研究报告全文：证券研究报告可选消费双十一分流韩免我国免税强者更强华泰研究社会服务增持维持2022年12月29日中国内地专题研究旅游综合增持维持研究员梅昕11月韩免销售额下滑长期看我国免税全球竞争力持续提升SACNoS0570516080001meixinhtsccomSFCNoBQE385862128972080受我国双十一促销分流影响11月韩国免税销售额环比下滑1958外侨销售额同比下滑3229为19年同期5669环比10月份下降22pct研究员沈晓峰境内和出入境出行有望逐步正常化国内免税产业受益于本国居民消费升SACNoS0570516110001shenxiaofenghtsccom级政策支持和龙头的规模效应提升全球竞争力有望持续提升年海SFCNoBCG36686212897208823南客流修复有望带动离岛免税销售额和利润率向上长期看高端消费项目不研究员孙丹阳断增加集群效应释放海南消费活力若出入境客流回暖机场免税有望迎SACNoS0570519010001sundanyanghtsccom来逐步修复市内店政策利好预期有望增强推荐免税龙头中国中免SFCNoBQQ696862128972038联系人曾珺出入境恢复本国国民购买增加外国代购金额下滑SACNoS0570121120041zengjunhtsccom我国双十一促销分流部分韩免商品的需求而韩国国民出入境旅游逐步恢862128972228复11月韩国整体免税销售额1063亿美元-yoy2863mom-1958为19年同期的5423韩国本国国民和外侨销售额分别为109和954亿行业走势图美元分别yoy3488-3229分别为19年同期的39355669环比10月份分别5pct和-22pct本国国民和外侨购物人数分别为9585万社会服务旅游综合和2306万分别yoy408529112mom1038403本国沪深3008国民和外侨人均消费金额分别11417美元和413563美元分别1yoy-42-827mom660-25410出行逐步正常化我国免税产业全球竞争力持续增强19境内和出入境出行有望逐步正常化国内免税产业全球竞争力有望持续提28升1国务院印发扩大内需战略规划纲要20222035年提出促进Jan-22May-22Aug-22Dec-22免税业健康有序发展深入推进海南国际旅游消费中心建设后续产业政策资料来源Wind华泰研究红利可期221年我国免税龙头中免销售额669亿元赶超至全球旅游零售集团首位规模优势有望不断放大3海南休闲度假配套设施不断完善重点推荐消费者口碑改善23年起线下客流有望恢复带动离岛免税销售额与利润目标价率双升4韩免过去为弥补出入境客流下滑的损失对大型代购予以线上股票名称股票代码当地币种投资评级批发返点政策优惠力度较大我们认为国际客流恢复后该模式较难持续中国中免601888CH22120买入资料来源华泰研究预测免税产业长期景气全球竞争力提升龙头强者恒强我们认为国人奢侈品消费仍有较大增长潜力消费回流支撑免税长期空间从22年1-10月月均数据来看海南客流较19年同期仍有49的向上修复空间带动23年离岛免税销售额和利润率向上立足长线海南免税和有税旗舰项目不断增加集群效应释放海南消费活力增强海南国际旅游消费中心的全球竞争力若出入境客流回暖机场免税有望迎来温和修复市内店政策利好预期有望增强中国中免为国内免税龙头规模优势显著卡位战略资源强者恒强风险提示新冠疫情反复风险免税政策变动风险市场竞争加剧风险免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1可选消费图表1韩国免税店销售额图表2韩国免税店购物人数外侨国民外侨国民万人亿美元总销售额同比右轴外侨同比右轴购物总人数同比右轴外侨同比右轴国民同比右轴450国民同比右轴400204004003003003501530020020025010010100200015005100-100-100500-2000-2002021-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092022-012022-032022-052022-072022-092022-112020-052022-072019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-092022-112019-01资料来源韩国免税店协会华泰研究资料来源韩国免税店协会华泰研究图表3韩国免税店客单价图表4韩免销售额和购物人数较2019年同期的恢复度美元人国民外侨整体人均消费金额韩国免税店销售额恢复度30000120韩国免税店购物人数恢复度25000100200008015000601000040500020002019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11资料来源韩国免税店协会华泰研究资料来源韩国免税店协会华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2可选消费重点推荐中国中免601888CH买入目标价22120元中国中免3Q22实现营收11714亿yoy-1617归母净利69亿yoy-7796扣非归母净利656亿-7901高于我们此前预期归母净利48亿前三季度共实现营收39364亿yoy-2047归母净利4628亿yoy-4548短期看海南旅游旺季海口国际免税城开业有望带动线下客流修复中免规模供应链运营内功持续巩固中长期龙头竞争优势不改预测222324EPS为339632882元目标价22120元对应35x23PE可比公司Wind一致预期均值33X离岛免税高景气免龙头规模优势突出给予溢价维持买入报告日期2022年10月30日风险提示新冠疫情反复风险免税政策变动风险市场竞争加剧风险图表5重点公司估值一览表EPS元PE倍股票代码股票名称收盘价元投资评级目标价元20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E601888CH中国中免21615买入2212467339632882409563430222166注EPS为我们预测EPS表中收盘价为2022年12月29日收盘价资料来源Wind华泰研究风险提示新冠疫情反复风险免税政策变动风险市场竞争加剧风险免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3可选消费免责声明分析师声明本人梅昕沈晓峰孙丹阳兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4可选消费香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FI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