2022年宽松政策递进加码，11月三箭齐发成为转折点，料2023年基调将更加积极。外需回落、消费不明朗背景下，2023年“稳地产”是“稳经济”的确定性抓手，中央调控有望通过更加积极的定调进行预期引导，突破现有框架对市场量价进行调节，一二线城市四限政策宽松空间仍将进一步释放，供给端融资支持也有望在更大范围落地。
　　2022年6月以来销售累计同比低位走平，2023年上半年降幅收窄确定性较强，下半年有望实现正增。2022年受到疫情反复、收入预期较弱、房价持续下跌等因素影响，销售累计同比降幅始终超-25%。在政策持续支持下，我们预计2023年销售会经历单月降幅收窄到同比正增，全年整体量价微降，销售金额合计13.1万亿，同比-2.3%。
　　竣工韧性较强，土地成交小幅下降，新开工和投资仍然承压。受到3年前新开工同比高位及2022年竣工延期影响，2023年竣工同比+5.3%。预计2023年300城土地成交建面同比-2.3%，受基数影响单月同比全年呈现前高后低；新开工面积同比-9.5%，呈现前低后高；预计2023年开发投资完成额同比-9.2%，其中土地购置费存在2022年土地成交大幅下降的滞后性影响，同比-18.6%，施工投资额同比-5.0%。
　　我国经济增速支撑房价高“PE”，预计2023年下半年环比转增。从七普数据中仍能看到我国房地产市场结构性增量空间，过去经济增长的业绩和未来的预期支撑了我国相对较高的房价收入比，房价难以经历以年为尺度的持续下跌。2022年在供给冲击、需求收缩、预期转弱的三重影响下房价持续下跌，其中部分负面因素已经出现转机，预计2023年上半年房价环比依旧承压，下半年有望随销售出现改善。
　　投资建议：11月“三箭齐发”背景下持续一个月的大涨极大程度提升了板块的关注度和交易信心，随着一二季度销售降幅收窄，板块将迎来政策面与基本面共振行情。我们认为优质央国企先于行业复苏，将充分受益于行业格局改善，同时建议积极关注信用逐步修复、经营逐步回归常态的优质混企、民企。A股建议关注金地集团、新城控股、保利发展、招商蛇口、建发股份、华发股份、万科A、滨江集团；H股建议关注中国海外发展、华润置地、龙湖集团、碧桂园、美的置业。
　　风险提示：国内新冠疫情反复；购房信心恢复不及预期。

研究报告全文：TableInfo1TableDate房地产发布时间2023-01-03TableTitleTableInvest证券研究报告行业深度报告优于大势心有所向身必随往上次评级优于大势房地产行业年投资策略---2023报告摘要TablePicQuote历史收益率曲线2TableSummary022年宽松政策递进加码11月三箭齐发成为转折点料2023年基调将更加积极外需回落消费不明朗背景下2023年稳地产是房地产沪深300稳经济的确定性抓手中央调控有望通过更加积极的定调进行预20期引导突破现有框架对市场量价进行调节一二线城市四限政策宽10松空间仍将进一步释放供给端融资支持也有望在更大范围落地0-102022年6月以来销售累计同比低位走平2023年上半年降幅收窄确-20定性较强下半年有望实现正增2022年受到疫情反复收入预期较-30弱房价持续下跌等因素影响销售累计同比降幅始终超-25在政-40202212022420227202210策持续支持下我们预计年销售会经历单月降幅收窄到同比正2023增全年整体量价微降销售金额合计131万亿同比-23竣工韧性较强土地成交小幅下降新开工和投资仍然承压受到3TableTrend涨跌幅1M3M12M绝对收益年前新开工同比高位及2022年竣工延期影响2023年竣工同比-9-1-10相对收益-10-31253预计2023年300城土地成交建面同比-23受基数影响单月同比全年呈现前高后低新开工面积同比-95呈现前低后高预行业数据TableMarket计2023年开发投资完成额同比-92其中土地购置费存在2022年成分股数量只115土地成交大幅下降的滞后性影响同比-186施工投资额同比-50总市值亿14946流通市值亿6667我国经济增速支撑房价高PE预计2023年下半年环比转增从七市盈率倍4662普数据中仍能看到我国房地产市场结构性增量空间过去经济增长的市净率倍088业绩和未来的预期支撑了我国相对较高的房价收入比房价难以经历成分股总营收亿30211成分股总净利润亿303以年为尺度的持续下跌2022年在供给冲击需求收缩预期转弱的成分股资产负债率7939三重影响下房价持续下跌其中部分负面因素已经出现转机预计2023年上半年房价环比依旧承压下半年有望随销售出现改善相关报告TableReport投资建议11月三箭齐发背景下持续一个月的大涨极大程度提升东北地产周报中央财办解读稳地产多措并了板块的关注度和交易信心随着一二季度销售降幅收窄板块将迎举工行提供北京房企4000亿授信来政策面与基本面共振行情我们认为优质央国企先于行业复苏将--20221226充分受益于行业格局改善同时建议积极关注信用逐步修复经营逐东北地产周报中央经济会议表态确保房地步回归常态的优质混企民企A股建议关注金地集团新城控股产平稳发展11月商品房销售进一步走弱保利发展招商蛇口建发股份华发股份万科A滨江集团H--20221218股建议关注中国海外发展华润置地龙湖集团碧桂园美的置业风险提示国内新冠疫情反复购房信心恢复不及预期TableAuthor重点公司主要财务数据TableCompanyFinance证券分析师吴胤翔现价EPS元PE执业证书编号S0550522030003重点公司评级元2021A2022E2023E2021A2022E2023E18117166023wuyxnesccn金地集团1023208222249624461411买入研究助理喻杰新城控股买入2050559431475521476432执业证书编号S0550122050029保利发展1513229254278682596544买入18116067286yujienesccn建发股份1365207221261606618523买入华发股份906134164183638552495买入万科A18201942062281019883798买入请务必阅读正文后的声明及说明房地产行业深度TablePageTop目录1行业政策2023年基调有望更加积极5112022年政策回顾1-10月逐步加码11月超出预期5111需求端四限放松不断升级提振作用相对有限5112供给端11月迎来三箭齐发6122022年地方政策回顾中央定调之后密集跟进9132023年政策展望稳增长需稳地产宽松政策全年持续102行业及房企表现回顾2022年房地产市场全方位承压1221销售底部走平房企业绩筑底12211行业销售销售修复缓慢库存被动抬升12212房企销售百强整体降幅大于行业销售分化明显13222022年土地成交下半年降幅收窄1423房企资金依旧紧张债券发行大幅下降15231房企到位资金显著下滑融资支持政策效果初现15232债券融资乏力债市分化显著1624结转端营收利润双降毛利持续下探173行业指标预测2023年下半年有望共振向上1931销售全年同比下行2023年下半年有望正增1932土地成交强韧性全年同比正增2133土地成交支撑新开工降幅收窄竣工偏刚性2134开发投资仍受土地和施工压制23341土地购置费预计发生滞后性下滑23342施工投资受施工面积压制2335我国经济增速支撑房价高PE预计2023年下半年环比转增244中长期思考从七普数据看房地产的结构性机会2641年龄结构揭示未来购房人群基数递减2642家庭户数住房自有率等指标中蕴藏结构性机会275投资建议30图表目录图1贷款市场报价利率LPR6图22022各月各线城市宽松政策发布次数10图3商品房销售面积累计同比12图4商品房单月销售面积及单月同比12图5商品房待售面积万方及去化周期月13图6住宅待售面积万方及去化周期月13图7百强房企权益销售金额增速13请务必阅读正文后的声明及说明233房地产行业深度TablePageTop图8百强房企权益销售占商品房销售金额比例13图92022年各月300城土地成交金额及其同比15图102022年各月300城土地成交规划建面及同比15图112012-2022年300城土地成交金额及其同比15图122012年以来300城土地成交规划建面及同比15图13房地产开发企业到位资金单月情况15图14房企国内贷款到位单月情况15图152022年1-11月房企债券融资情况16图162022-2023年债券融资额到期情况16图172022年典型房企债券发行情况16图182022年典型房企平均融资利率16图19过去5年样本房企分类毛利率18图20过去5年样本房企分类归母净利率18图212023年土地成交规划建面及其同比预测21图22新开工面积同比和土地成交规划建面同比时间后移2个季度相关性22图23竣工面积同比和新开工面积同比时间后移3年相关性22图24土地购置费和300城土地出让金预测23图2570个大中城市住宅价格指数环比25图2670个大中城市住宅价格指数同比25图27GDP实际增长率IMF预测26图28国民总储蓄率IMF预测26图29七普数据人口年龄结构27图30六普数据人口年龄结构27图31我国城镇化率与部分发达国家对比27图32七普数据和六普数据各行业从业人员对比27图33历次普查数据中家庭户规模变动28图34相对发达地区家庭户数量比较28图35各地区城镇人口平均住房建面28图36各地区城镇家庭住房自有率29图37全国城市居民三代户以上家庭居住间数占比29图38七普和六普年鉴城镇居民住房设施相关数据29图39七普年鉴城镇居民住房建成时间30图402021年下半年以来房地产板块指数情况30图41前三季度重点房企权益销售金额31图42前三季度重点房企权益拿地金额31表12022年以来中央需求端重要政策梳理5表22022年信用保护工具发债及中债增进担保发债情况7表3第一支箭相关进展7表4第二支箭相关进展8表5第三支箭相关进展9表62022年经济三驾马车分项同比增速11表7规模房企全口径销售单月同比及累计同比变动情况14表8过去5年样本房企营收同比17表9过去5年样本房企归母净利润同比18请务必阅读正文后的声明及说明333房地产行业深度TablePageTop表10过去5年样本房企毛利率19表112011-2021年4-12月商品房销售面积环比情况19表122023年各月份商品房销售面积及同比环比预测20表132023年各月销售金额预测20表142023年施工面积预测23表152023年施工投资额预测24表162008年以来政策周期内的新房价格下跌区间24表172008以来政策宽松周期内房地产板块绝对收益与相对收益30表18重点公司估值表31请务必阅读正文后的声明及说明433房地产行业深度TablePageTop1行业政策2023年基调有望更加积极房地产行业是高度政策导向的行业从土地供给融资监管到开发流程需求调控从中央分类指导到地方因城施策不管是在需求蓬勃向上的过去还是在拐点之后走向稳态的未来对中央政策基调的理解和地方政策执行的跟进是房地产行业分析离不开的话题因此梳理过去一年的政策从中窥探政策的意图对展望2023年的房地产行业至关重要112022年政策回顾1-10月逐步加码11月超出预期顶层设计定位房住不炒同时对防风险稳民生的关注度不断提升2021年12月中央经济工作会议定调我国经济发展面临需求收缩供给冲击预期转弱三重压力要坚持房住不炒的定位加强预期引导探索新的发展模式支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求随着3月开始国内疫情升温市场下行中央政策向守底线防风险3月金融委会议提出房地产企业要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案年内4月和7月两次政治局会议和二十大会议都始终强调要坚持房住不炒的定位其中429政治局会议强调支持各地从当地实际出发完善房地产政策优化商品房预售资金监管728政治局会议强调稳定房地产市场因城施策压实地方政府责任保交楼稳民生111需求端四限放松不断升级提振作用相对有限今年以来受全国各地疫情影响经济下行居民收入预期及购房意愿下滑明显房地产市场下行4-6月中央调控力度加大政策出台密集4月央行将存款准备金率由1150调整至11255月央行将5年期以上LPR由460调整为445加之下调首套住房商业性贷款利率下限为LPR减20个基点等一系列政策释放鼓励信号受停贷事件及疫情影响8月央行下调5年期以上LPR至4309月底中央出台一系列政策改善居民预期包括阶段性下调首套住房贷款利率下限下调首套住房公积金贷款利率置换购房阶段性个人所得税退税等12月央行再次将存款准备金率下调至1100表12022年以来中央需求端重要政策梳理时间发布来源政策事项坚持房住不炒的定位支持各地从当地实际出发完善房地产政策支持刚性和改2022429中央政治局会议善性住房需求优化商品房预售资金监管促进房地产市场平稳健康发展央行银保监会关于调首套住房商业性个人住房贷款利率下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率2022515整差别化住房信贷政策有减20个基点关问题的通知要稳定房地产市场坚持房子是用来住的不是用来炒的定位因城施策用足用2022728中央政治局会议好政策工具箱支持刚性和改善性住房需求压实地方政府责任保交楼稳民生阶段性调整差别化住房信贷政策符合条件的城市政府可自主决定在2022年2022929央行银监会通知底前阶段性维持下调或取消当地新发放首套住房贷款利率下限2022930央行通知自2022年10月1日起下调首套个人住房公积金贷款利率015个百分点5年请务必阅读正文后的声明及说明533房地产行业深度TablePageTop时间发布来源政策事项以下含5年和5年以上利率分别调整为26和31第二套个人住房公积金贷款利率政策保持不变即5年以下含5年和5年以上利率分别不低于3025和357520221016党的二十大报告坚持房住不炒定位加快建立多主体供给多渠道保障租购并举的住房制度数据来源会议通告部委公告东北证券研究所图1贷款市场报价利率LPR4701150460114045011304404301120420111041011002021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-12贷款市场报价利率LPR5年大型金融机构存款准备金率数据来源wind央行东北证券需求端政策对新房市场销售提振相对有限年初以来中央政策的出台更多是基于过去一到两月统计局公布的房地产市场情况随后各地方政府在中央统筹安排下各自出台相应政策调控政策传导节奏较为缓慢具有一定的滞后性且各城市执行力度不一个别城市也曾出现政策一日游现象例如南京购买二手房无需提供购房证明被叫停同时伴随各地散发疫情反复政策并未在形成新房市场合力对销售改善提振作用较弱112供给端11月迎来三箭齐发2022年早期供给端政策以并购贷AMC纾困为主上半年出台的供给端政策调动房企收并购积极性1月银行针对出险房企项目的承债式收购给优质大型房企提供相关并购贷款授信不计入三道红线相关指标例如华润置地与招商银行展开合作获得200亿收并购融资额度但由于房企项目债务关系复杂并购只是在开发项目合作方之间进行也有央企收购民企物业资产开发行业并购实际无实质性进展随后3月开始多家资产管理公司AMC公告参与房企纾困例如6月浙江省房地产业协会与地方AMC浙商资产达成合作协议初步成立了100亿规模的并购重组专项资金但AMC作为商业化机构对出险房企的纾困作用雷声大雨点小更多在个别项目的纾困有落地5月开始供给端政策有逐步加码迹象监管意图从保项目开始向保主体方向转变推进信用保护工具发债政策性银行专项借款纾困中债增进担保发债等工具5月监管机构通过信用保护工具包括信用违约互换CDS信用风险缓释凭证CRMW支持示范性房企发行债券碧桂园龙湖美的置业旭辉新城控股5家示范性房企在该政策支持下完成融资发债发债总金额合计39亿元8月央行等监管部门与部分房企召开会议指示中债增进公司对房企发行的中期票据开展全额无条件请务必阅读正文后的声明及说明633房地产行业深度TablePageTop不可撤销连带责任担保8-10月龙湖碧桂园旭辉新城控股美的置业卓越商管6家民营房企通过该方式发行总金额合计68亿债券不管是信用保护工具还是中债增进担保由于示范性房企较少且发债规模较小融资支持效果有限8月29日由央行指导国家开发银行中国农业发展银行等政策性银行推出保交楼专项借款规模达到2000亿元专项用于支持已售逾期难交付住宅项目截至11月底保交楼专项借款工作已取得阶段性进展专项借款资金已基本投放至项目资金投入带动形成一批实物工作量有效促进了项目建设交付表22022年信用保护工具发债及中债增进担保发债情况增信措施时间公司名称增信手段债券名称申请额度亿元2022517CDS22信联1A40龙湖集团2022520CDS22龙湖03502022520美的置业CDS22美置01100信用保护工具2022520碧桂园CDS22碧地01502022526新城控股CRMW22新城控股MTN0011002022627旭辉控股CDS22旭辉01502022825龙湖集团中债增担保22龙湖拓展MTN0011502022831美的置业中债增担保22美的置业MTN002100中债信用增进2022912新城控股中债增担保22新城控股MTN002100担保2022919碧桂园中债增担保22碧桂园MTN0011502022921旭辉控股中债增担保22旭辉集团MTN00212020221013卓越商管中债增担保22卓越商业MTN00160数据来源公司公告东北证券研究所11月以来在一行两会推动下金融系统对房地产支持力度不断超预期三箭齐发成为融资支持历史性拐点11月上旬交易商协会继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资同时央行银保监联合公布金融16条稳定房地产开发贷款投放支持开发贷款信托贷款等存量融资合理展期保持债券融资基本稳定鼓励金融机构提供配套融资支持等11月中旬以来银行密集授信国有银行股份制银行城农商行等向房企提供超过三万亿的授信且授信额度使用范围大大增加额度可用于债券承销与投资保函置换预售监管资金项目并购融资租赁住房融资等11月下旬第三支箭支持股权融资政策出台证监会宣布恢复涉房企业并购重组及配套融资恢复上市房企再融资等从金融16条到第三支箭房企信用修复的路径规划逐渐清晰伴随供给端融资支持逐步落地购房者对新房信心有望逐步恢复当下销售弱复苏节奏有望提振表3第一支箭相关进展授信额度银行名称房企亿元农业银行中海华润置地万科龙湖金地集团未披露交通银行万科1000亿美的置业200亿1200万科集团1000亿碧桂园600亿龙湖集团600亿中海发展华润置中国银行6000地滨江集团招商蛇口金地集团绿城中国滨江集团美的置业300亿建设银行中交建首开集团越秀集团万科集团龙湖集团美的置业合生创展大华未披露请务必阅读正文后的声明及说明733房地产行业深度TablePageTop授信额度银行名称房企亿元集团中海保利发展华润置地招商蛇口华侨城万科金地绿城龙湖碧桂工商银行6550园美的置业金辉集团邮储银行万科100亿龙湖绿城碧桂园500亿美的置业2800上海银行滨江集团200亿仁恒置地200亿400广发银行碧桂园美的置业300兴业银行万科集团中海地产绿城中国龙湖集团等10家房企4400工商银行山东分行银丰集团山东绿城济南龙湖等10家山东省内房企200广西北部湾银行广西荣和桂林彰泰广西洋浦广西宝塔广西金源150上海农商银行港城集团宝龙地产50亿复地集团200杭州银行绿城中国滨江集团杭房集团等200珠海农商银行鼎晖投资广拓置业澳杰置业等5家房企15万科碧桂园龙湖集团绿城中国美的置业仁恒置地大华集团保利发浦发银行展中海发展华润置地招商蛇口中国金茂大悦城华发股份越秀地产及5300建发地产总对总战略合作协议保利发展大悦城万科绿城中国新城控股中海发展碧桂园中国金茂光大银行2600金地集团旭辉控股顺德农商银行碧桂园200亿美的置业200亿400平安银行绿城中国滨江集团500南海农商银行能兴集团广东恒福集团东建集团宏宇集团和海逸地产等10家本地民企200东莞银行华润置地东莞公司东莞万科房地产公司东莞新世纪房产开发公司等4家房企300东莞农村商业银行东莞市雁田投资公司东莞高豪花园建造公司等10家企业祥源控股320中国银行安徽分行祥源控股40珠海华润银行万科华发碧桂园合生创展九洲格力地产骏景湾等房企400中原银行普罗集团美盛集团正弘集团绿都地产等省内4家重点房企400邮储银行上海分行旭辉控股100中国银行河南分行建业集团正商集团正弘集团普罗房地产楷林集团等房企200中国农业银行河南分行建业集团等12家房企未披露数据来源公司公告东北证券研究所表4第二支箭相关进展房企储架式注册发行详情美的置业11月14日交易商协会受理美的置业150亿元中期票据储架式注册发行11月10日交易商协会受理龙湖集团200亿元储架式注册发行截至11月15日200亿元中期票据已龙湖集团完成注册11月17日交易商协会披露已受理新城控股150亿元储架式注册发行12月2日公司关于发行2022新城控股年度第四期中期票据完成注册为150亿储架式注册发行的首期11月22日交易商协会披露万科近日表达了280亿元储架式注册发行意向待履行内部股东大会决策程万科企业序后正式报送金地集团11月22日交易商协会披露金地递交了150亿元储架式注册发行申请金辉股份11月24日交易商协会披露已受理金辉20亿元储架式注册发行11月25日旭辉表示公司近期向交易商协会表达150亿元储架式注册发行意向目前相关注册工作正在旭辉控股集团推进过程中请务必阅读正文后的声明及说明833房地产行业深度TablePageTop房企储架式注册发行详情绿城中国11月29日绿城拟报送110亿元储架式中期票据注册发行计划目前相关注册工作正在推进过程中数据来源公司公告东北证券研究所表5第三支箭相关进展房企发布时间详细内容已与卖方富丰及配售代理订立协议按各自的分配比例配售295亿股现有股份配售价每股雅居乐20221116268港元认购所得款项净额将用作现有债项再融资及一般企业用途拟向不超过35名特定投资者非公开发行股票发行的股票数量不超过本次发行前公司总股本的福星股份2022112930募集资金拟用于公司房地产项目开发公司拟向不超过35名特定投资者非公开发行股票数量不超过发行前公司总股本的30募集世茂股份20221130资金拟用于房地产项目开发偿还部分债务以及补充流动资金等拟向不超过35名特定投资者非公开发行股票数量不超过发行前公司总股本的30募集资金大名城20221130拟用于房地产项目开发建设以及符补充流动资金偿还债务等与卖方益能国际及配售代理中金花旗订立协议按配股价每股1798港元配售4500万股股建发国际20221130份拟将所得款项净额约80或640百万港元用作偿还借款及约20或160百万港元用作一般营运营金拟向不超过35名特定投资者非公开发行股票数量不超过发行前公司总股本的20募集资金新湖中宝20221130拟用于房地产项目棚户区改造或旧城改造项目开发建设补充流动资金偿还债务等拟向不超过35名特定投资者非公开发行股票数量不超过发行前天地源总股本的30募集资天地源2022121金拟用于房地产项目开发补充流动资金偿还债务等拟通过发行股份及支付现金方式购买陆家嘴集团及其控股子公司持有的位于上海浦东陆家嘴金陆家嘴2022121融贸易区及前滩国际商务区的部分优质股权资产并募集配套资金拟向不超过35名特定投资者非公开发行股票募集资金拟用于与保交楼保民生相关的房华夏幸福2022121地产项目以及符合上市公司再融资政策要求的补充流动资金偿还债务等公司公告称大股东深圳地铁向董事会提交份议案将在A股H股单独或同时增发股份不超过万科A2022121目前A股H股已发行股份数量的20拟向不超过35名特定投资者发行股票数量不超过发行前公司总股本的30募集资金拟用于外高桥2022125政策支持的房地产业务以及补充流动资金等拟向不超过35名特定投资者非公开发行股票数量不超过发行前公司总股本的30募集资金金科股份2022125拟用于房地产项目开发棚户区改造或旧城改造项目开发建设偿还部分债务本息补充流动资金等公司拟与购买深圳市南油集团有限公司24股权等资产深投控为本次交易的主要交易对招商蛇口2022125方拟向包括华发集团在内的不超过35名特定对象非公开发行不超过635亿股A股股票募集资金华发股份2022125总额不超过60亿元募集资金用于公司项目以及补充流动资金拟向不超过35名特定投资者非公开发行股票数量不超过本次发行前公司总股本的30募集绿地控股2022126资金用于公司房地产项目开发建设补充流动资金偿还债务等用途委任瑞士银行香港分行为配售代理促使承配人认购178亿股股份所得款项总额约为4806亿碧桂园2022127港元用于补充公司运营资本为近期到期债务偿还储备更多备选方案支持公司优化债务结构和资本结构数据来源公司公告东北证券研究所122022年地方政策回顾中央定调之后密集跟进请务必阅读正文后的声明及说明933房地产行业深度TablePageTop各地方因城施策紧跟中央政策节奏一季度各地政府延续去年10月以来的政策节奏试探性释放维稳信号在429中央政治局会议定调支持各地从当地实际情况出发完善房地产政策支持刚性和改善性住房需求之后各地出台楼市宽松政策明显加速4-6月进入地方宽松政策高峰期地方宽松政策月均超过百条其中政策类型以优化限购政策降低首付比例发放购房补贴为主而且宽松力度较大的城市以弱二线三四线城市为主7-8月销售淡季期间各地方政策出台力度边际弱化且大多为购房补贴公积金额度及贷款额度上升等同时受到停贷事件影响地方政府纾困基金取得了一些进展在观察了7-8月行业情况之后9月各地进一步加大政策优化力度各地出台政策超150次此次政策涉及降低首付比例提高购房补贴缩小限购范围优化认房认贷标准调整限价政策等而且更多二线城市宽松政策进一步加码10月大会召开各个地方政策发布的频次及力度比之前下降更多限于公积金和购房补贴11月开始更多核心二线认房认贷政策有所优化特别是杭州调整了之前认房又认贷的政策首套房贷利率调整至最低41二套房贷利率49同时二套房首付最低可降至四成为其他核心二线城市政策宽松打造了样板图22022各月各线城市宽松政策发布次数180160140三四线城市1208492100二线城市818055一线城市586066586140471495145202030131118251816073785131021112661月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月数据来源中指研究院东北证券132023年政策展望稳增长需稳地产宽松政策全年持续在当前经济形势下稳增长需稳地产十四五规划和2035年远景目标提出2035年经济总量和城乡居民人均收入将再迈上新的大台阶按照2035年GDP翻一番测算2023-2035年期间每年平均年化增速应在472023年是新一届政府的开局之年基于经济回归潜在增速的考虑2023年GDP增长目标或在5左右从11月经济数据来看固定资产投资同比增速为09增速较上月下滑42pct其中基建和制造业投资目前受政策支持同比增速分别为13863社零总额同比增速为-59增速较10月下滑54pct餐饮受到疫情影响同比增速为-84出口同比增速自10月首次转负后迅速跌至-87增速下滑84个百分点美联储加息背景下海外需求弱衰退迹象显现综合来看出口主要由外部需求决定消费复苏存在疫情的不确定性投资为2023年政策的确定性抓手基建和制造业固定资产投资一定程度上受到财政压力掣肘而地产投资作为细分项中同比最弱的部门也是以我为主的部门可以预期通过稳地产进而稳增长请务必阅读正文后的声明及说明1033房地产行业深度TablePageTop表62022年经济三驾马车分项同比增速一季度二季度三季度四季度时间1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月实际GDP480439-固定资产投资122712447583664655109其中制造业209119647099761061067063基建861184379120115153163128138地产37-24-101-78-94-123-138-121-160-199社会消费品零售总67-35-111-6731275425-05-59额其中商品65-21-97-503932513005-56餐饮89-164-227-211-40-1584-17-81-84出口美元计价150144351631741797157-03-87进口美元计价16306013908220303-07-106数据来源国家统计局Wind东北证券2023年中央政策方面需求端宽松大基调有望更加积极我国房地产由城镇化人口带来的内生增长动力已经边际减弱在大周期下行的背景下政策的宽松已经成为每一轮小周期的主基调也即宽松的时间将多于收紧的时间在2022年一整年房地产市场量价调整中不难发现工具箱中的常规手段效果已经边际弱化我们认为中央政策或从两个方面促使需求合理释放一方面通过更加积极的定调进行预期引导另一方面政策有望突破现有框架对市场量价进行调节例如取消二手房指导价政府购买存量房源阶段性降低存量房贷利率加大房贷抵减个人所得税等一二线需求端政策创造增量三四线进行托底具体对于不同城市而言核心一线城市四限政策有望进一步释放宽松空间9月70城房价指数一线城市新房房价转为下跌10月上海临港放松购房准入条件定向微调住房限购政策11月北京通州区台湖马驹桥地区商品房双限购政策解除我们预计核心一线城市会有限购限贷及落户政策等方面的进一步放松二线城市方面随着杭州取消认房又认贷二套房首付由六成降至四成首套房贷利率最低调整为415我们推测二线城市有望全面放松限贷政策同时会有缩小限购范围放松限购套数等政策对于三四线城市居民相对缺乏购买力城市房价缺乏上涨动力限制性政策基本已放开预计仍然会维持一定程度的鼓励性政策同时不排除三四线城市出台政府购买存量商品房鼓励乡镇进城等政策此外今年930新政提出房价面临持续下跌压力的三四线城市政府由中央授权可自主决定在2022年底前阶段性维持下调或取消当地新发放首套住房贷款利率下限我们认为三四线城市2023年首套住房贷款利率将维持在4以下让利给三四线居民供给端政策增量政策空间仍有同时需关注既有政策的执行落地尺度细节增量政策方面包括支持更多房企境外融资展期政策性银行专项借款额度增加等既有政策方面关注供给端既有政策包括第二支箭和第三支箭名单进一步扩容房企提供给中债增进信用风险缓释的条件放松如反担保比例提高资产要求调整等请务必阅读正文后的声明及说明1133房地产行业深度TablePageTop不排除行业制度性建设逐步提上日程的可能性2021年10月全国人大常委会授权国务院在部分地区开展房地产税改革试点工作2022年3月财政部表态年内不具备扩大房地产税改革试点城市的条件我们认为房地产税试点推广并非全面实施在未来一两年商品房销售市场企稳后推出我们认为对于政府而言房地产税试点的目的更多在于税制改革而非打压房价房地产税试点推广短期内可能对二手房价格存在一定压制但中长期来看住房市场的供需关系不会发生根本性变化详见后文房价分析此外预售制的调整也会逐步推进例如北京作为试点城市2021年第二批集中供地中出现了首宗竞现房销售地块而近期收官的北京2022年第四批次集中供地中6宗地块全部设置了竞现房销售面积且首次对期房销售和现房销售指导价进行了区别我们认为商品房预售制调整会因地制宜有望沿着扩大现房销售城市范围扩大同一楼盘现房销售比例收紧预售形象进度条件等方向循序渐进这些制度性改革的落地可能在一段时间内会对房地产参与主体产生一定冲击但长期来看则是有利于市场更加健康发展2行业及房企表现回顾2022年房地产市场全方位承压21销售底部走平房企业绩筑底211行业销售销售修复缓慢库存被动抬升2022年6月以来底部走平四季度再承压在疫情持续冲击下叠加房企流动性危机3-5月销售惨淡单月同比持续走阔6月商品房单月销售金额同比-208跌幅收窄169pct行业基本面底部探明7月之后受疫情多点散发房价持续下跌收入预期不振的影响市场底部走平单月销售金额不高仅9月单月超过一万亿特别是10月受疫情再度升温影响商品房单月销售金额9452亿元同比-237跌幅走阔95pct累计销售金额108832亿元同比-261自6月累计同比触底以来累计同比降幅始终大于-25图3商品房销售面积累计同比图4商品房单月销售面积及单月同比1025000-55-1020000-2320-15-515000-20-109757-2510000-30-15-223-35-205000-40-250-45-30211022222522821102212242272210单月销售面积万方单月同比数据来源东北证券国家统计局数据来源东北证券国家统计局全年销售走弱库存增加库存方面截止2022年10月商品房待售面积547亿平同比增加903其中住宅待售面积同比增加1660销售弱导致库存被动上升2022年以来实际去化周期显著拉长10月商品房实际去化周期为41个月同比增加3744住宅实际去化周期为232月同比增加5320请务必阅读正文后的声明及说明1233房地产行业深度TablePageTop图5商品房待售面积万方及去化周期月图6住宅待售面积万方及去化周期月450102502040015520010350503000150-5-5250-10200-10100-15商品房库存去化周期商品房待售面积累计值同比住宅库存去化周期住宅待售面积累计值同比数据来源东北证券国家统计局数据来源东北证券国家统计局212房企销售百强整体降幅大于行业销售分化明显2022年以来百强整体降幅大于行业克而瑞发布的百强房企前10月全口径销售金额594万亿元累计同比-4441对比前10月商品房销售金额累计同比-261百强房企降幅大于行业百强房企权益销售占行业销售金额比重也呈下降趋势这表明在2021下半年以来民营企业出险背景下房企规模优势逐渐消失中小房企城投房企以及部分涉房企业或在填补行业产能11月政策发力规模房企受益更大销售降幅收窄明显11月以来金融系统对房地产支持力度显著增加三箭齐发等融资政策为市场注入强心剂头部房企更多受益于融资政策市场信心加速修复百强房企11月单月权益销售金额57177亿同比-2302降幅比上月收窄712pct图7百强房企权益销售金额增速图8百强房企权益销售占商品房销售金额比例1400010060801200055601000050460640800020456000-2302040-20400035-40302000-60250-8020Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4TOP100房企单月销售额亿元2019202020202020202020212021202120212022202220222022TOP100房企单月销售金额增速百强房企权益销售占比数据来源东北证券克而瑞数据来源东北证券国家统计局克而瑞房企销售分化明显强信用挂钩销售强韧性我们统计的TOP50房企中国资房企11月累计全口径销售金额15180亿元累计同比-172混合制房企销售金额6397亿元累计同比-351民营房企销售金额15799亿元累计同比-558总体而言规模房企中央企和地方国企销售恢复节奏较快6月以来单月同比降幅总体收窄个别实现正增房企强信用意味着更多的融资更多的拿地同时逾期交付可能性更低因此销售韧性更强请务必阅读正文后的声明及说明1333房地产行业深度TablePageTop表7规模房企全口径销售单月同比及累计同比变动情况企业性质企业简称22M122M222M322M422M522M622M722M822M922M1022M11累计同比保利发展-343-251-219-404-36014-217-17966-139-27-197中海地产-482-539-372-409-235-102-368-57140209-57-217华润置地-380-427-200-545-1902521710739536192-70央企招商蛇口-385-415-274-520-480-69177171502507-89-117中国金茂-502-653-348-574-614-50-401151-53-343-192-356中国铁建13-812-739-643-382-3697544488780270-94建发房产-260-187-354-634-386-19657715-482941982-21越秀地产-414-446-50476707857558-3881780230-13785地方国企华发股份18-409-224-586-510405275291451186604-02首开股份-505619-245-288-544-393-166-3964018-489-278万科地产-502-350-339-380-466-302-346-164-38-249-291-332金地集团-384-446-226-605-502-165-2771167022933-233混合制绿地控股-254-553-705-595-535-629-657-535-352-652-335-558绿城中国-205-482-223-578-540-222347-72-3850051-234远洋集团-182-178-382-263-262186-134-133-506-416-275-257碧桂园-111-353-464-599-530-367-483-411-284-286-282-395龙湖集团-286-585-247-517-514-230-42109-49-223-223-268融创中国-202-327-532-755-818-823-775-762-813-809-782-707滨江集团71-746-243-48-179288-113-130-5593106-136新城控股-525-196-296-604-542-430-299-446-521-648-623-484旭辉集团-477-430-538-618-599-483-229-248-374-441-745-479民营世茂集团-625-572-760-761-790-694-691-742-646-597-640-694路劲集团-375-414-218-235-566-250-353-232000004-268金科集团-384-620-617-635-580-534-690-568-803-780-785-636中骏集团-382-404-260-556-544-512-371-563-397-401-442-443美的置业-390-374-637-676-539-394-299-250-239-194-941-464中梁控股-393-622-605-710-560-647-588-648-630-549-835-617雅居乐-331-566-706-530-603-667-537-425-562-728-836-599数据来源克而瑞东北证券222022年土地成交下半年降幅收窄2022年1-11月300城土地成交规划建面464亿平同比-363土地成交金额275万亿同比-336上半年土地市场冷淡土地规划建面仅199亿平土地成交金额119万亿同比降幅较大其中2月和5月降幅尤为明显土地规划建面同比分别为-686和-642土地成交金额同比分别为-662和-715下半年由于政府调整土拍节奏以及更多让利且2021年基数较小土地规划建面和成交金额同比有所收窄2022年1-11月统计局100大中城市土地成交规划建面1459亿平同比-103土地成交金额302万亿同比-314总体趋势与300城保持一致请务必阅读正文后的声明及说明1433房地产行业深度TablePageTop图92022年各月300城土地成交金额及其同比图102022年各月300城土地成交规划建面及同比50006080004040700020400020600050000300004000-202000-203000-40-4010002000-601000-60202220222022202220222022202220222022202202022-80202220222022202220222022202220222022202202022-8023456789年1年年年年年年年年11年10年52346789年1年年年年年年年年11月月月月月月月月月年10年月月月月月月月月月月月300城土地成交金额亿元成交金额同比月月300城土地成交规划建面万规划建面同比数据来源中指院东北证券数据来源中指院东北证券图112012-2022年300城土地成交金额及其同比图122012年以来300城土地成交规划建面及同比6000080160000401400003050000601200002040400001000001020030000800000-102000060000-20-2040000-3010000-4020000-40201920132014201520162017201820202021202202012-60201320142015201620172018201920202021202202012-50年年年年年年年年年年年1年年年年年年年年年年年1-11-11月月300城土地成交金额亿元成交金额同比300城土地成交规划建面万规划建面同比数据来源中指院东北证券数据来源中指院东北证券23房企资金依旧紧张债券发行大幅下降231房企到位资金显著下滑融资支持政策效果初现房企到位资金同比大幅下降8月以来国内贷款同比降幅显著收窄1-10月房地产开发企业到位资金累计为125万亿元同比下降247其中国内贷款金额1-10月共147万亿元累计同比下降266但8月以来国内贷款金额单月同比收窄至-20左右保交楼行动落地以来项目层面信贷投放有所修复图13房地产开发企业到位资金单月情况图14房企国内贷款到位单月情况30000-204500-15250004000-253500-20200003000-2515000-302500200010000-30-35150050001000-350-405000-40房地产开发企业到位资金单月值亿元房地产开发企业到位资金单月同比国内贷款单月值亿元国内贷款单月同比右数据来源国家统计局东北证券数据来源国家统计局东北证券请务必阅读正文后的声明及说明1533房地产行业深度TablePageTop232债券融资乏力债市分化显著房企债券融资大幅下降海外债发行基本停滞根据中指院统计2022年1-11月房地产企业发债总额信用债ABS海外债为713863亿元同比下降361其中发行信用债合计422663亿元同比下降182发行ABS合计270997亿元同比下降198发行海外债合计人民币20203亿元同比下降923自2021年下半年以来标普惠誉穆迪基于我国房地产市场对多家房企进行评级下调或展望负面次数超过200次受此影响房企海外债的发行难度大大提高境内债权融资的比例被动提升境内发行的信用债和ABS成为了房企融资的主要渠道房企2023年偿债压力整体小于2022年上半年偿债占比58根据中指院统计全年来看2023年到期总额为173万亿元比2022年全年少约25从债务到期情况来看2023年上半年境内信用债海外债到期偿还量为5454亿元1月3月和4月为偿债高峰单月到期金额分别为119380亿元104168亿元和116418亿元房企短期资金链情况或仍承压图152022年1-11月房企债券融资情况图162022-2023年债券融资额到期情况1000-301400900-358001200-407001000600-45800500-50600400-55300400-60200200100-6500-70信用债海外债ABS债券融资同比到期信用债亿元到期海外债亿元数据来源东北证券中指院数据来源东北证券中指院央国企债券发行通畅平均融资成本下降2022年1-11月央国企受益于国资背景发债渠道通畅信用债海外债发行规模大多同比正增且受益于2022年宽信用环境平均融资成本有所下降图172022年典型房企债券发行情况图182022年典型房企平均融资利率501003502008040300150604025030100202000502015020010010406050-5000800-1002022年平均融资利率融资利率同比变动BP2022年1-11月发债合计同比变动数据来源东北证券中指院数据来源东北证券中指院请务必阅读正文后的声明及说明1633房地产行业深度TablePageTop24结转端营收利润双降毛利持续下探我们选取了在A股市场上市的16家且披露报告的头部房企并按照企业性质分为央企地方国企混合制和民企进行分析营收利润及利润率的表现前三季度房企上述各项指标整体呈现边际向下的趋势2022年前三季度多数房企出现营收下滑央企整体稳健好于地方国企好于混合制房企好于民企营收下滑一方面由于2022年前三季度出现较大范围疫情项目工程进度放缓结算面积减少另一方面去年下半年以来销售走弱部分项目尾盘去化困难而无法结转从样本企业来看央企中保利招商等传统龙头房企营收同比保持正增长地方国企中建发华发为正而首开和中华企业则出现了下滑混企中万科的营收增速回到了近年来相对高位而绿地和金地则有所承压四家样本民企则表现较弱表8过去5年样本房企营收同比数据来源Wind公司公告东北证券研究所备注建发股份的数据仅包括房地产业务不包括供应链业务下同16家房企2022年前三季度归母净利润下降幅度远大于营收这一情况的主要原因是房企开发成本偏刚性特别是降价促销导致收入减少和存货计提减值拉低了利润水平从样本房企看央企中的保利归母净利润同比降幅收窄地方国企中华发股份同比为正样本中的混合制房企出现边际改善其中万科和金地集团归母净利润实现小幅增长滨江集团则成为民企之光集中土地深耕新一线城市的房企独树一帜归母近利润同比增幅超五成请务必阅读正文后的声明及说明1733房地产行业深度TablePageTop表9过去5年样本房企归母净利润同比数据来源Wind公司公告东北证券研究所备注由于中交地产业绩数据基数原因2022Q1-Q3同比出现大幅下降在计算该阶段整体算术平均值时不纳入该公司数据16家房企整体毛利率整体继续下降个别房企毛利率抬升央企略好于地方国企混合制偏弱民企最差央企在四类企业中表现最稳健保利和大悦城的毛利率都维持在20以上招商和华侨城也接近20地方国企中除建发股份毛利低于20外其他三家也保持在20以上央企和地方国企的土储货值都体现出了较强的销售韧性混合制企业中万科和金地毛利率约20绿地表现较差样本民企整体表现最差未违约民企的水平与混合制房企相近出现违约民企为保障现金流或以价换量毛利率低于10图19过去5年样本房企分类毛利率图20过去5年样本房企分类归母净利率4515403510302552001520182019202020212022Q12022Q22022Q310-550-1020182019202020212022Q12022Q22022Q3央企地方国企混合制-15央企地方国企混合制民企合计民企合计数据来源公司公告东北证券研究所数据来源公司公告东北证券研究所请务必阅读正文后的声明及说明1833房地产行业深度TablePageTop表10过去5年样本房企毛利率数据来源Wind公司公告东北证券研究所备注建发股份的数据仅包括房地产部分不包括供应链部分3行业指标预测2023年下半年有望共振向上31销售全年同比下行2023年下半年有望正增我们基于对季节性规律月度环比规律的理解选择2011-2021年4-12月的商品房销售面积数据对2023年的销售情况进行预测由销售平均环比情况可以看出季度末的销售面积环比会有较大幅度的改善12月尤为明显相对的4710月的环比降幅较大表112011-2021年4-12月商品房销售面积环比情况4月5月6月7月8月9月10月11月12月2011年-236107430-33726463-2691889892012年-232153524-22322250-662585122013年-15056316-21201395-1472883272014年-212100471-34049427-641644322015年-143182484-32411356-941973402016年-10320369-29920517-145223892017年-15843507-41143433-1841454002018年-217175458-380-28349-1801224882019年-22196509-35905326-1881124472020年-112228405-31344251-127814402021年-233125384-415-36287-213187412平均-183117442-32814369-153161471请务必阅读正文后的声明及说明1933房地产行业深度TablePageTop4月5月6月7月8月9月10月11月12月标准差4961646326836073172数据来源国家统计局东北证券预计2023年全年销售面积1348亿平同比-19上半年同比继续承压下半年有望改善对疫情和政策的基准情形判断是1月开始春节期间人员流动剧增所带来的感染人数迅速上升随后的一个季度内影响逐渐减弱同时2022年十二月至一季度将会有更多供给端和需求端宽松政策落地进而为全年的房地产销售做好铺垫一季度由于疫情的反复我们预计销售同比仍然承压考虑到2022年4月疫情冲击之下基数较低2023年4月的销售面积有望同比短暂回正二季度整体呈现降幅收窄2023年下半年随着经济基本面进一步修复销售同比也有更大幅度改善尤其是第四季度同比超过10的正增全年来看我们预计2023年销售面积约为1348亿平同比下降19具体预测见下表表122023年各月份商品房销售面积及同比环比预测月份2022年单月2022年单月2023年单2023年单月2023年历史环2022累计2023累计累计销售销售面积环比月销售面积环比单月同比比销售面积销售面积面积同比1-2月1570311777-2501570311777-25031534311968-2203104623745-23548722-4329574-20098-1833976833319-16251097025810627110-311175073843946-13461818565815410450-1534426892359356-13979255-49110325-330116-3287817869681-1098971249104281074148789080109-89913532393138693302536910142293977-73109757-27911095-200137-153111179105073-55111073310012427120158161121912117499-36121556345017397400118471137475134896-19合计137475134896-19数据来源国家统计局东北证券2023年全年销售金额约131万亿同比-23销售均价方面我们认为2023年上半年商品房需求仍以刚需为主均价保持较低水平全年销售均价与2022年接近持平同比小幅下降根据公式销售金额销售面积销售均价预测2023年全年销售金额约131万亿同比-23降幅收窄237pct具体数据见下表表132023年各月销售金额预测22年销22年销22年销22年销售23年销23年销23年均23年销23年销售23年销售月份售面积售均价售金额金额环比售面积售均价价同比售金额金额环比金额同比1-215703984515459117779845001159431534392521419611968953030114054872293278135-42795749327008930-217985109709614105472961062798062010422167-126181859753177356821541097530015029442-15379255104719691-454103259843-6010162-32449请务必阅读正文后的声明及说明2033