研究报告全文：有色金属20230103-01089一贵金属美元指数和美债收益率背离贵金属料波动加剧观点短期建议关注美元指数和美债收益率走势背离或引发的贵金属扰动且预计在一季度左右贵金属价格将存在一定的阶段性调整需求长期维持看涨观点不变逻辑1上周因海外圣诞假期和俄乌紧张局势再度升温引发避险需求增加叠加日元继续大涨美元兑日元逼近130关口间接导致美元指数承压创半年新低因此对贵金属价格构成提振短期来看美国经济数据仍显示美国经济韧性较足加上美联储上半年仍会维持小碎步加息在当前美元指数和美债收益率的背离下未来贵金属市场波动或更加剧烈且我们预计在美联储2月加息前市场仍会反复炒作加息幅度因此在一季度左右贵金属价格可能仍存在一定的阶段性调整需求建议前期多单止盈离场激进者可逢高阶段性做空2但长期而言就业市场的降温强化美国经济内生动力放缓美债长短端利差倒挂再创记录表明美国经济下行甚至衰退风险增加随着美国通胀缓慢回落美联储加息接近尾声及美国经济衰退风险临近我们判断未来美元指数美国实际利率重心或继续下移贵金属价格长线维持看涨观点不变且在在全球经济衰退预期不断加剧和国际地缘政治动荡格局不确定性仍存下避险需求或从长期维持支撑黄金的配置价值3内盘则需注意人民币汇率的扰动随着国内防疫政策的不断放松未来经济或有望缓慢边际复苏人民币汇率有阶段性升值可能内盘金银表现或不如外盘风险点美联储加息更久美国经济韧性较强全球金融危机等个人意见仅供参考二金属铜铜价震荡偏强关注国内疫情观点近期国内经济仍维持偏弱状态但弱现实强化强预期叠加随着国内第一波疫情高峰期趋稳国内消费有望好转市场情绪或逐步向好铜价短期有望呈现震荡偏强运行逻辑1国内经济继续呈现弱现实状态12月份中国制造业采购经理指数PMI为470比上月下降10个百分点低于临界点制造业生产经营景气水平较上月有所回落非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为416和426较上月分别下降51个百分点和45个百分点均位于临界点以下2国内疫情发酵但随着阳康人数逐步增多部分大中城市烟火气渐浓预计随着第一波疫情高峰期趋稳国内消费有望好转市场情绪或逐步向好312月30日周五媒体援引熟悉日本央行内部讨论的消息人士称日本央行正在考虑上调2024财年的通胀预期以显示物价上涨接近央行2的通胀目标为脱离超宽松货币政策铺路4本周全球铜库存有所累库但库存仍维持偏低水平与此同时随着春节假期临近国内铜库存2存在进一步累库预期沪铜期限呈现小幅back结构低库存对铜价有支撑但作用明显减弱风险关注国内疫情发展全球铜显性库存三金属锌原料库存新高锌价反弹有限观点锌价窄幅震荡基本面上仍维持高利润低库存的格局当前主要是冶炼厂锌精矿原料库存新高及2023年的冶炼供给端增产预期施压锌价产量方面本周精炼锌产量1087万吨环比增加026万吨镀锌方面整体开工率为7925产能利用率为6217较上周下降067国内主要市场镀锌库存9134万吨周环比增064万吨在供给端新产能释放之前社库难以出现明显增加低库存状态下锌价存在反弹动力2023年供给端增量明显二季度开始社会库存或将有明显累库中长期市场交易美国加息步入尾声以及美国经济衰退但美国经济是否会衰退国内房地产是否到底都存在预期差后市宏观变动较大预计价格波动会加大操作策略上短期大跌之后或有反弹后市逢高做空逻辑1疫情高峰逐步到来工业品存在反弹预期本周内盘锌价均有所上涨沪锌主力上涨615元涨幅26但当下价格已经逐步反应当前的宏观及基本面利好注意高位回落风险2产量方面本周精炼锌产量1087万吨环比增加026万吨镀锌方面整体开工率为7925产能利用率为6217较上周下降067国内主要市场镀锌库存9134万吨周环比增064万吨在供给端新产能释放之前社库难以出现明显增加低库存状态下锌价存在反弹动力32023年供给端增量明显二季度开始社会库存或将有明显累库中长期市场交易美国加息步入尾声以及美国经济衰退但美国经济是否会衰退国内房地产是否到底都存在预期差后市宏观变动较大预计价格波动会加大操作策略上短期大跌之后或有反弹后市逢高做空风险关注点地缘局势欧洲能源问题仓单库存四金属镍供应扰动反复镍价高位运行观点1美国GDP数据超预期表现周初请失业金人数亦低于预期美国经济仍显韧性日本央行表示将允许10年期国债收益率上限从此前的025上升至05市场解读为日本央行退出宽松政策的信号日元暴涨对美元指数造成间接压制有色金属短期表现偏强2全球镍库存持续低位纯镍进口维持深度亏损俄镍预计2023年减产10市场情绪受到一定提振伦镍流动性较差挤仓风险仍存3供应端扰动叠加美元回落镍价高位运行波动率较大警惕需求负反馈建议沪镍买近卖远正套逻辑宏观方面1美国GDP数据超预期表现周初请失业金人数亦低于预期美国经济仍显韧性日本央行表示将允许10年期国债收益率上限从此前的025上升至05市场解读为日本央行退出宽松政策的信号日元暴涨对美元指数造成间接压制有色金属短期表现偏强2国内方面近期国内防疫政策有所放宽房地产政策迎来利好中央经济工作会议于召开后国家稳增长政策或陆续出台3基本面1全球纯镍库存仍在低位纯镍进口维持深度亏损国内库存有所回落内外价差短期或难修复2镍矿方面本周镍矿价格持稳运行菲律宾进入雨季后出货量减少港口镍矿库存持续下行而镍铁厂对镍矿需求走弱预计后续镍矿价格维持弱稳3镍铁方面本周高镍铁均价1355元镍点需求疲弱令钢价承压运行钢厂对镍铁压价心态仍存镍铁价格持稳为主印尼方面印尼项目仍在投产放量但多已签订单印尼铁零单较少印尼出口征税方案仍未敲定后续关注相关政策进展中长期镍铁供应过剩格局难改4不锈钢方面本周钢价高位回落疫情影响下需求表现偏弱叠加部分终端提前放假市场情绪降温不锈钢期货高位回落基差大幅回升本周佛锡两地库存大幅垒库市场到货增加后续关注国内宏观政策力度以及不锈钢消费恢复情况5新能源方面新能源汽车产销持续回暖硫酸镍需求增加镍豆经济性仍不佳风险关注宏观消息印尼政策变化镍库存变化下游需求4目录贵金属美元指数和美债收益率背离贵金属料波动加剧---------6铜铜价震荡偏强关注国内疫情-------------------------------16锌原料库存新高锌价反弹有限-------------------------------23镍供应扰动反复镍价高位运行-------------------------------355投资咨询业务资格证监许可201231号美元指数和美债收益率背离贵金属料波动加贵金属周度报告剧2023年1月1日星期日短期建议关注美元指数和美债收益率走势背离或引发的贵金属扰动国贸期货投资咨询部且预计在一季度左右贵金属价格将存在一定的阶段性调整需求长期维持看涨观点不变白素娜投资咨询号Z0013700从业资格号F30239161上周因海外圣诞假期和俄乌紧张局势再度升温引发避险需求增加国贸期货研究院叠加日元继续大涨美元兑日元逼近130关口间接导致美元指数承压创半年新低因此对贵金属价格构成提振短期来看美国经济数据仍显示美国经济韧性较足加上美联储上半年仍会维持小碎步加息在当前美元指数和美林丙红投资咨询号Z0000222债收益率的背离下未来贵金属市场波动或更加剧烈且我们预计在美联储2从业资格号F0247654月加息前市场仍会反复炒作加息幅度因此在一季度左右贵金属价格可能仍存在一定的阶段性调整需求建议前期多单止盈离场激进者可逢高阶段性做空2但长期而言就业市场的降温强化美国经济内生动力放缓美债长短端利差倒挂再创记录表明美国经济下行甚至衰退风险增加随着美国通胀缓慢回落美联储加息接近尾声及美国经济衰退风险临近我们判断未来美元指数美国实际利率重心或继续下移贵金属价格长线维持看涨观点不变且在在全球经济衰退预期不断加剧和国际地缘政治动荡格局不确定性仍存下避险需求或从长期维持支撑黄金的配置价值3内盘则需注意人民币汇率的扰动随着国内防疫政策的不断放松未来经济或有望缓慢边际复苏人民币汇率有阶段性升值可能内盘金银表现或不如外盘风险点美联储加息更久美国经济韧性较强全球金融危机等个人意见仅供参考欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序6一行情回顾上周1226-1230海外适逢圣诞假期加上俄乌紧张局势再度有所升温市场避险情绪较浓贵金属美债等避险资产走强加上美元指数走弱续刷2022年6月10日以来新低亦对贵金属价格构成提振外盘伦敦现货黄金周涨14至182279美元盎司高位触及183329美元盎司创6月27日以来新高低位触及17959美元盎司伦敦现货白银周涨097至23932美元盎司高位触及24282美元盎司低位触及2344美元盎司内盘沪金主力合约周涨063至41072元克高位触及41248元克创11月11日以来新高低位触及40644元克沪银主力合约周涨121至5363元千克高位触及5403元千克低位触及5254元千克图表1伦敦现货黄金价格走势图图表2伦敦现货白银价格走势图图表3沪金主力价格走势图图表4沪银主力价格走势图数据来源wind二影响因素分析71美联储明年加息预期升温贵金属市场或存在阶段性利空美联储今年加息情况3月加息25bp5月加息50bp6月加息75bp7月加息75bp9月加息75bp11月加息75bp-12月加息50bp目前联邦基金利率的目标区间提升至425-45美联储12月加息要点1点阵图显示终端利率目标水平大幅上调至51市场预估为48附近差距较大且美联储称可能会再次上调利率终值这意味着美联储明年上半年将至少仍有2次加息且直至2024年才会开始降息此前市场定价交易的是明年四季度开始降息2美联储下调明后两年的GDP增速预期全线上调通胀预期和失业率水平3美联储主席鲍威尔称在对通胀回落至2有信心之前美联储不会考虑降息2月加息规模将取决于未来的数据和就业市场且无法确认不再上调利率终值美国经济实现软着陆的路径很窄但仍有可能我们认为贵金属市场近期的大幅上涨已经充分计价了美联储12月放缓加息和部分计价了美国明年经济衰退通胀回落甚至是明年四季度开始降息等因素但这与联储12月上调终端利率水平上调通胀上行风险延缓降息时间点看淡经济衰退等问题均存在一定差距叠加美国三季度GDP数据意外上修凸显美国经济韧性和美国11月核心PCE虽有所下降但仍远高于美联储目标因此未来一段时间内我们判断市场朝着美联储靠拢纠偏的概率更高故预计在当前至明年一季度左右贵金属价格将存在一定的阶段性调整需求建议前期多单止盈离场激进者可逢高阶段性做空但长期而言就业市场的降温强化美国经济内生动力放缓美债长短端利差倒挂再创记录表明美国经济下行甚至衰退风险增加随着美国通胀的缓慢回落美联储加息接近尾声和美国经济衰退风险临近美元指数美债收益率重心或继续下移贵金属价格长线维持看涨观点不变且在全球经济衰退预期升温和国际地缘政治动荡格局不确定性仍存下避险需求或从长期维度凸显黄金的配置价值内盘则需注意人民币汇率的扰动随着国内防疫政策的不断放松未来经济或有望缓慢边际复苏人民币汇率贬值空间有限内盘金银表现或不如外盘图表5美国通胀回落但仍处高位图表6美国通胀预期维持震荡8图表7美联储上调终端目标利率水平图表8美国名义利率和实际利率重拾涨势数据来源WIND2美元指数再创阶段性新低对贵金属构成短期提振上周1226-1230在日本央行的一系列动作下日元再获支撑美元兑日元逼近130关口受此影响美元指数再度走弱低位触及103387续刷2022年6月10日以来新低终美元指数周跌08至1034895连续3周下跌受此影响贵金属价格短线获得提振展望后市基于美国经济韧性较足美联储加息周期尚未结束美元指数短期下探速度或放缓对贵金属的短期提振将削弱但从长期角度而言美联储本轮加息接近尾声美国明年经济下行风险加剧我们判断美元指数大概率已经阶段性见顶将长线支撑贵金属价格美国经济继续凸显韧性美国11月零售库存环比01高于预期美国11月批发库存环比初值1远超预期美国11月商品贸易帐-833亿美元好于预期美国12月里士满联储制造业指数1远超预期的-10美国12月芝加哥PMI449预期40前值372美国12月24日当周首次申请失业救济人数225万人符合预期美国12月17日当周续请失业救济人数171万人低于预期美国10月FHFA房价指数9环比0预期-08美国10月SPCS20座大城市季调后房价指数环比-052预期-12美工11月成屋签约销售指数环比-4同比-386均差于预期欧央行官员继续放鹰欧洲央行管委Knot紧缩周期进入下半场欧洲央行将继续推进政策紧缩周期将继续快速加息图表10美元指数震荡为主需警惕贵金属有调整压力图表11续请反弹美国劳动力市场降温图表12美国制造业服务业PMI全线回落图表13美国11月非农好于预期失业率持稳数据来源wind3全球经济衰退风险担忧不减黄金配置价值凸显全球经济衰退风险不断增加IMF将2022年世界经济增长预期保持在32将2023年世界经济增长预期下调02个百分点至27合组织预计2022年全球经济增长312023年增长222024年增10长27高盛摩根大通CEO齐声警告美国和欧洲经济衰退的可能性越来越大受全球经济衰退的影响韩国政府警告韩国明年上半年经济放缓的程度可能远超预期韩国作为全球经济金丝雀其出口两年来首次下滑韩国10月份贸易逆差连续第七个月出现逆差整体全球经济衰退风险正在不断加剧美债长短端收益率维持倒挂美国经济下行衰退风险加剧210年期美债收益率自2022年7月6日以来开始倒挂持续时间已经超过5个月截至12月30日倒挂幅度为53bp美联储最关注的3M10Y期的美债收益率也从10月18日开始持续倒挂持续时间超过2个月截至12月30日倒挂幅度为54bp俄乌紧张局势再度升温当地时间12月21日美国务卿宣布向乌提供185亿美元军事援助包括爱国者防空导弹系统俄防长俄军已开始部署萨尔马特洲际弹道导弹当地时间12月29日和31日乌克兰国家通讯社报道称当天乌克兰全境遭大规模导弹袭击综上我们认为在全球经济衰退预期不断加剧和国际地缘政治动荡格局不确定性仍存下避险需求或从长期维持支撑黄金的配置价值图表15美债长短端利差倒挂仍持续图表16恐慌指数VIX有所回落数据来源wind三持仓情况及库存分析ETF持仓情况截至12月30日黄金ETF-SPDR持仓水平较上周增加463吨至91764吨升至2个月高位白银ETF-SLV持仓水平较上周减少143吨至14540吨连续5周减持降至2022年9月以来11低位在金银继续上涨之际白银ETF持仓连续4周减持需注意未来一旦情绪消退银价恐面临一定回调压力CFTC持仓情况截至12月27日当周黄金多头较上周增加3389张至229525张升至16周高位空头较上周减少4643张至92645张降至2022年4月26日以来新低COMEX黄金非商业净多头头寸持仓较上周增加8032张至136880张升至2022年8月16日以来新高白银多头较上周减少295张至55870张空头较上周减少1559张至24843张连续9周减持降至2022年4月26日以来新低COMEX白银非商业净多头头寸持仓较上周增1265张至31027张连续5周增持升至2022年4月26日以来新高库存数据截至12月30日COMEX期货黄金较上周减少02至721吨降至2020年5月8日以来新低COMEX白银期货库存较上周增加011至9299吨升至3周高位SHFE黄金库存较上周持平为334吨SHFE白银期货库存较上周增加55至2151吨升至2022年3月11日以来新高图表15SPDR黄金ETF持仓图表16SLV白银ETF持仓图表17COMEX黄金非商业净多持仓数据图表18COMEX白银非商业净多持仓数据图表19黄金期货库存数据图表20白银期货现货库存数据12数据来源wind四金银比价价差等相关数据金银比价活跃合约收盘价截至12月30日内盘SHFE金银比价为7658周跌029外盘COMEX金银比价为7569周涨018金银内外盘15点价差TD-伦敦截至12月30日15点收盘黄金内外盘价差由上周的23元克扩大至28元克白银内外盘价差由上周的-650元克扩大至-618元千克上金所TD与SHFE主力价差价格均取15点整的价格截至12月30日AUTD-AU2302价差为-002元克AGTD-AG2302价差为-17元千克图表21期货金银比价图表2215点基差TD-SHFE主力图表23黄金内外盘价差TD-伦敦金图表24白银内外盘价差TD-伦敦银13数据来源wind五策略展望短期建议关注美元指数和美债收益率走势背离或引发的贵金属扰动且预计在一季度左右贵金属价格将存在一定的阶段性调整需求建议前期多单止盈离场激进者可逢高阶段性做空长期美联储加息接近尾声美国明年经济下行衰退风险加剧地缘不确定性持续仍存在因此贵金属价格长期看涨建议逢低介入长线多单个人观点仅供参考14投资咨询业务资格证监许可201231号铜价震荡偏强关注国内疫情2023年1月1日星期日国贸期货研究院有色金属研究中心近期国内经济仍维持偏弱状态但弱现实强化强预期叠加随着国内第一波疫情高峰期趋稳国内消费有望好转市场情绪或逐步向好方富强投资咨询号Z0015300铜价短期有望呈现震荡偏强运行从业资格号F3043701联系方式0592-5822724谢灵投资咨询号Z00157881国内经济继续呈现弱现实状态12月份中国制造业采购经理指数从业资格号F3040017PMI为470比上月下降10个百分点低于临界点制造业生产经联系方式0592-5890157营景气水平较上月有所回落非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数国贸期货投资咨询部分别为416和426较上月分别下降51个百分点和45个百分点均白素娜投资咨询号Z0013700位于临界点以下从业资格号F30239162国内疫情发酵但随着阳康人数逐步增多部分大中城市烟火联系方式0592-5897833气渐浓预计随着第一波疫情高峰期趋稳国内消费有望好转市场情绪或逐步向好312月30日周五媒体援引熟悉日本央行内部讨论的消息人士称日本央行正在考虑上调2024财年的通胀预期以显示物价上涨接近央行2的通胀目标为脱离超宽松货币政策铺路4本周全球铜库存有所累库但库存仍维持偏低水平与此同时随欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序着春节假期临近国内铜库存存在进一步累库预期沪铜期限呈现小幅back结构低库存对铜价有支撑但作用明显减弱风险关注国内疫情发展全球铜显性库存期市有风险入市需谨慎15一宏观及行情评述本周市场情绪有所好转铜价震荡上行11-11月中国规模以上工业企业利润总额771796亿元同比下降361-10月为下降311月份受疫情反弹和需求不足等因素影响工业生产有所放缓企业经营压力加大但利润结构持续改善总体看国内疫情反弹短期制约工业企业利润恢复三重压力对工业经济影响仍然较大22022年12月26日国务院应对新型冠状病毒感染疫情联防联控机制综合组印发新型冠状病毒感染乙类乙管疫情监测方案新型冠状病毒感染乙类乙管检测方案重点人群重点机构重点场所新型冠状病毒感染乙类乙管防控指引新型冠状病毒感染乙类乙管个人防护指南新型冠状病毒感染乙类乙管防控培训方案312月份中国制造业采购经理指数PMI为470比上月下降10个百分点低于临界点制造业生产经营景气水平较上月有所回落非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为416和426较上月分别下降51个百分点和45个百分点均位于临界点以下4据接近日本央行的消息人士透露央行正在考虑上调2024财年通胀预测至接近2的水平日本央行可能在1月做出调整新预测将显示核心CPI在2022财年上升约3在2023财年至少升16但低于2预计2024财年接近2新的预测将在日本央行1月17-18日的政策会议后发布2022年10月时预测央行对这三个财年的CPI升幅预测分别为2916和16本周铜价震荡上行其中沪铜累计上涨810元吨涨幅124沪铜指数持仓量由上周401万手下降至本周397万手外盘伦铜累计上涨136美元吨涨幅164图表1沪铜价格走势图表2伦铜价格走势16数据来源wind图表3铜产业链数据概览12月30日收盘价12月23日收盘价周涨跌周涨跌幅LME3M150084538317136164SHFE主力662606545081012412月30日比价12月23日比价周涨跌周涨跌幅沪伦比价78397869-0031-03912月30日库存12月23日库存周涨跌周涨跌幅LME库存889815074914COMEX库存318322-004-114SHFE期货库存6935461472694保税区库存5074500571267国内现货库存9157052102979库存合计263022923381474数据来源wind二行业基本面数据21沪伦比及进口盈亏沪伦比本周内外盘铜价齐涨在人民币兑美元汇率升值影响下外盘表现强于内盘痛沪伦比下滑本周铜沪伦比7839环比上周下降0031周内铜现货除汇沪伦比为1125-1129低于盈亏平衡值1137进口盈亏本周铜进口窗口持续关闭且进口亏损明显走扩周内铜现货进口亏损500-750元吨亏损均值667元吨亏损较上周扩大392元吨图表4铜现货沪伦比价及进口盈亏17数据来源wind22全球铜显性库存变化本周全球铜显性库存有所累库截至12月30日全球铜显性库存2630万吨较上周增加338万吨1474与此同时库存较去年同期下降132万吨降幅334本周库存变化中1LME铜库存889万吨较上周增加074万吨9142COMEX铜库存318万吨较上周下降004万吨-1143上海期货交易所铜库存693万吨较上周增加147万吨26944上海保税区库存507万吨较上周增加057万吨1267年末已至内外贸市场交投氛围趋弱而近期进口窗口持续关闭保税铜流入动力减弱库存进一步累库5国内铜现货库存915万吨较上周增加210万吨2979周内为2022年最后一个交易周铜价持续走高抑制部分下游入市买兴且疫情覆盖面持续扩大对消费影响难以忽略导致现货库存明显累库图表5全球铜显性库存变化18数据来源wind23铜现货升贴水变化外盘方面周内伦铜现货保持贴水结构但贴水幅度进一步缩窄周内铜现货贴水7-17美元吨贴水均值109美元吨贴水较上周缩窄97美元吨内盘方面平水铜本周受铜价持续走高疫情扩散以及节假日来临等因素影响下游接货意愿明显减弱导致社会库存累库明显而跨年换月大部分持货商选择清空库存甩货氛围下现货升水快速缩窄并转为小幅贴水周内铜现货升水220-130元吨贴水均值20元吨贴水较上周扩大510元吨图表6LME铜现货升贴水图表7华东铜现货升贴水数据来源windSMM24TCRC铜矿加工费本周进口25铜精矿现货TCRC周内报价850美元干吨较上周下降09美元干吨消息层面2022年12月29日CSPT召开线上会议敲定2023年第一季度铜精矿现货TC指导价为93美元干吨2022年第四季度CSPT现货TC指导价为93美元干吨表明冶炼厂对一季度铜精矿供应仍维持宽松预期图表8现货铜精矿进口加工费19数据来源wind25铜精废价差本周铜价震荡上行废铜价格小幅跟涨铜精废价差相对稳定周内铜精废价差1800-2000元吨均值1898元吨较上周缩窄28元吨与此同时合理精废价差在1760元吨左右再生铜杆经济存在一定替代优势但由于年关将近且各地疫情发酵影响再生铜杆拿货积极性再生铜杆厂消费并无明显改善图表9国内铜精废价差数据来源wind26持仓情况本周主要持仓机构中多空双方相对稳定截至12月30日前二十名的多头持仓量232412手较12月23日减少1465手前二十名的空头持仓量235440手较12月23日增加689手前二十名净持仓-3028手正数为净多头负数为净空头主要持仓机构中多头持仓与空头持仓基本持平主要持仓机构中永安期货为净多头首席其净持仓为10631手环比上周增加453手申万期货为净多单次席其净持仓10165手环比上周增加1662手与此同时金瑞期货净多头大减8828手至4531手五矿期货为净空单首席其净空单为12827手较上周增加1364手南华期货为净空单次席其净空单持仓量为6912手较上周增加335手前五大持仓机构中净多头持仓略高于净空头持仓图表10沪铜前二十名持仓情况20