四季度调查问卷反映出复苏基础仍不稳固。我们认为随着国内疫情对于经济的影响逐渐缓解，消费回暖值得期待。随着经济工作会议召开，下一步财政政策、货币政策、产业政策的实施也将拉开帷幕，关注宏观政策的协同配合。
　　四季度经济热度指数小幅回暖，货币政策维持宽松基调。央行四季度调查问卷显示，宏观经济热度指数回落，经济复苏不及预期；企业经营景气指数和盈利指数走低，资金周转指数和销货款回笼指数上升，国内及出口订单指数下降；银行业盈利指数小幅回落，房地产企业贷款需求指数上升幅度较高，货币政策感受指数回落；居民收入感受指数下降，就业感受指数下降，消费倾向小幅下降，储蓄倾向再度攀升，投资风险偏好下降，对物价上涨预期上升，房价预期上涨比例持续回落。整体来看，四季度宏观经济复苏趋势一定程度上被疫情拖累，居民收入信心回落、支出意愿下降，就业形势仍需警惕。
　　四季度央行调查问卷显示宏观经济热度指数小幅回落。从回升幅度来看，受疫情影响四季度宏观经济热度回落至二季度以下，再次接近于2020年一季度水平。从分类看，银行家宏观经济热度指数回落幅度小于企业家宏观经济热度指数，实体经济遇冷程度更甚。随着四季度稳增长政策频出，预计2023年一季度整体经济热度将有所回暖。
　　四季度企业经营状况暂未好转，主要原因在于疫情因素对于工业生产的影响仍然明显。一方面疫情限制上下游企业生产经营活动，供需传导受限，另一方面疫情对企业生产意愿形成持续制约。在需求不振的背景下，制造业主动去库仍在延续，企业经营能否回暖需要继续观察采购、新订单指数能否持续好转。
　　货币政策感受指数从高位回落。从贷款需求指数和货币政策感受指数可以看出，宽信用进程仍不稳固，贷款需求指数回升较慢，货币政策宽松拉动实体经济融资效果不及2020年。宽货币方面，央行呵护资金面的态度依旧明确，年底流动性投放保持相对充裕，近期央行重启14天逆回购，且净投放增量，这意味着类似于11月的资金面快速收紧阶段已经结束。宽信用方面，结合近期央行副行长刘国强对2023年的货币政策进行了解读，“2023年的货币政策，总量要够，结构要准”。随着地产三支箭逐渐发力，投向房地产行业贷款增速有望回升。
　　从四季度调查问卷来看，居民部门对于房价上涨的信心未能扭转，且由于四季度疫情扰动导致医疗保健及保险消费倾向上升。但对于大额商品及旅游消费、金融投资的支出意愿普遍下降，居民消费预期仍需扭转。物价方面，猪周期的影响仍在，国内通胀仍有一定上行压力，居民对未来物价预期指数仍然偏高，需要关注未来猪肉价格上升可能性以及可能出现的异常气候对于鲜菜鲜果价格的影响。
　　风险提示：全球通胀上行过快；流动性回流美债；全球新冠疫情影响扩大。

研究报告全文：宏观经济证券研究报告点评报告2022年12月28日TableTitle四季度央行调查问卷点评居民储蓄意愿再度升至历史高位ummary四季度调查问卷反映出复苏基础仍不稳固我们认为随着国内疫情对于经济的影响逐渐缓解消费回暖值得期待随着经济工作会议召开下一步财政政策货币政策产业政策的实施也将拉开帷幕关注宏观政策的协同配合四季度经济热度指数小幅回暖货币政策维持宽松基调央行四季度调查问卷显示宏观经济热度指数回落经济复苏不及预期企业经营景气指数和盈利指数走低资金周转指数和销货款回笼指数上升国内及出口订单指数下降银行业盈利指数小幅回落房地产企业贷款需求指数上升幅度较高货币政策感受指数回落居民收入感受指数下降就业感受指数下降消费倾向小幅下降储蓄倾向再度攀升投资风险偏好下降对物价上涨预期上升房价预期上涨比例持续回落整体来看四季度宏观经济复苏趋势一定程度上被疫情拖累居民收入信心回落支出意愿下降就业形势仍需警惕四季度央行调查问卷显示宏观经济热度指数小幅回落从回升幅度来相关研究报告看受疫情影响四季度宏观经济热度回落至二季度以下再次接近于20201-11月工企利润数据点评制造业成本压力释年一季度水平从分类看银行家宏观经济热度指数回落幅度小于企业放Tablerelatedreport20221227家宏观经济热度指数实体经济遇冷程度更甚随着四季度稳增长政策不同国别下的金融稳定路径选择20221223频出预计2023年一季度整体经济热度将有所回暖四季度企业经营状况暂未好转主要原因在于疫情因素对于工业生产的影响仍然明显一方面疫情限制上下游企业生产经营活动供需传导受限另一方面疫情对企业生产意愿形成持续制约在需求不振的背景下制造业主动去库仍在延续企业经营能否回暖需要继续观察采购新订中银国际证券股份有限公司单指数能否持续好转具备证券投资咨询业务资格货币政策感受指数从高位回落从贷款需求指数和货币政策感受指数可以看出宽信用进程仍不稳固贷款需求指数回升较慢货币政策宽松TableEconomy宏观及策略宏观经济拉动实体经济融资效果不及2020年宽货币方面央行呵护资金面的态度依旧明确年底流动性投放保持相对充裕近期央行重启14天逆回购证券分TableAnalyser析师孙德基且净投放增量这意味着类似于11月的资金面快速收紧阶段已经结束dejisunbocichinacom宽信用方面结合近期央行副行长刘国强对2023年的货币政策进行了解证券投资咨询业务证书编号S1300522030002读2023年的货币政策总量要够结构要准随着地产三支箭逐渐发力投向房地产行业贷款增速有望回升证券分析师朱启兵从四季度调查问卷来看居民部门对于房价上涨的信心未能扭转且由861066229359于四季度疫情扰动导致医疗保健及保险消费倾向上升但对于大额商品qibingzhubocichinacom证券投资咨询业务证书编号S1300516090001及旅游消费金融投资的支出意愿普遍下降居民消费预期仍需扭转物价方面猪周期的影响仍在国内通胀仍有一定上行压力居民对未来物价预期指数仍然偏高需要关注未来猪肉价格上升可能性以及可能出现的异常气候对于鲜菜鲜果价格的影响风险提示全球通胀上行过快流动性回流美债全球新冠疫情影响扩大事件12月27日央行发布2022年四季度企业家银行家和城镇储户问卷调查结果宏观经济复苏不及预期企业家与银行家宏观经济热度指数均小幅回落企业家宏观经济热度指数为235比上季下降34个百分点比上年同期下降137个百分点其中537的企业家认为宏观经济偏冷455认为正常08认为偏热银行家宏观经济热度指数为174比上季下降25个百分点其中有332的银行家认为当前宏观经济正常比上季减少42个百分点有660的银行家认为偏冷比上季增加46个百分点对下季度银行家宏观经济热度预期指数为293高于本季119个百分点四季度央行调查问卷显示宏观经济热度指数小幅回落从回升幅度来看受疫情影响四季度宏观经济热度回落至二季度以下再次接近于2020年一季度水平从分类看银行家宏观经济热度指数回落幅度小于企业家宏观经济热度指数实体经济遇冷程度更甚随着四季度稳增长政策频出预计2023年一季度整体经济热度将有所回暖图表1宏观经济热度指数资料来源万得中银证券上游行业价格回落持续影响工业企业盈利企业经营景气指数和盈利指数走低经营景气指数为466比上季下降15个百分点比上年同期下降102个百分点其中148的企业家认为本季企业经营状况较好637认为一般216认为较差四季度企业经营景气指数较三季度继续回落主要是受到国内疫情反弹拖累内需的影响盈利指数为500与上季持平比上年同期下降73个百分点其中300的企业家认为比上季增盈或减亏400认为盈亏不变299认为增亏或减盈四季度企业经营景气指数和盈利指数较三季度下滑经营景气指数下降程度更高其中前者反映出疫情持续对企业生产经营造成的负面影响没有消退后者反映出上游行业价格回落影响下工业企业盈利整体走弱的趋势企业财务数据小幅回落资金周转指数为567比上季下降12个百分点比上年同期下降38个百分点其中285的企业家认为本季资金周转状况良好563认为一般152认为困难销货款回笼指数为598比上季下降08个百分点比上年同期下降51个百分点其中299的企业家认为本季销货款回笼状况良好599认为一般103认为困难四季度随着疫情反弹供应链再次受到影响企业资金周转指数和销货款回笼状况指数均有下行销售资金回笼修复受阻2022年12月28日四季度央行调查问卷点评2图表2企业经营情况图表3资金状况资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券出口及国内订单指数下降外需快速回落出口订单指数为389比上季下降33个百分点比上年同期下降98个百分点其中132的企业家认为本季出口订单比上季增加515认为持平353认为减少国内订单指数为441比上季下降06个百分点比上年同期下降71个百分点其中168的企业家认为本季国内订单比上季增加546认为持平286认为减少原材料购进价格指数小幅上涨工业企业成本压力缓解产品销售价格感受指数为472比上季上升18个百分点比上年同期下降107个百分点其中109的企业家认为本季产品销售价格比上季上升727认为持平164认为下降原材料购进价格感受指数为585比上季上升18个百分点比上年同期下降121个百分点其中262的企业家认为本季原材料购进价格比上季上升645认为持平93认为下降四季度原材料购进价格指数和产品销售价格指数上行但销售-购进价格差值不变价格因素对工业企业利润的拉动正持续消退图表4订单指数图表5价格指数资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券四季度企业经营状况暂未好转主要原因在于疫情因素对于工业生产的影响仍然明显一方面疫情限制上下游企业生产经营活动供需传导受限另一方面疫情对企业生产意愿形成持续制约在需求不振的背景下制造业主动去库仍在延续企业经营能否回暖需要继续观察采购新订单指数能否持续好转2022年12月28日四季度央行调查问卷点评3货币政策感受指数已升至高位银行业盈利指数小幅回落虽然四季度银行业仍受到实体经济融资需求下降的影响景气指数小幅回落导致盈利指数同步回落银行业景气指数为658比上季下降05个百分点比上年同期下降44个百分点银行盈利指数为613比上季下降10个百分点比上年同期下降35个百分点房地产企业贷款需求指数上升幅度较高贷款总体需求指数为595比上季上升05个百分点比上年同期下降82个百分点分行业看制造业贷款需求指数为622比上季上升16个百分点基础设施贷款需求指数为606比上季下降07个百分点批发零售业贷款需求指数为571比上季上升08个百分点房地产企业贷款需求指数为437比上季上升31个百分点分企业规模看大型企业贷款需求指数为546比上季上升10个百分点中型企业为564比上季上升08个百分点小微企业为625比上季下降13个百分点四季度贷款需求指数小幅回落分行业看房地产业贷款需求指数回暖基建贷款下降分规模看小微企业贷款需求指数遇冷大中型企业小幅上升货币政策感受指数回落货币政策感受指数为680比上季下降44个百分点比上年同期上升139个百分点其中有380的银行家认为货币政策宽松比上季减少79个百分点600的银行家认为货币政策适度比上季增加70个百分点对下季货币政策感受预期指数为696高于本季16个百分点四季度央行开启年度第二次降准但11月中旬资金面小幅收敛引发理财赎回潮导致货币政策感受指数小幅下降截止年底资金面再次回归宽松图表6贷款需求指数图表7货币政策感受指数资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券货币政策感受指数从高位回落从贷款需求指数和货币政策感受指数可以看出宽信用进程仍不稳固贷款需求指数回升较慢货币政策宽松拉动实体经济融资效果不及2020年宽货币方面央行呵护资金面的态度依旧明确年底流动性投放保持相对充裕近期央行重启14天逆回购且净投放增量这意味着类似于11月的资金面快速收紧阶段已经结束宽信用方面结合近期央行副行长刘国强对2023年的货币政策进行了解读2023年的货币政策总量要够结构要准随着地产三支箭逐渐发力投向房地产行业贷款增速有望回升2022年12月28日四季度央行调查问卷点评4居民储蓄意愿小幅下降居民收入情况走差就业形势更加严峻城镇储户调查问卷显示四季度收入感受指数为438比上季下降32个百分点其中108的居民认为收入增加比上季减少13个百分点659的居民认为收入基本不变比上季减少38个百分点233的居民认为收入减少比上季增加52个百分点收入信心指数为444比上季下降21个百分点就业感受指数为331比上季下降23个百分点其中89的居民认为形势较好就业容易420的居民认为一般491的居民认为形势严峻就业难或看不准就业预期指数为430比上季下降24个百分点四季度国内失业率走高但16-24岁人口失业率回落至11月的1710我们认为稳就业仍是2023年重心居民储蓄意愿再次攀升消费意愿回落倾向于更多消费的居民占228与上季基本持平倾向于更多储蓄的居民占618比上季增加37个百分点倾向于更多投资的居民占155比上季减少37个百分点居民偏爱的前三位投资方式依次为银行证券保险公司理财产品基金信托产品和股票选择这三种投资方式的居民占比分别为441204和147图表8居民收入感受指数和未来收入信心指数图表9居民消费和储蓄意愿比例资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券医疗保健及保险消费倾向上升问及未来三个月准备增加支出的项目时居民选择比例由高到低排序为医疗保健296教育279社交文化和娱乐185大额商品185购房160保险150旅游133与三季度相比四季度医疗保健消费倾向上升24个百分点保险消费倾向上升09个百分点其中医疗保健消费倾向四季度受疫情影响较大保险需求也有所上升除此之外其余项目消费倾向均有所下降受影响较大的是旅游教育消费倾向分别下降了40和21个百分点此外购房倾向回落11个百分点四季度地产销售仍不景气随着房地产三支箭政策陆续出台仍需继续观察稳地产政策落地效果目前来看四季度商品房成交高频数据难言回暖居民对房价上涨的预期仍然不高对物价上涨的预期小幅上升对下季度物价预期指数为628比上季上升18个百分点其中312的居民预期下季物价将上升481的居民预期基本不变87的居民预期下降121的居民看不准对下季房价140的居民预期上涨537的居民预期基本不变185的居民预期下降138的居民看不准2022年12月28日四季度央行调查问卷点评5图表10三大主要消费意愿比例图表11居民预期未来房价上涨的比例资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券从四季度调查问卷来看居民部门对于房价上涨的信心未能扭转且由于四季度疫情扰动导致医疗保健及保险消费倾向上升但对于大额商品及旅游消费金融投资的支出意愿普遍下降居民消费预期仍需扭转物价方面猪周期的影响仍在国内通胀仍有一定上行压力居民对未来物价预期指数仍然偏高需要关注未来猪肉价格上升可能性以及可能出现的异常气候对于鲜菜鲜果价格的影响四季度调查问卷反映出复苏基础仍不稳固四季度经济热度指数小幅回暖货币政策维持宽松基调央行四季度调查问卷显示宏观经济热度指数回落经济复苏不及预期企业经营景气指数和盈利指数走低资金周转指数和销货款回笼指数上升国内及出口订单指数下降银行业盈利指数小幅回落房地产企业贷款需求指数上升幅度较高货币政策感受指数回落居民收入感受指数下降就业感受指数下降消费倾向小幅下降储蓄倾向再度攀升投资风险偏好下降对物价上涨预期上升房价预期上涨比例持续回落整体来看四季度宏观经济复苏趋势一定程度上被疫情拖累居民收入信心回落支出意愿下降就业形势仍需警惕明年一季度持续关注复苏持续性随着国内疫情对于经济的影响逐渐缓解消费回暖值得期待随着经济工作会议召开下一步财政政策货币政策产业政策的实施也将拉开帷幕关注宏观政策的协同配合风险提示全球通胀上行过快流动性回流美债全球新冠疫情影响扩大2022年12月28日四季度央行调查问卷点评6披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级沪深市场基准指数为沪深300指数新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数2022年12月28日四季度央行调查问卷点评7风险提示及免责声明中银国际证券股份有限公司中国上海浦东本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布银城中路200号本报告发布的特定客户包括1基金保险QFIIQDII等能够充分理解证券研究报中银大厦39楼告具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户2中银国际邮编200121证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队其可参考使用本报告中银国际证券电话862168604866股份有限公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础整合形成证券投资顾传真862158883554问服务建议或产品提供给接受其证券投资顾问服务的客户中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策需充分咨询证券投资顾问意相关关联机构见独立作出投资决策中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等中银国际研究有限公司本报告内含保密信息仅供收件人使用阁下作为收件人不得出于任何目的直接香港花园道一号或间接复制派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人或将此报告全部或中银大厦二十楼部分内容发表如发现本研究报告被私自刊载或转发的中银国际证券股份有限公电话85239886333司将及时采取维权措施追究有关媒体或者机构的责任所有本报告内使用的商标致电香港免费电话服务标记及标记均为中银国际证券股份有限公司或其附属及关联公司统称中银中国网通10省市客户请拨打108008521065国际集团的商标服务标记注册商标或注册服务标记中国电信21省市客户请拨打108001521065本报告及其所载的任何信息材料或内容只提供给阁下作参考之用并未考虑到任新加坡客户请拨打8008523392何特别的投资目的财务状况或特殊需要不能成为或被视为出售或购买或认购证传真85221479513券或其它金融票据的要约或邀请亦不构成任何合约或承诺的基础中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者本报告的内中银国际证券有限公司容不构成对任何人的投资建议阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前就该投香港花园道一号资产品的适合性包括阁下的特殊投资目的财务状况及其特别需要寻求阁下相关中银大厦二十楼投资顾问的意见电话85239886333传真85221479513尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事高管员工或其他任何个人包括其关联方都不能保证它们的准中银国际控股有限公司北京代表处确性或完整性除非法律或规则规定必须承担的责任外中银国际集团任何成员不中国北京市西城区对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任本报告对其中所包含的或讨论的信西单北大街110号8层息或意见的准确性完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证阁下不应邮编100032单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时电话861083262000的设想见解及分析方法中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致传真861083262291及有不同结论的报告亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略为免生疑问本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场中银国际英国有限公司本报告可能附载其它网站的地址或超级链接对于本报告可能涉及到中银国际集团2F1Lothbury本身网站以外的资料中银国际集团未有参阅有关网站也不对它们的内容负责LondonEC2R7DB提供这些地址或超级链接包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接的目UnitedKingdom的纯粹为了阁下的方便及参考连结网站的内容不构成本报告的任何部份阁下电话442036518888须承担浏览这些网站的风险传真442036518877本报告所载的资料意见及推测仅基于现状不构成任何保证可随时更改毋须提前通知本报告不构成投资法律会计或税务建议或保证任何投资或策略适用中银国际美国有限公司于阁下个别情况本报告不能作为阁下私人投资的建议美国纽约市美国大道1045号过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证也不能代表或对将来表现做出任何7BryantPark15楼明示或暗示的保障本报告所载的资料意见及预测只是反映证券分析师在本报告NY10018所载日期的判断可随时更改本报告中涉及证券或金融工具的价格价值及收入电话12122590888可能出现上升或下跌传真12122590889部分投资可能不会轻易变现可能在出售或变现投资时存在难度同样阁下获得有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难本报告中包含或涉及的投资及服务中银国际新加坡有限公司可能未必适合阁下如上所述阁下须在做出任何投资决策之前包括买卖本报告注册编号199303046Z涉及的任何证券寻求阁下相关投资顾问的意见新加坡百得利路四号中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有保留一切权利中国银行大厦四楼049908电话656692682965345587传真656534399665323371