股指期货市场概况与主动对冲策略表现
　　从整体表现来看，四大期指反弹持续，小市值期指并没有持续占优，其中中证1000期指涨幅最大，涨幅3.54%，中证500期指涨幅最小，涨幅为2.55%。而在12月经济基本面探底的情况下，自上而下仍有几个影响市场情绪的关键变量：疫后经济消费实际的恢复效率；房地产支持政策传导至居民端的实际效果；国内出口下滑对经济的拖累程度。基本面边际转好的乐观情绪下仍存多种不确定性，大市值期指在短期不确定性提升时有望占优。临近春节，期指持仓与成交或将双减。四大期指当月合约仍均处于升水，短期未见回归趋势，但临近1月合约期指交割，基差下周有望出现收敛。四大期指当月合约与下月、当季、下季的价差率均在历史分布峰度左尾，价差率虽然从极低水平有所回归，但仍充分体现乐观预期。
　　正反套空间上，以年化收益5%计算，剩余10个交易日，按照收盘价格看目前没有套利空间。
　　市场预期上，四大股指估值水平均处于较低水平，各股指股债利差2019年以来分位数仍处于高位，整体股指配置性价比仍高。期指已经连续两周反弹，本周周度收益率均处于较高水平，均处于80%分数以上，其中IM周度收益率在上市以来91%分位数，交易情绪较乐观，快速反弹时部分不利信息未得到市场完全消化，虽然期指的价差结构与基差结构继续体现强改善预期，但期指标的指数内部分板块波动明显放大，风险提升，持仓不宜过度乐观。后续我们估计四大期指总体基差率无法长期保持在当前升水水平，此时对冲性价比高。
　　本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为-0.06%、-0.04%和0.14%；IC主动对冲策略表现略逊于被动对冲组合，收益率为-0.21%，IF和IH主动对冲策略表现优于被动对冲组合，收益率为0.45%和0.87%。
　　商品市场回顾与最新配置观点
　　本周商品期货市场普遍收跌，整体收跌-1.92%。涨幅靠前商品期货纯碱、玉米淀粉和玻璃的相关股票表现如下：纯碱相关金晶科技本周表现最好收涨12.28%；玉米淀粉相关隆平高科收涨0.44%；玻璃相关旗滨集团收涨4.83%。权益市场震荡可关注大宗商品传导链，长期供求的再平衡才是定价的核心。
　　价差方面，在统计的56个品种中有23个品种处于BACK结构，BACK结构继续缩小，市场活跃合约变化，以新的活跃合约计算的价差结构看，市场悲观需求预期有一定改善。换手方面，原油是本周最活跃的交易品种。
　　市场方面，能源板块尤其原油的大幅下跌带动整体市场下挫，此前需求改善预期是市场交易博弈主线，在衰退预期需求下降的整体预期下，本周原油端OPEC减产受阻、美国炼油厂开工下降和意外库存上行等多重因素使市场无法保持乐观，但此类利空事件集中发生有一定意外性，不足以支撑原油价格下跌接近双位数，原油供求仍未达平衡，短期价格或高位震荡，难以因需求担忧趋势下跌。有色金属定价重心一直在国内需求端，经济恢复速率受到多重因素干扰，干扰下短期过度下挫将创造建仓机会，国内需求出现明显边际改善时，需求实际改善将使压抑的看涨情绪释放，有色金属板块或有较大反弹。市场BACK结构缩小，一方面因为活跃合约变化造成计算合约发生变化，BACK结构缩小，不同时期的价差结构不能完全可比，但更远月的活跃合约比较下BACK结构缩小，体现了市场悲观情绪缓解。
　　从国内驱动来看，政策定调积极，稳增长政策仍是投资主线。在防疫政策优化与房地产融资条件改善后，多品种价格底部上扬，但需求端暂未见实质改善，继续关注开工率恢复情况，市场或演绎“预期先行，实际复苏验证”的共振行情。
　　风险提示
　　以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。

研究报告全文：股指期货市场概况与主动对冲策略表现从整体表现来看四大期指反弹持续小市值期指并没有持续占优其中中证1000期指涨幅最大涨幅354中证500期指涨幅最小涨幅为255而在12月经济基本面探底的情况下自上而下仍有几个影响市场情绪的关键变量疫后经济消费实际的恢复效率房地产支持政策传导至居民端的实际效果国内出口下滑对经济的拖累程度基本面边际转好的乐观情绪下仍存多种不确定性大市值期指在短期不确定性提升时有望占优临近春节期指持仓与成交或将双减四大期指当月合约仍均处于升水短期未见回归趋势但临近1月合约期指交割基差下周有望出现收敛四大期指当月合约与下月当季下季的价差率均在历史分布峰度左尾价差率虽然从极低水平有所回归但仍充分体现乐观预期正反套空间上以年化收益5计算剩余10个交易日按照收盘价格看目前没有套利空间市场预期上四大股指估值水平均处于较低水平各股指股债利差2019年以来分位数仍处于高位整体股指配置性价比仍高期指已经连续两周反弹本周周度收益率均处于较高水平均处于80分数以上其中IM周度收益率在上市以来91分位数交易情绪较乐观快速反弹时部分不利信息未得到市场完全消化虽然期指的价差结构与基差结构继续体现强改善预期但期指标的指数内部分板块波动明显放大风险提升持仓不宜过度乐观后续我们估计四大期指总体基差率无法长期保持在当前升水水平此时对冲性价比高本周ICIF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为-006-004和014IC主动对冲策略表现略逊于被动对冲组合收益率为-021IF和IH主动对冲策略表现优于被动对冲组合收益率为045和087商品市场回顾与最新配置观点本周商品期货市场普遍收跌整体收跌-192涨幅靠前商品期货纯碱玉米淀粉和玻璃的相关股票表现如下纯碱相关金晶科技本周表现最好收涨1228玉米淀粉相关隆平高科收涨044玻璃相关旗滨集团收涨483权益市场震荡可关注大宗商品传导链长期供求的再平衡才是定价的核心价差方面在统计的56个品种中有23个品种处于BACK结构BACK结构继续缩小市场活跃合约变化以新的活跃合约计算的价差结构看市场悲观需求预期有一定改善换手方面原油是本周最活跃的交易品种市场方面能源板块尤其原油的大幅下跌带动整体市场下挫此前需求改善预期是市场交易博弈主线在衰退预期需求下降的整体预期下本周原油端OPEC减产受阻美国炼油厂开工下降和意外库存上行等多重因素使市场无法保持乐观但此类利空事件集中发生有一定意外性不足以支撑原油价格下跌接近双位数原油供求仍未达平衡短期价格或高位震荡难以因需求担忧趋势下跌有色金属定价重心一直在国内需求端经济恢复速率受到多重因素干扰干扰下短期过度下挫将创造建仓机会国内需求出现明显边际改善时需求实际改善将使压抑的看涨情绪释放有色金属板块或有较大反弹市场BACK结构缩小一方面因为活跃合约变化造成计算合约发生变化BACK结构缩小不同时期的价差结构不能完全可比但更远月的活跃合约比较下BACK结构缩小体现了市场悲观情绪缓解从国内驱动来看政策定调积极稳增长政策仍是投资主线在防疫政策优化与房地产融资条件改善后多品种价格底部上扬但需求端暂未见实质改善继续关注开工率恢复情况市场或演绎预期先行实际复苏验证的共振行情风险提示以上结果通过历史数据统计建模和测算完成在政策市场环境发生变化时模型存在失效的风险敬请参阅最后一页特别声明1金融工程周报股指期货市场概况与主动对冲策略表现股指期货市场本周概况从整体表现来看四大期指反弹持续小市值期指并没有持续占优其中中证1000期指涨幅最大涨幅354中证500期指涨幅最小涨幅为255而在12月经济基本面探底的情况下自上而下仍有几个影响市场情绪的关键变量疫后经济消费实际的恢复效率房地产支持政策传导至居民端的实际效果国内出口下滑对经济的拖累程度基本面边际转好的乐观情绪下仍存多种不确定性大市值期指在短期不确定性提升时有望占优全部合约角度看四大期指总持仓量变化不大IF持仓量微增350ICIHIM期指日均总成交量下降IM日均总成交量降幅最多为-2086临近春节期指持仓与成交或将双减基差水平方面截至周五收盘IFICIM和IH当季合约的年化基差率分别为322067-425和330四大期指当月合约仍均处于升水短期未见回归趋势但临近1月合约期指交割基差下周有望出现回归跨期价差方面IFICIM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的58022021201460分位数四大期指当月合约与下月当季下季的价差率均在历史分布峰度左尾价差率虽然从极低水平有所回归但仍充分体现乐观预期正反套空间上以年化收益5计算剩余10个交易日正反套当月合约基差率需要分别达到046与-075按照收盘价格看目前没有套利空间分红预测方面因分红的主要时间结束分红对四大期指主力合约影响微小根据我们的估算沪深300指数中证500上证50指数和中证1000指数2023年分红对指数点位的影响分别为88281031175026966市场预期上四大股指估值水平均处于较低水平各股指股债利差2019年以来分位数仍处于高位整体股指配置性价比仍高期指已经连续两周反弹周度收益率均处于较高水平均处于80分数以上其中IM周度收益率在上市以来91分位数交易情绪较乐观快速反弹时部分不利信息未得到市场完全消化虽然期指的价差结构与基差结构继续体现强改善预期但期指标的指数内部分板块波动明显放大风险提升持仓不宜过度乐观后续我们估计四大期指总体基差率无法长期保持在当前升水水平此时对冲性价比高图表1本周期指表现概览本周全合约本周全合约指数主力合约主力合约分红调整20日基差率跨期价差指数PE平均成交平均持仓涨跌幅涨跌幅基差率基差率均值分位数分位数万万沪深300282270024902490286824205358031中证500253255018901890255589308322023中证10003483540075007501273921332212011上证502972590213021302415521228146035来源Wind国金证券研究所注分位数统计区间为2019年1月1日至今跨期价差率当月合约价格-下月合约价格当月合约价格当主力合约发生变化主力合约涨跌幅以新的主力合约涨跌幅计算敬请参阅最后一页特别声明2金融工程周报图表2IF主力合约基差率图表3IF当季合约年化基差率IF当季年化基差率20日平均基差率IF主力基差率20日平均基差率5套利收益线指数右轴07040505套利收益线指数右轴450405006040004000350050395039500403900250390003038503850150020380038000103750050375000037003700-050-01036503650-0203600-15036002022-11-242022-12-082022-12-222023-01-062022-11-242022-12-082022-12-222023-01-06来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所注沪深300指数基差率沪深300指数主力合约沪深300指数套利所需注沪深300指数年化基差率沪深300指数当季合约沪深300指数沪深基差率超过最大坐标轴将不在图中显示300指数剩余交易日天数252套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示图表4IC主力合约基差率图表5IC当季合约年化基差率IC主力基差率20日平均基差率IC当季年化基差率20日平均基差率5套利收益线指数右轴5套利收益线指数右轴630020063000606200620010005061006100040000600060000305900-100590002058005800010-20000057005700-300-01056005600-0205500-40055002022-11-242022-12-082022-12-222023-01-062022-11-242022-12-082022-12-222023-01-06来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所注中证500指数基差率中证500指数主力合约中证500指数套利所需注中证500指数年化基差率中证500指数当季合约中证500指数中证基差率超过最大坐标轴将不在图中显示500指数剩余交易日天数252套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示敬请参阅最后一页特别声明3金融工程周报图表6IH主力合约基差率图表7IH当季合约年化基差率IH主力基差率20日平均基差率IH当季年化基差率20日平均基差率5套利收益线指数右轴5套利收益线指数右轴27502750400040270027000302650300265026002600020200255025500102500100250000024502450000-01024002400-0202350-10023502022-11-242022-12-082022-12-222023-01-062022-11-242022-12-082022-12-222023-01-06来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所注上证50指数基差率上证50指数主力合约上证50指数上证50指数注上证50指数年化基差率上证50指数当季合约上证50指数上证50套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示指数剩余交易日天数252套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示图表8IM主力合约基差率图表9IM当季合约年化基差率IM20IM主力基差率20日平均基差率当季年化基差率日平均基差率5套利收益线指数右轴5套利收益线指数右轴68001006800040670000067006600-10066000206500-200650064006400000-30063006300-400-02062006200-50061006100-600-040600060005900-7005900-0605800-80058002022-11-242022-12-082022-12-222023-01-062022-11-242022-12-082022-12-222023-01-06来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所注中证1000指数基差率中证1000指数主力合约中证1000指数中证1000注中证1000指数年化基差率中证1000指数当季合约中证1000指数中指数套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示证1000指数剩余交易日天数252套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示敬请参阅最后一页特别声明4金融工程周报图表10IF合约加总持仓量与成交量图表11IC合约加总持仓量与成交量万IF持仓量IF成交量右轴万万IC持仓量IC成交量右轴万22143212215315121021103182053058203066195295441929218522851802802022-11-242022-12-082022-12-222023-01-062022-11-242022-12-082022-12-222023-01-06来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所注加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约注加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约图表12IH合约加总持仓量与成交量图表13IM合约加总持仓量与成交量万万IH持仓量IH成交量右轴万IM持仓量IM成交量右轴万141214713513510613135812512546121231154115211211105110501002022-11-242022-12-082022-12-222023-01-062022-11-242022-12-082022-12-222023-01-06来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所注加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约注加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约图表14IF跨期价差率频数分布图表15IC跨期价差率频数分布下月当前值当季当前值下季月当前值下月当前值当季当前值下季月当前值下月价差率当季价差率下季价差率下月价差率当季价差率下季价差率350400300350250300250200200150150100100505000-094-067-040-013014041069096123150下月下月下月下月下月单下月-088-047下月-006034下月075116下月156197下月238279单当季-130-079当季-027025当季076128当季180231当季283335位当季-068-002当季064129当季195261当季327393当季458524位下季-096-036下季024085下季145205下季266326下季387447下季021099下季178256下季335413下季492570下季649727来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所注价差率当月合约收盘价-下月当季下季合约收盘价当月合约收盘价注价差率当月合约收盘价-下月当季下季合约收盘价当月合约收盘价统计周期为2019年1月1日至今统计周期为2019年1月1日至今敬请参阅最后一页特别声明5金融工程周报图表16IH跨期价差率频数分布图表17IM跨期价差率频数分布下月当前值当季当前值下季月当前值下月当前值当季当前值下季月当前值下月价差率当季价差率下季价差率下月价差率当季价差率下季价差率3504030035250302520020150151001055000下月-026-001下月024049下月074099下月124149下月174199单单下月-088-063下月-037-012下月014039下月065090下月116141位当季050084当季118153当季187221当季255290当季324358位当季-123-066当季-010047当季103160当季216273当季329386下季181224下季267309下季352395下季438481下季524567下季-114-050下季014078下季142206下季270334下季397461来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所注价差率当月合约收盘价-下月当季下季合约收盘价当月合约收盘价注价差率当月合约收盘价-下月当季下季合约收盘价当月合约收盘价统计周期为2019年1月1日至今统计周期为2019年1月1日至今图表182023年分红点数预估1200010311100008828800075026966600040002000000IFICIHIM来源Wind国金证券研究所注因2022年分红大部分结束对各存续合约点数影响小仅做2023年年度预测展示图表19股债利差沪深300中证500上证50中证10001000800600400200000-200-4002021-092021-112022-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072022-032022-052022-072022-092022-112019-01来源Wind国金证券研究所注股债利差1股指PE-十年期国债收益率敬请参阅最后一页特别声明6金融工程周报基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪本模型创新性地将股指期货交易策略与对冲持仓相结合通过主动交易消除贴水带来的损失甚至贡献正收益能够增强市场中性策略的表现本模型中我们用多项式拟合的方法来预测价格的变动趋势采用1分钟的价格频率来进行拟合和监控我们着重展示交易限制较小的产品如专户类产品的对冲思路此类产品对开多和开空没有限制对每周换手率等限制较小本周ICIF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为-006-004和014IC主动对冲策略表现略逊于被动对冲组合收益率为-021IF和IH主动对冲策略表现优于被动对冲组合收益率为045和087从历史表现来看采用主动交易的对冲策略表现优于被动对冲策略本周的策略信号开多开空均有各期货合约策略信号方向有所分化大部分平仓均为信号平仓有1次止盈止损平仓图表20交易限制较小的主动对冲策略回测表现是否执行策略累计收益率年化收益率年化波动率夏普率最大回撤本周收益率今年收益率IC否-2465-640360-2612513-006-006是-711-171831-0571576-021-021IF否-1010-246297-1841113-004-004是16463637110091107045045IH否-795-192292-169932014014是1136255743-0061067087087来源Wind国金证券研究所注假设初始资金为100万股票交易的手续费取千分之三期货手续费取万分之一使用当月合约进行对冲每个交易日只可进行一次主动交易同时在收盘前恢复原始持仓规避隔夜风险回测时间段为201881-202316图表21主动对冲策略净值对比IC期货图表22主动对冲策略净值对比IF期货不主动交易的IC交易限制较少的主动对冲IC不主动交易的IF交易限制较少的主动对冲IF121411131211109108090807070606201881201953120203262021119202111182022913201881201953120203262021119202111182022913来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明7金融工程周报图表23主动对冲策略净值对比IH期货图表24本周策略表现执行策略不执行策略不主动交易的IH交易限制较少的主动对冲IH10014080131206011104009020080700006201881201953120203262021119202111182022913-020-040ICIFIH来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表25主动对冲策略开仓信号日期ICIFIH202313开空信号平仓开空信号平仓开空信号平仓202314开空信号平仓开空信号平仓开空信号平仓202315开多信号平仓开多止盈损开多信号平仓202316开空信号平仓开空信号平仓开空信号平仓来源Wind国金证券研究所商品市场回顾与最新配置观点商品期货市场本周概况与配置建议本周商品期货市场普遍收跌整体收跌-192各细分板块有色金属和工业品板块跌幅最大跌幅分别为-428和-230细分来看以周度涨跌幅不含周五夜盘作为标准本周苹果纯碱和玉米淀粉涨幅最大涨幅分别713387和384低硫燃料油燃油和沪镍跌幅最大跌分别为-706-734和-828涨幅靠前商品期货纯碱玉米淀粉和玻璃的相关股票表现如下纯碱相关金晶科技本周表现最好收涨1228玉米淀粉相关隆平高科收涨044玻璃相关旗滨集团收涨483权益市场震荡可关注大宗商品传导链长期供求的再平衡才是定价的核心价差方面在统计的56个品种中有23个品种处于BACK结构BACK结构继续缩小市场活跃合约变化以新的活跃合约计算的价差结构看市场悲观需求预期有一定改善换手方面原油是本周最活跃的交易品种纯碱和生猪是价差正偏离和负偏离最大的两个品种分别为1472和-1125我们也额外展示了市场热点品种的历史价差分布与同期对比市场方面能源板块尤其原油的大幅下跌带动整体市场下挫此前需求改善预期是市场交易博弈主线在衰退预期需求下降的整体预期下本周原油端OPEC减产受阻美国炼油厂开工下降和意外库存上行等多重因素使市场无法保持乐观但此类利空事件集中发生有一定意外性不足以支撑原油价格下跌接近双位数原油供求仍未达平衡短期价格或高位震荡难以因需求担忧趋势下跌有色金属定价重心一直在国内需求端经济恢复速率受到多重因素干扰干扰下短期过度下挫将创造建仓机会国内需求出现明显边际改善时需求实际改善将使压抑的看涨情绪释放色金属板块或有较大反弹交易方面市场BACK结构缩小一方面因为活跃合约变化造成计算合约发生变化BACK结构缩小不同时期的价差结构不能完全可比但更远月的活跃合约比较下BACK结构缩小体现了市场悲观情绪缓解海外方面加息高度与加息终点的预期仍是市场主要的定价因素之一衰退与通胀双重压力下本轮加息降息周期可能都会短于以往经验货币政策边际变化节点市场将产生较大波动从国内驱动来看政策定调积极稳增长政策仍是投资主线在防疫政策优化与房地产融敬请参阅最后一页特别声明8金融工程周报资条件改善后多品种价格底部上扬但需求端暂未见实质改善继续关注开工率恢复情况市场或演绎预期先行实际复苏验证的共振行情图表26本周南华指数涨跌幅图表27今年以来南华指数涨跌幅商品工业品农产品南华指数有色金属能化贵金属1300-1农产品商品工业品有色金属黑色能化贵金属120-1110-2-2100-3-390-480202220222022202220222022202220222022202220222022-4------------0102030405060708091011-512------------070707070707070707070707来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表28商品期货市场细分涨跌幅化工煤焦钢矿能源PTA-323螺纹钢049原油-434甲醇104铁矿石000燃油-734纯碱387热轧卷板073LPG035沥青-177硅铁-256低硫燃料油-706聚丙烯-049锰硅-203谷物与农副塑料-058不锈钢-033玉米230乙二醇-073焦煤-275苹果713短纤-342焦炭-100鸡蛋111橡胶178非金属建材生猪-241纸浆-063PVC234粳米-009苯乙烯054玻璃273玉米淀粉384尿素174有色红枣054油脂油料沪铝-447软产品豆粕-259沪锌-200棉花106豆一012沪铜-133棉纱255豆二-198沪镍-828豆油-109沪铅-195棕榈油-054沪锡-123花生-086贵金属菜粕-104黄金003菜油-321白银-361来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明9金融工程周报图表29大宗关联股票涨跌幅周涨跌幅14121086420-2金晶科技远兴能源山东海化隆平高科登海种业万向德农旗滨集团三峡新材长海股份纯碱纯碱纯碱玉米淀玉米淀玉米淀玻璃玻璃玻璃粉粉粉来源Wind国金证券研究所注关联股票取自Wind以对应品种的关键字池与A股公司的主营业务内容配对选出每个品种的主营占比会有所不同若一类商品关联股票没有关联则顺延选取若不足三支取全部若超过三支取涨跌幅最大的三只图表30价差偏离与交易热度价差近月合约收盘价本周平均成交平均持仓2035030015原油2501020051501000050-5000-050-10-100PTALPGPVC-1520-150纯豆焦焦尿豆铁豆纸苹菜橡沪豆低硅热锰螺玉沪沪菜甲不沪沪聚塑沪粳郑国沪苯白原沪短沥棕花线燃玻纤乙红玉棉鸡生碱粕煤炭素二矿油浆果油胶镍一硫铁轧硅纹米锌铜粕醇锈金铝丙料锡米棉际铅乙糖油银纤号青榈生材油璃维二枣米纱蛋猪石燃卷钢钢烯铜烯胶油板醇淀料板粉油来源Wind国金证券研究所注价差偏离近月活跃合约收盘价-远月活跃合约收盘价近月活跃合约收盘价本周平均成交近月活跃合约平均成交远月活跃合约平均成交本周平均持仓近月活跃合约平均持仓远月活跃合约平均持仓图表31纯碱价差率图表32玻璃价差率历史同期价差率当前价差率历史同期价差率当前价差率0215000151000015000050000-005-500-01202016202216202316202116-1000201416201516201616201716201815201914202016202116202216202316敬请参阅最后一页特别声明10金融工程周报来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所注价差率近月主力合约收盘价-远月活跃合约收盘价主力合约收盘价注价差率近月主力合约收盘价-远月活跃合约收盘价主力合约收盘价附录股指期限套利计算当股指期货的市场价格在一定程度上偏离了其理论价格时就可以在期货市场上和现货市场上通过低买高卖并持有至基差收敛而获得收益即期现套利期现套利的前提是在交割日股指期货价格和标的指数会收敛期现套利主要分为正向套利与反向套利当现货被低估而相应的期货被高估时就可以卖出期货合约买入现货这种套利策略为正向套利策略当现货被高估期货被低估通过买入期货合约卖出现货获利的策略为反向套利策略考虑交易成本后通过计算套利交易的现金流我们可以预估当前两个方向的套利收益如果套利收益大于零便会产生套利机会假设StFtSTFT分别为现货与期货在t时刻与T时刻的价格在到期日T日理论上期货与现货价格因交割收敛所以FTSTMfMl分别为期货与融券的保证金比率CsCf分别为现货与期货交易的相关费用比率费用包括佣金和交易税等rf为无风险利率rl为融券年利率正向套利的套利收益率公式为TtFtStStFtMf1rf360StsFtfStFtMf反向套利的套利收益公式为TtTtStFtStFtMf1rf360StFtSt360StFtMf计算中股指期货的单边交易费用取万分之零点二三现货的单边交易费用取千分之一期货和融券保证金分别为20和50融券利率为年化106暂时不考虑分红的影响套利过程中的主要风险有保证金追加风险基差不收敛风险股利风险现货的跟踪误差风险流动性风险等股利预估方法指数成分股分红会使价格指数直接回落分红回落会体现再股指期货的价格上造成额外贴水对未来分红点位的预测可以修正基差率实际基差率可以更好的跟踪市场真实的基差率水平上市公司分红计划与历史分红计划相关性极高分红计划有一定延续性我们通过历史分红规律来预测分红点位具体方法如下图表33成分股分红预测方法分红进度预测方法已实施已公布分红预案按照实际实施预案计算未公布分红预案EPS预测派息率来源国金证券研究所根据预测时间的不同EPS的取值有所不同分红时间通常集中在每年的5678四个月份在预测的时间t若t小于10月上年度公司分红未结束使用上年度数据来进行预测EPS取年报披露EPS当年报EPS未披露EPS取值为上年度12月31日的EPSTTM若t大于10月对于已结束分红的公司我们需要对明年的分红进行预测EPS取值为t时间的EPSTTM图表34EPS取值方法目前时间预测范围业绩是否公布EPS取值敬请参阅最后一页特别声明11金融工程周报业绩公布年报EPS今年分红预测yyyy-1-12-31的yyyy-mm-dd业绩未公布EPSTTM明年分红预测业绩未公布yyyy-mm-dd的EPSTTM来源国金证券研究所预测派息率方面对于过去三年稳定派息的公司预测派息率取过去三年的派息率均值对于稳定派息不足三年的公司若公司持续盈利预测派息率取上一年度的派息率对于过去一年未盈利正在资产重组上市不足一年的的公司若没有分红预告我们认为其不分红图表35预测派息率取值方法公司类型预测派息率稳定派息过去3年派息率均值不稳定派息但盈利过去1年派息率未盈利上市不足一年和其他重大变化0来源国金证券研究所派息时间方面有的上市公司分红时间间隔有稳定规律通常为每年同一月份有的上市公司分红时间间隔没有明显规律经过计算对于稳定派息的公司IFICIH和IM成分股分红间隔时间的均值分别为368366369369天当我们对一段时间的分红点位预测不需要特别精确的除息除权日期分红预案披露后可以及时调整预测所以我们使用上一年度的除息除权日来进行模糊预测根据以上预测我们可以得到每个合约期内因分红对指数具体点位影响每股分红指数收盘价成分股权重分红点位成分股收盘价预测派息率指数收盘价成分股权重股指期货主动对冲策略股指期货的负基差会使对冲策略增加额外成本拖累组合收益目前市场的对冲成本仍然很高为了大幅降低该成本我们将把股指期货日内交易与对冲仓位相结合通过主动择时的方法来降低负基差带来的影响由于股指期货日内价格波动存在较强的趋势性我们首先引入多项式拟合的方法来跟踪这一趋势从而构建交易策略我们可以通过研究价格与时间之间的变化关系来捕获价格趋势从而顺势交易变量之间的非线性关系可以通过函数拟合来研究其中最常用的方法有多项式拟合傅立叶展开等在本策略中我们主要采用多项式拟合方法来预测价格的变动趋势为了更好的把握日内趋势我们采用1分钟的价格频率来进行拟合和监控具体的拟合公式如下11110其中t为时间n为拟合阶数pt为t时刻的开盘价ft为拟合的函数an为拟合系数在数学上函数的一阶导数反映趋势的方向和强弱而二阶导数进一步反映趋势变化的快慢我们对拟合函数求一二阶导数通过导数值的正负可以对趋势的方向力度以及变化趋势进行判断具有上升趋势的函数的一阶导数大于零若二阶导数也大于零则体现为上升趋势加速即ft0ft0ft和ft分别为ft的一阶和二阶导数相反如果一阶导数小于零则具有下降趋势若二阶导数也小于零则体现为下降趋势加速即ft0ft0若在上升趋势中二阶导数小于零或者在下降趋势中二阶导数大于零分别表现为上升趋势和下降趋势放缓在上述的前两种情况下我们应该顺势建仓当出现后两种情况时我们应该平仓下表展示了策略信号的定义敬请参阅最后一页特别声明12金融工程周报图表36策略信号定义导数取值ft0ft0ft0上涨趋势加速多仓下跌趋势放缓ft0上涨趋势放缓平仓下跌趋势加速空仓来源国金证券研究所策略参数方面主要参数有拟合阶数和拟合时间长度后者即拟合所使用的历史数据的长度一般来说拟合阶数越大越能捕捉到局部的波动信号但相应地受噪声的影响也就更大而拟合时间越长就越能发现长期趋势我们使用4阶拟合下450分钟的参数组合止盈线设置在110止损线设置在-130风险提示1以上结果通过历史数据统计建模和测算完成若历史数据产生环境发生变化可能出现模型失效风险2政策环境发生变化资产与相关风险因子失去稳定关系的模型风险3市场环境发生变化国际政治摩擦升级等带来各大类资产同向大幅波动风险敬请参阅最后一页特别声明13金融工程周报特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相关法律责任若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议国金证券不为此承担任何责任此报告仅限于中国境内使用国金证券版权所有保留一切权利上海北京深圳电话021-60753903电话010-85950438电话0755-83831378传真021-61038200邮箱researchbjgjzqcomcn传真0755-83830558邮箱researchshgjzqcomcn邮编100005邮箱researchszgjzqcomcn邮编201204地址北京市东城区建内大街26号邮编518000地址上海浦东新区芳甸路1088号新闻大厦8层南侧地址中国深圳市福田区中心四路1-1号紫竹国际大厦7楼嘉里建设广场T3-2402敬请参阅最后一页特别声明14