债应声调整。值得关注的是，十年美债从4.34%的高点不到两个月回落接近100个BP，需提防美债利率短期向上反弹。
　　后市展望。当前经济和政策环境与2018年底类似，经济表现低迷，政策提振信心。虽然A股较前低已经反弹了一定幅度，但基本面和风险偏好的修复仍在初期，从中央经济工作会议定调来看，后续仍有机会，因此可以对股市乐观，对债市保守。10年国债收益率中枢有望升至3.0%-3.1%，趋势比较明确。股债变化的时点均难以准确判断，需提前布局。
　　风险提示：疫情发展超预期；政策不及预期；海外扰动超预期

研究报告全文：TableTitle国内提振信心海外加息放缓宏观经济分析报告TableReportDate20221218TableRank核心观点TableSummary韦志超2022年12月15-16日召开的中央经济工作会议取向积极有不少超出首席经济学家市场预期的地方会议通稿总共三次提到提振信心比较罕见总体SAC执证编号S0110520110004weizhichaosczqcomcn看会议提振信心的表态迫切促进经济的转向也很明显从词频和文电话86-10-81152692本两方面分析均能佐证上述结论虽然中央经济工作会议表态积极但市场即时反应平平究其原因主要可能有三点一是当前阶段市场更黄煜阳看重政策落地效果需要标志性的政策或者事件来提振信心二是股市研究助理点位较前期低点已然反弹超20动能弱化三是疫情仍处在过渡期huangyuyangsczqcomcn电话86-10-81152672当前经济和政策环境与2018年底类似因此可以对股市乐观对债市保守相关研究经济复苏还需时间消费板块表现坚挺经济高频数据显示随着防疫TableOtherReport宏观经济周报风险偏好继续回升关政策的优化调整在渡过流行期的过程中经济修复面临一定的波折注政策变化地铁平均客运量拥堵延时指数以及整车物流指数等指标边际均有所走12月政治局会议简评淡而化之弱与经济基本面不同资本市场的预期打的更足特别是消费板块周11月外贸数据外需动能不再内需逐渐接力内表现坚挺美国加息符合预期议息会议信号偏鹰美国11月通胀数据超预期回落议息会议放缓加息步长均为利好但是议息会议显示明年终端利率上调至51预言2024年之前利率保持高位并且不会降息市场将之解读为鹰派信号外盘股债应声调整值得关注的是十年美债从434的高点不到两个月回落接近100个BP需提防美债利率短期向上反弹后市展望当前经济和政策环境与2018年底类似经济表现低迷政策提振信心虽然A股较前低已经反弹了一定幅度但基本面和风险偏好的修复仍在初期从中央经济工作会议定调来看后续仍有机会因此可以对股市乐观对债市保守10年国债收益率中枢有望升至30-31趋势比较明确股债变化的时点均难以准确判断需提前布局风险提示疫情发展超预期政策不及预期海外扰动超预期请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明宏观经济分析报告证券研究报告2022年12月15-16日召开的中央经济工作会议取向积极有不少超出市场预期的地方会议通稿总共三次提到提振信心比较罕见总体看会议提振信心的表态迫切促进经济的转向也很明显从词频和文本两方面分析均能佐证上述结论虽然中央经济工作会议表态积极但市场即时反应平平究其原因主要可能有三点一是当前阶段市场更看重政策落地效果需要标志性的政策或者事件注入信心二是当前股市点位较前期低点已然反弹超20动能弱化三是疫情仍处在过渡期当前经济和政策环境与2018年底类似因此可以对股市乐观对债市保守10年国债收益率中枢有望升至30-31趋势比较明确1提振信心是关键全力以赴拼经济2022年12月15-16日召开的中央经济工作会议取向积极有不少超出市场预期的地方会议提振信心的表态迫切促进经济的转向也很明显下文从本次中央经济工作会议通稿的词频和文本两方面进行分析一方面本次中央经济工作会议通稿的词频显示提振经济的意图明显提升经济的抓手也较为清晰与经济总量息息相关的词频经济发展稳等较2021年均有上升特别是经济一词本次会议通稿共提及44次为2015年以来最高较去年增加了11次图1提振经济意图明显9080706050403020100稳经济发展资料来源Wind新华社首创证券研究发展部在更多提及经济和发展的同时提及改革的频率较去年进一步下降2022年改革一词出现13次较去年下降2次请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1宏观经济分析报告证券研究报告图2提增长降改革50454035302520151050增长改革资料来源Wind新华社首创证券研究发展部从关键词频来看经济结构的侧重提升经济的抓手可能是投资和内需特别是内需2022年提及内需与投资的次数均为5次较去年分别增加4次和3次内需出现的频率为2013年以来最高同时需求供给生产出现的次数分别为652较去年增加3次持平减少6次图3内需与投资加力14121086420内需投资资料来源Wind新华社首创证券研究发展部进一步将内需与投资细化我们认为明年消费安全以及质量相关的领域可能机会较大与此同时在全力拼经济的背景下科技词频略降创新词频略升两者之和与去年持平请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明2宏观经济分析报告证券研究报告图4消费安全与质量相关板块有机会181614121086420质量消费安全资料来源Wind新华社首创证券研究发展部图5科创力度持平35302520151050科技创新科技创新资料来源Wind新华社首创证券研究发展部下面通过进一步学习中央经济工作会议通稿的文本来把握本次会议的基调会议定调方面2022年在内外环境的提法上与2021年类似在经济前瞻部分则更加聚焦2023年的情况着重强调了要坚定做好经济工作的信心此外2022年虽然没再提以经济建设为中心但用了坚持发展是党执政兴国的第一要务的表述力度同样不弱表1中央经济工作会议关于经济工作的基调请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明3宏观经济分析报告证券研究报告2022经济工作会议2021经济工作会议内外环境当前我国经济恢复的基础尚不牢固必须看到我国经济发展面临需求收缩供需求收缩供给冲击预期转弱三重给冲击预期转弱三重压力世纪疫情冲压力仍然较大外部环境动荡不安击下百年变局加速演进外部环境更趋给我国经济带来的影响加深复杂严峻和不确定经济前瞻我国经济韧性强潜力大活力足我国经济韧性强长期向好的基本面不会各项政策效果持续显现明年经济运改变行有望总体回升要坚定做好经济工作的信心工作基调坚持发展是党执政兴国的第一要务必须坚持高质量发展坚持以经济建设为中心是党的基本路线的要求资料来源Wind新华社首创证券研究发展部政策提法方面总体原则与去年保持一致依然是坚持稳字当头稳中求进具体到财政和货币政策力度较去年没有降低一方面财政政策要加力货币政策要有力特别是货币政策较12月6日的政治局会议补充了关于总量的表述增加了保持流动性合理充裕保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配另一方面财政政策关于地方债务的提法有所放松从坚决遏制新增地方政府隐性债务变为在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控房地产政策在保留房住不炒的同时明确提出了满足行业合理融资需求推动行业重组并购有效防范化解优质头部房企风险改善资产负债状况延续了最近房地产政策放松的一惯性此外防疫政策的优化无需多言其他政策的较少着墨则反映了腾出手拼经济的态度表2中央经济工作会议关于政策的提法2022经济工作会议2021经济工作会议宏观政策坚持稳字当头稳中求进继续实施要稳字当头稳中求进各地区各部门要积极的财政政策和稳健的货币政策担负起稳定宏观经济的责任各方面要积加大宏观政策调控力度加强各类政极推出有利于经济稳定的政策政策发力策协调配合形成共促高质量发展合适当靠前宏观政策要稳健有效财政政力策和货币政策要协调联动跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合财政政策积极的财政政策要加力提效保持必积极的财政政策要提升效能更加注重精要的财政支出强度优化组合赤字准可持续要保证财政支出强度加快专项债贴息等工具在有效支持高支出进度实施新的减税降费政策适度质量发展中保障财政可持续和地方政超前开展基础设施投资党政机关要坚持府债务风险可控要加大中央对地方过紧日子严肃财经纪律坚决遏制新增的转移支付力度推动财力下沉做地方政府隐性债务好基层三保工作货币政策稳健的货币政策要精准有力要保持稳健的货币政策要灵活适度保持流动性合流动性合理充裕保持广义货币供应理充裕引导金融机构加大对实体经济特别量和社会融资规模增速同名义经济增是小微企业科技创新绿色发展的支持速基本匹配引导金融机构加大对小请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明4宏观经济分析报告证券研究报告微企业科技创新绿色发展等领域支持力度保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定强化金融稳定保障体系其他政策产业政策要发展和安全并举科技政微观政策要持续激发市场主体活力结构政策要聚焦自立自强社会政策要兜牢策要着力畅通国民经济循环科技政策要扎民生底线实落地改革开放政策要激活发展动力区域政策要增强发展的平衡性协调性社会政策要兜住兜牢民生底线防疫政策要更好统筹疫情防控和经济社会发要坚持外防输入内防反弹科学精准展因时因势优化疫情防控措施认做好疫情防控工作真落实新阶段疫情防控各项举措保障好群众的就医用药重点抓好老年人和患基础性疾病群体的防控着力保健康防重症地产政策要确保房地产市场平稳发展扎实做要坚持房子是用来住的不是用来炒的定好保交楼保民生保稳定各项工位加强预期引导探索新的发展模式坚作满足行业合理融资需求推动行持租购并举加快发展长租房市场推进保业重组并购有效防范化解优质头部障性住房建设支持商品房市场更好满足购房企风险改善资产负债状况同时房者的合理住房需求因城施策促进房地产要坚决依法打击违法犯罪行为要因业良性循环和健康发展城施策支持刚性和改善性住房需求解决好新市民青年人等住房问题探索长租房市场建设要坚持房子是用来住的不是用来炒的定位推动房地产业向新发展模式平稳过渡资料来源Wind新华社首创证券研究发展部工作要求方面把着力扩大国内需求提到了靠前位置点出了住房改善新能源汽车养老服务等领域在加快建设现代化产业体系部分对平台经济的提法超预期表示要大力发展数字经济提升常态化监管水平支持平台企业在引领发展创造就业国际竞争中大显身手抓住全球产业结构和布局调整过程中孕育的新机遇勇于开辟新领域制胜新赛道无论是定性还是篇幅都体现了对平台经济的友好此外强调并回应了切实落实两个毫不动摇表3中央经济工作会议工作要求2022经济工作会议2021经济工作会议一是着力扩大国内需求要把恢复和扩大1要正确认识和把握实现共同富裕的战消费摆在优先位置增强消费能力改善略目标和实践途径2要正确认识和把消费条件创新消费场景多渠道增加城握资本的特性和行为规律要为资本设乡居民收入支持住房改善新能源汽置红绿灯依法加强对资本的有效监车养老服务等消费管防止资本野蛮生长要支持和引导资本规范健康发展坚持和完善社会主工作要求二是加快建设现代化产业体系要大力发展数字经济提升常态化监管水平支持义基本经济制度毫不动摇巩固和发展平台企业在引领发展创造就业国际竞公有制经济毫不动摇鼓励支持引争中大显身手抓住全球产业结构和布局导非公有制经济发展3要正确认识和调整过程中孕育的新机遇勇于开辟新领把握初级产品供给保障4要正确认识域制胜新赛道和把握防范化解重大风险5要正确认三是切实落实两个毫不动摇针对社会识和把握碳达峰碳中和请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明5宏观经济分析报告证券研究报告上对我们是否坚持两个毫不动摇的不正确议论必须亮明态度毫不含糊四是更大力度吸引和利用外资五是有效防范化解重大经济金融风险资料来源Wind新华社首创证券研究发展部虽然2022年中央经济工作会议表态积极但市场即时反应平平纳斯达克中国科技股指数波动幅度在1以内主要可能有三点一是当前阶段市场更看重政策落地效果需要标志性的政策或者事件来提振信心二是股市点位较前期低点已然反弹超20动能弱化三是疫情仍处在过渡期当前经济和政策环境与2018年底类似因此可以对股市乐观对债市保守图6市场反应平平12月16日纳斯达克10021210011100080699904998029970996-02995-04994-069350095000132000100500102000103500105000110500112000113500115000120500122000123500125000130500133500135000140500142000143500145000150500152000153500155000纳斯达克中国科技股纳斯达克中国科技股-纳斯达克指数右轴资料来源Wind首创证券研究发展部请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明6宏观经济分析报告证券研究报告图7纳斯达克中国科技股从10月低点反弹超201101510010590080-570-10-1560-2050-2540-302022-01-032022-04-032022-07-032022-10-03纳斯达克中国科技股纳斯达克指数纳斯达克中国科技股-纳斯达克指数右轴资料来源Wind首创证券研究发展部2经济复苏还需时间消费板块表现坚挺经济高频数据显示随着防疫政策的优化调整在渡过流行期的过程中经济修复面临一定的波折地铁平均客运量拥堵延时指数以及整车物流指数等指标边际均有所走弱图8地铁平均客运量万人全国主要城市地铁平均客运量7MA35030025020015010050001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-0120182019202020212022资料来源Wind首创证券研究发展部请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明7宏观经济分析报告证券研究报告图9百城拥堵延时指数百城拥堵延时指数MA718317316315314313312311301-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-0120202017-2019平均资料来源Wind首创证券研究发展部图10整车物流指数1601401201008060402002020-01-022020-04-022020-07-022020-10-022020年整车货运流量指数7MA2021年7MA2022年7MA资料来源Wind首创证券研究发展部与经济基本面不同资本市场的预期打的更足万得全A周内小幅走弱15南华工业品指数上涨14中债国债10年期到期收益率与上周持平收于289请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明8宏观经济分析报告证券研究报告图11股债商走势2020-1-210018034033016032031014030012029028010027026080250602402020-01-022020-10-022021-07-022022-04-02万得全A南华工业品指数中债国债到期收益率10年右轴资料来源Wind首创证券研究发展部中信风格指数方面消费风格表现最为突出周内上涨03稳定金融成长周期分别下跌121622和23图12中信风格指数2021-10-27100120110100908070602021-10-272022-01-272022-04-272022-07-272022-10-27金融风格中信周期风格中信消费风格中信成长风格中信稳定风格中信资料来源Wind首创证券研究发展部在中信一级行业中表现最为坚挺的是消费板块周内涨幅居前的有消费者服务食品饮料农林牧渔纺织服装等其中消费者服务和食品饮料分别上涨39和18请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明9宏观经济分析报告证券研究报告图13中信一级行业涨跌幅1212-1216涨跌幅消费者服务食品饮料交通运输农林牧渔医药纺织服装银行电子综合金融轻工制造电力及公用事业家电传媒计算机汽车商贸零售房地产通信建材钢铁非银行金融国防军工石油石化煤炭综合建筑机械基础化工电力设备及新能源有色金属-50-40-30-20-10001020304050资料来源Wind首创证券研究发展部3美国加息符合预期议息会议信号偏鹰周二美国公布11月通胀数据CPI同比增长71低于预期值73和前值77核心CPI同比增长6低于预期值61和前值63通胀超预期回落增加了加息放缓的可能性随后的议息会议美联储宣布将联邦基金利率的目标区间从375至400上调到420至450幅度为50个BP较此前连续四次加息75个BP的步幅有所放缓请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明10宏观经济分析报告证券研究报告图14美国通胀超预期回落10008006004002000002010-012012-012014-012016-012018-012020-012022-01-200美国CPI当月同比美国核心CPI当月同比资料来源Wind首创证券研究发展部图15美国政策利率加息步幅放缓5432102017-11-302018-11-302019-11-302020-11-302021-11-302022-11-30美国联邦基金利率日资料来源Wind首创证券研究发展部但议息会议显示明年终端利率上调至51预言2024年之前利率保持高位并且不会降息市场将之解读为鹰派信号美股三大股指的走势反映了市场预期的变换周二通胀超预期下降纳指标普500道指分别收涨1007和03周四美联储放鹰纳指标普500道指分别收跌3225和22请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明11宏观经济分析报告证券研究报告图16美国三大股指10510095908580757065602022-01-042022-04-042022-07-042022-10-04美国道琼斯工业平均指数美国标准普尔500指数美国纳斯达克综合指数资料来源Wind首创证券研究发展部继美联储之后欧央行同样释放了偏鹰信号欧洲国债收益率普遍上行德法10年期国债收益率周内上行幅度均超30BP值得关注的是十年美债从434的高点不到两个月回落接近100个BP需提防美债利率短期向上反弹图17各国国债收益率5004003002001000-1002021-01-042021-07-042022-01-042022-07-04美国国债收益率10年德国联邦债券当前期限收益率10年法国国债收益率10年英国国债收益率10年意大利国债收益率10年中债国债到期收益率10年请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明12宏观经济分析报告证券研究报告资料来源Wind首创证券研究发展部4后市展望当前经济和政策环境与2018年底类似经济表现低迷政策提振信心虽然A股较前低已经反弹了一定幅度但基本面和风险偏好的修复仍在初期从中央经济工作会议定调来看后续仍有机会因此可以对股市乐观对债市保守10年国债收益率中枢有望升至30-31趋势比较明确股债变化的时点均难以准确判断需提前布局风险提示疫情发展超预期政策不及预期海外扰动超预期请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明13宏观经济分析报告证券研究报告分析师简介TableIntroduction韦志超首创证券首席经济学家董事总经理美国布朗大学经济学博士曾在国泰君安华夏基金及安信证券担任宏观负责人2020年11月加入首创证券研究发展部黄煜阳研究助理北京大学经济学硕士2021年7月加入首创证券研究发展部分析师声明本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者将对报告的内容和观点负责免责声明本报告由首创证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠但首创证券不保证其准确性或完整性该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果首创证券及或其关联人员均不承担任何法律责任投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告所载的信息材料或分析工具仅提供给阁下作参考用不是也不应被视为出售购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请该等信息材料及预测无需通知即可随时更改过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保在不同时期首创证券可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告首创证券的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策在法律许可的情况下首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到首创证券及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据本报告的版权仅为首创证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用评级说明1投资建议的比较标准评级说明投资评级分为股票评级和行业评级股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅15以上以报告发布后的6个月内的市场表现为比增持相对沪深300指数涨幅5-15之间较标准报告发布日后的6个月内的公司中性相对沪深300指数涨幅5-5之间股价或行业指数的涨跌幅相对同期的减持相对沪深300指数跌幅5以上沪深300指数的涨跌幅为基准2投资建议的评级标准行业投资评级看好行业超越整体市场表现报告发布日后的6个月内的公司股价或中性行业与整体市场表现基本持平行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300看淡行业弱于整体市场表现指数的涨跌幅为基准