核心观点
　　○有色金属行业总览
　　周期类金属：具有同质性、大宗性、周期性，核心判断供需关系，关注周期性。
　　贵金属：资产属性较强，对贵金属价格的分析需要具备一定的宏观基础，理解世界利率的影响因素，如通胀、利率等。
　　稀有金属：通常体量较小，核心判断新技术发展，产业转型或带来机会，包括产业工艺技术进步打开市场空间、以及下游技术进步推动需求提升。
　　○周期金属研究实例——铝
　　供给：我国政策锁定产能，能源危机下欧铝厂减产。我国：我国严控电解铝产能，根据惠誉，我国电解铝产能天花板在4500万吨左右。海外：受俄乌冲突影响，电价大幅提升的背景下，欧洲铝厂进行减产，铝供给端受扰动。据SMM，截至2022年9月，2021-2022年海外电解铝减产量达147.6万吨。
　　贵金属研究实例——黄金
　　趋势：加息放缓减轻压制。自2022年7月起，美国CPI同比增幅从高位回调，通胀缓解的背景下，2022年12月，美联储加息50BP，加息幅度放缓。
　　趋势：美经济衰退预期凸显硬通货属性。自2022年6月以来，美国国债利率倒挂。截至2022年12月23日，美国10年-2年期国债利差为-0.56%。2022年美国GDP增速较2021年放缓。2022年以来，美国制造业PMI及服务业PMI呈下降趋势。
　　○稀有金属研究实例——锂
　　趋势：锂价走势与新能源汽车发展高度相关。2021年起，新能源汽车行业高速增长，疫情及前期停产导致矿端及盐湖难以快速放量，构成结构性短缺。
　　定量：供给：短期内扩产能或将加速，开采成本提升拉低长期供给增速。需求：下游景气高企，预计2022-2030年全球碳酸锂需求CAGR为24%。预计到2030年全球碳酸锂需求量将达337.0万吨，2022-2030年CAGR约为23.7%。
　　○风险提示
　　下游需求不及预期、大宗商品价格异常波动、自然灾害风险。
　　

研究报告全文：有色金属行业研究框架报告日期2023年01月06日作者郑倩怡资格证书S1710521010002联系人高嘉麒核心观点有色金属行业总览周期类金属具有同质性大宗性周期性核心判断供需关系关注周期性贵金属资产属性较强对贵金属价格的分析需要具备一定的宏观基础理解世界利率的影响因素如通胀利率等稀有金属通常体量较小核心判断新技术发展产业转型或带来机会包括产业工艺技术进步打开市场空间以及下游技术进步推动需求提升周期金属研究实例铝供给我国政策锁定产能能源危机下欧铝厂减产我国我国严控电解铝产能根据惠誉我国电解铝产能天花板在4500万吨左右海外受俄乌冲突影响电价大幅提升的背景下欧洲铝厂进行减产铝供给端受扰动据SMM截至2022年9月2021-2022年海外电解铝减产量达1476万吨贵金属研究实例黄金趋势加息放缓减轻压制自2022年7月起美国CPI同比增幅从高位回调通胀缓解的背景下2022年12月美联储加息50BP加息幅度放缓趋势美经济衰退预期凸显硬通货属性自2022年6月以来美国国债利率倒挂截至2022年12月23日美国10年-2年期国债利差为-0562022年美国GDP增速较2021年放缓2022年以来美国制造业PMI及服务业PMI呈下降趋势稀有金属研究实例锂趋势锂价走势与新能源汽车发展高度相关2021年起新能源汽车行业高速增长疫情及前期停产导致矿端及盐湖难以快速放量构成结构性短缺定量供给短期内扩产能或将加速开采成本提升拉低长期供给增速需求下游景气高企预计2022-2030年全球碳酸锂需求CAGR为24预计到2030年全球碳酸锂需求量将达3370万吨2022-2030年CAGR约为237风险提示下游需求不及预期大宗商品价格异常波动自然灾害风险01有色金属行业总览目录CONTENTS02周期金属研究实例铝03贵金属研究实例黄金04稀有金属研究实例锂05风险提示PART01有色金属行业总览111行业概览重要上游行业市场地位显著12周期金属核心判断供需关系关注周期性13贵金属核心判断经济情况关注宏观指标14稀有金属核心判断新技术发展产业转型或带来机会11行业概览重要上游行业市场地位显著矿产资源历史悠久分布稳定有色金属行业是周期性行业处于整体经济中上游环节生产经营过程主要与矿产资源打交道自地球诞生至今矿产资源的形成历时40亿余年矿产资源的分布在短期内不会发生太大变化全球各国有色金属行业发展依托自身资源禀赋图表1全球矿产分布资料来源易矿东亚前海证券研究所11行业概览重要上游行业市场地位显著全球有色金属投资力度持续加大根据标普全球市场财智数据全球勘查预算在10万美元以上的1948家矿业公司2021年有色金属勘查投入合计为112亿美元较2020年增长35从全球矿业开发投资预算来看2021年在全球经济复苏以及矿产品价格的推动下投资增幅达到15图表21991-2021年全球有色金属勘探投入图表32001-2021年全球矿业开发投资预算资料来源标普全球市场财智东亚前海证券研究所资料来源美国工业信息资源公司中勘普华集团东亚前海证券研究所11行业概览重要上游行业市场地位显著图表4近年来有色金属板块表现远超A股指数近几年有色金属行业迅速发展从市场行情来看近年来有色金属板块表现远超A股指数从行业来看无论是有色金属的产量行业利润还是行业内企业数量近年来都在持续增加有色金属行业景气发展资料来源同花顺ifind东亚前海证券研究所图表5我国有色金属产量呈上升趋势图表6近年来有色行业利润增长迅速图表7我国有色金属企业数量持续增加资料来源同花顺ifind东亚前海证券研究所资料来源同花顺ifind东亚前海证券研究所资料来源同花顺ifind东亚前海证券研究所11行业概览重要上游行业市场地位显著有色金属是子行业最多的行业有色金属涉及元素周期表中大部分元素每个元素均可对应一个子行业从中信有色金属板块来看三级板块主要包括铜铝铅锌黄金镍钴锡锑钨锂等多个子板块图表8有色金属涉及元素周期表中大部分元素资料来源中国化工网东亚前海证券研究所11行业概览重要上游行业市场地位显著粗略行业分类为周期类稀有类贵金属类周期类铜铝锌铅锡等工业金属居多产业较为成熟价格具有周期波动趋势稀有类锂钴等新能源金属包括部分稀土元素下游需求增长迅速价格变化往往较为剧烈贵金属类黄金白银等金属金融属性较强实物运用较少多用于投资保值图表9行业划分周期稀有贵金属资料来源东亚前海证券研究所12周期金属核心判断供需关系关注周期性周期类金属具备如下特征同质性金属品种差异较小各家产品高度一致唯一的区别在于产品纯度不同受制于固定交割标准实际产品几乎无任何差别大宗性金属品种交易量巨大尤其涉及上游矿石资源单位质量的金属含量较小矿石交易的体量或以亿吨计算周期性周期品具有周期性周期或体现在供给上或体现在需求上但无论供给还是需求的周期都会反映在产品的价格上核心对周期品的研究也即是对于其价格的研究12周期金属核心判断供需关系关注周期性供需情况核心关注如下因素供给天气季节政策新增产能淘汰产能库存开工率排产机会集中度意外事件等需求政策经济环境天气季节节假日下游产能其他货币流动性通胀利率等13贵金属核心判断经济情况关注宏观指标贵金属资产属性较强以黄金为例投资及央行储备需求在全部黄金需求中占比约达一半左右需求占比最大的金饰领域也具备一定的投资功能二手金属也具备一定的升值价值唯一真正用于实物领域的仅科技需求牙医电力等需求占比仅为7左右黄金投资属于另类投资近年来黄金资产在全球养老金组合中的比重正在逐步增加全球资金对于黄金的配置比例正在逐步提高图表102021年金饰需求有所回暖图表11全球养老基金在另类资产中的配置比例逐步提升资料来源世界黄金协会东亚前海证券研究所资料来源世界黄金协会WillisTowersWatson东亚前海证券研究所13贵金属核心判断经济情况关注宏观指标贵金属价格分析关注经济因素通过对黄金价格的回归分析可以看到黄金价格与美债收益率等因素关系紧密尤其和美国实际利率的相关系数已经高达09以上对贵金属价格的分析需要具备一定的宏观基础理解世界利率的影响因素如通胀利率等图表12美国国债收益率与黄金价格关系资料来源同花顺ifind东亚前海证券研究所14稀有金属核心判断新技术发展产业转型或带来机会稀有金属稀有金属通常体量较小体量小可以是绝对概念也可以是相对概念绝对概念来看部分新材料行业符合此特征如军工新材料医用新材料电子新材料等下游领域用量规模较小但产品新颖具有技术突破可迅速占领利基市场相对概念来看个别新能源金属符合此类特征如锂钴镍等此类金属原先已在一定领域中有所运用如锂金属曾经的主流应用领域之一为陶瓷而随着其新需求的出现未来整体需求有较大幅度增长相对产量规模较小成长性来源稀有金属多依赖新技术推动内部因素部分已存在市场或对新材料具有较高需求此时企业自身的技术突破将使得自身快速占领市场如稀土永磁外部因素新金属或对下游需求进行重构如电动化技术引发全球汽车行业电动化转型从而带来整体产业层面的投资机会PART02周期金属研究实例铝221产业链铝产业链起始于铝土矿生产工艺成熟22供给我国政策锁定产能能源危机下欧铝厂减产23需求需求量稳步增长下游景气提高24趋势水电铝占比提升带来供给端波动25相关标的21产业链铝产业链完整生产工艺成熟铝产业链起始于铝土矿经冶炼加工后应用于能源交通建筑等领域铝的生产从地下开采铝土矿开始通过冶炼提纯生产出可以用于加工的铝锭或铝棒再通过铸造加工铝扎制铝挤压等方式生产出铝合金铸件铝板带铝箔等不同的铝型材最终用于下游光伏轨道交通汽车建筑等领域图表13铝产业链概览资料来源鑫铂股份公告东亚前海证券研究所22供给我国政策锁定产能能源危机下欧铝厂减产我国铝产能快速增长占比过半稳居全球第一从全球铝产能来看我国产能增速极快占比持续提高2013年开始我国铝产能占全球产能过半达5092021年我国铝产能占全球558产能居全球第一2021年全球铝产量排名前五的国家分别为中国俄罗斯加拿大澳大利亚和美国合计占全球铝产能的70其中我国铝产能达4300万吨而排名第二的俄罗斯铝产能仅为402万吨图表142021年我国铝产能占全球558图表152021年我国是世界上最大的铝生产国资料来源Wind东亚前海证券研究所资料来源Wind东亚前海证券研究所22供给我国政策锁定产能能源危机下欧铝厂减产我国铝产能主要集中在山东新疆及内蒙古等地我国铝产能主要集中在山东新疆及内蒙古等地2021年3地产能合计占比为49电解铝产能分布主要受成本影响产能集中在成本较低的地区山东依托青岛烟台威海等港口在铝土矿的进口方面具备较强区位优势新疆及内蒙古煤炭资源丰富电价相对低廉2022年1月铝行业集中度前5的公司产能占全国产能276市场格局较为分散行业集中度低图表162021年山东省电解铝产能最多图表172022年1月铝行业集中度前5公司产能占全国276资料来源Wind东亚前海证券研究所资料来源百川盈孚东亚前海证券研究所22供给我国政策锁定产能能源危机下欧铝厂减产电解铝产量稳定增长产能利用率显著提高2021年我国电解铝产量约为38310万吨同比增长39但受产能大幅下降影响产量增速方面稍有下降较2020年降低08个pct在产能天花板限制下我国产能利用率显著提高有效产能占总产能的比例从2017年的865提高到2021年的974图表18我国电解铝产量缓慢增长图表19我国电解铝产能利用率快速增长资料来源百川盈孚东亚前海证券研究所资料来源百川盈孚东亚前海证券研究所22供给我国政策锁定产能能源危机下欧铝厂减产政策驱使产能下降电解铝产能锁定在4500万吨在产能过剩的调控下2018年我国产能增速明显下滑2021年首次大幅降低较2020年减少2346万吨同比下降482017年4月清理整顿电解铝行业违法违规项目专项行动方案要求立即停建停产违规电解铝生产项目2018年1月关于电解铝企业通过兼并重组等方式实施产能置换有关事项的通知要求在2018年12月31日前完成电解铝产能置换在两项针对电解铝产能的文件以及后续的政策出台后我国电解铝产能天花板逐步明确根据惠誉测算我国电解铝产能天花板在4500万吨左右图表202021年我国电解铝产能减少图表21电解铝产能相关文件电解铝产能万吨同比增速600010850006400043000202000-21000-40-6201620172018201920202021资料来源百川盈孚东亚前海证券研究所资料来源工信部政府网东亚前海证券研究所