本报告导读：
　　作为全球定价之锚，美债10年期收益率对风险资产定价有着重要的影响。港股作为离岸美元市场，其分母端亦受到美元流动性的直接影响。因此，美债10年期收益率走势无疑对恒指具有重要的影响。但美债10年期收益率上升，恒指会不会一定下跌则需要视情况而定。从恒指与美债10年期收益率的相关关系复盘来看，当中国经济景气度回升，恒指盈利增速上行时，港股受美债利率抬升影响较小，反之则大。
　　摘要：
　　美债10年期收益率在过去一周上涨超过20个基点，震荡中枢由3.5%移至3.7%上方。影响因素包括：1）日本央行调整YCC上限后，美债10年收益率上行超过10个基点，相关风险被市场所计价；2）美国三季度经济增速终值强劲上修，叠加美国11月PCE数据反映服务价格仍高，且薪资增长压力仍大。市场对美联储加息预期有所修正，从而推动美债收益率回补此前因放缓预期的跌幅。
　　从长期走势来看，恒指与美债10年期利率多呈正相关性。我们用恒指和美债10年期收益率的周变化，以52周作移动平均，计算二者之间的相关关系。恒指相关系数在多数时间内呈正相关，背后对应的逻辑关系为中美经济周期在多数时间内均为同步。因此，恒指与美债收益率在多段时间内走势有一定的趋同。
　　当中国经济景气度回升，恒指盈利增速上行时，港股受美债利率抬升影响较小，反之则大。1）美债10年期收益率作为无风险利率，主要影响恒指的估值端，即美债10年期收益率上涨时，意味着无风险利率上升，股指或上市企业的折现的未来现金流减少，从而造成股市下跌。2）若股指或者企业的盈利增速快速上行，且无风险利率平稳上升时，股指和企业仍然会上涨。3）若股指或企业的盈利增速下行或转负阶段，而美债10年期收益率快速上升时，估值快速承压仍将导致股市下跌，而该阶段恒指与美债10年期收益率走势则呈负相关。
　　港股受美债利率上升或有所调整，但幅度上相对有限。根据美股调整的幅度来看，美债收益率上涨10个基点，或对应1%的跌幅，但当美债利率上升遇到中国经济复苏，港股方向将与复苏保持一致。随着中国政策端的持续发力，中国经济有望在2023年重回弱复苏，从而与美国形成错位，而美联储加息和美债利率上升的影响将会有所减弱。
　　展望：短期内强预期和弱现实博弈，港股或经历震荡期，但不改中期上涨趋势。1）现阶段，政策底已经确认，但到业绩底期间可能遭遇一定回调，国内经济复苏短期受疫情因素影响，经济底和业绩底出现时点或有所延缓，以及美债反复或美股调整等风险因素仍会造成港股行情反复，需要注意节奏。2）展望2023年，利空出尽后的港股有望迎来牛市，将乘上“三级火箭”跨过“三座大山”。
　　风险提示：联储紧缩超预期、全球经济衰退预期、金融市场风险加剧。
　　

研究报告全文：策略研究策略研究TableMainInfoTableTitleTableAuthor20221225报告作者戴清分析师当复苏遇到加息021-38031722海港股逆境反转策略系列十daiqing027241gtjascom证书编号外S0880522090007本报告导读策作为全球定价之锚美债10年期收益率对风险资产定价有着重要的影响港股作为TableReport相关报告略离岸美元市场其分母端亦受到美元流动性的直接影响因此美债10年期收益率日本央行转向流动性交易的绊脚石研走势无疑对恒指具有重要的影响但美债10年期收益率上升恒指会不会一定下跌20221221究则需要视情况而定从恒指与美债10年期收益率的相关关系复盘来看当中国经济日出东方港股更红景气度回升恒指盈利增速上行时港股受美债利率抬升影响较小反之则大20221219摘要稳增长方向新增信心港股政策交易延续20221218TableSummary美债年期收益率在过去一周上涨超过个基点震荡中枢由102035日出东方港股更红2023年港股年度策移至37上方影响因素包括1日本央行调整YCC上限后美略20221215债10年收益率上行超过10个基点相关风险被市场所计价2美国三季度经济增速终值强劲上修叠加美国11月PCE数据反映服务价格仍高且薪资增长压力仍大市场对美联储加息预期有所修正从而推动美债收益率回补此前因放缓预期的跌幅从长期走势来看恒指与美债10年期利率多呈正相关性我们用恒证指和美债10年期收益率的周变化以52周作移动平均计算二者之券间的相关关系恒指相关系数在多数时间内呈正相关背后对应的逻研辑关系为中美经济周期在多数时间内均为同步因此恒指与美债收究益率在多段时间内走势有一定的趋同报当中国经济景气度回升恒指盈利增速上行时港股受美债利率抬升影响较小反之则大1美债10年期收益率作为无风险利率主要告影响恒指的估值端即美债10年期收益率上涨时意味着无风险利率上升股指或上市企业的折现的未来现金流减少从而造成股市下跌2若股指或者企业的盈利增速快速上行且无风险利率平稳上升时股指和企业仍然会上涨3若股指或企业的盈利增速下行或转负阶段而美债10年期收益率快速上升时估值快速承压仍将导致股市下跌而该阶段恒指与美债10年期收益率走势则呈负相关港股受美债利率上升或有所调整但幅度上相对有限根据美股调整的幅度来看美债收益率上涨10个基点或对应1的跌幅但当美债利率上升遇到中国经济复苏港股方向将与复苏保持一致随着中国政策端的持续发力中国经济有望在2023年重回弱复苏从而与美国形成错位而美联储加息和美债利率上升的影响将会有所减弱展望短期内强预期和弱现实博弈港股或经历震荡期但不改中期上涨趋势1现阶段政策底已经确认但到业绩底期间可能遭遇一定回调国内经济复苏短期受疫情因素影响经济底和业绩底出现时点或有所延缓以及美债反复或美股调整等风险因素仍会造成港股行情反复需要注意节奏2展望2023年利空出尽后的港股有望迎来牛市将乘上三级火箭跨过三座大山风险提示联储紧缩超预期全球经济衰退预期金融市场风险加剧请务必阅读正文之后的免责条款部分海外策略研究目录1近期美债利率上涨的因素311日本央行转向或撬动无风险利率上升312强劲经济数据引美联储加息预期再度升温32恒指与美债10年期利率的相关走势分析521恒指与美债10年期利率多呈正相关522美债10年期利率快速上升与恒指相关系数快速下降623恒指盈利增速上行时恒指美债利率相关关系多为正73美债收益率上升对恒指的调整会有多大831美债10年期收益率上升对美股的冲击832港股受美利率上升或有所调整但幅度上相对有限9请务必阅读正文之后的免责条款部分2of13海外策略研究1近期美债利率上涨的因素美债10年期收益率在过去一周上涨超过20个基点震荡中枢由35移至37上方造成利率上行的因素包括11日本央行转向或撬动无风险利率上升日本央行调整YCC上限美债10年期利率跟随上移日本央行在12月20日意外调整YCC上限带动了美债收益率的同步上移日本10年期国债收益率的上升有望推动日本投资者将资金从海外特别是当前已有一定流动性风险的美债市场等回流日本国内或将加速美债抛售从而抬升美债收益率中枢日本央行调整YCC上限后美债10年收益率迅速上行超过10个基点相关风险因素已被市场计价12强劲经济数据引美联储加息预期再度升温美国三季度经济增速终值强劲上修美联储加息预期再度上升美国三季度实际GDP增速折合年率为32增幅较初值更为强劲主要受消费者支出增幅扩大所带动美国三季度GDP增速初值为26上个月修正为29美国经济增速在2022年虽稳步放缓但三季度GDP增速转正反映了美国经济尚未濒临衰退边缘叠加美国上周初请失业金人数增幅低于预期经济上的好消息再度变成了市场的坏消息强劲数据加剧了市场对美联储更有可能进一步加息的担忧此前基于衰退的交易亦有一定程度的逆转美债收益率回补部分跌幅通胀走势有所放缓但服务价格仍高且薪资增长压力仍大美国11月PCE物价指数符合预期核心PCE物价指数同比增47较10月的50继续放缓但仍高于预期的46而服务价格方面表现出来的上涨仍令市场担忧11月通胀调整后的消费者个人收入上涨03未调整的工资和月薪连续第二个月涨05薪资上涨动力仍强而薪资增幅也是鲍威尔在12月会议重点强调并关注的指标劳动力市场强劲叠加薪资增幅仍居高不下令市场对美联储加息预期再度升温市场预期或再度修正从而继续推动美债收益率回补此前跌幅美联储12月FOMC会议后市场关于加息终点的分歧加剧美国三季度GDP终值公布前市场隐含的终端利率在487左右即在当前的利率加息不到50基点即可完成但美联储12月会议的预测中值为51显然市场认为在通胀趋势回落经济陷入衰退的预期下美联储或许不需要更大幅度的加息但是当前强劲经济数据或造成市场预期再度修正从而继续推动美债收益率回补此前跌幅图2美债收益率曲线变动情况美债10年期利率近图1美债10年期收益率近三个月走势及影响因素一周上升超过20个基点440市场消息称美联储2022-12-23一周前一月前12月或放缓加息500420美国10月CPI放缓480400460美国三季44773英债危机度GDP终美国三季度实44043211380际GDP转正值上修美国11月CPI420低于预期3604178340037472340美国11月非农强劲日本央行上380调YCC上限36036927320340348223003203003月1年2年3年5年7年10年20年30年美国10年期国债收益率数据来源Bloomberg国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分3of13海外策略研究图3美债10年期收益率近期升势主要受实际利率图4美债102年期收益率期限利差略有收窄但仍变动处近40年高位美国10年期国债收益率实际利率通胀预期美债期限利差10Y-2Y50050美国10年期国债收益率美国2年期国债收益率4004030030200201001000000-10-100-20-200数据来源Bloomberg国泰君安证券研究图5利率期货市场隐含加息路径图6利率期货市场隐含加息终点路径变动隐含加息次数左轴隐含政策利率30550隐含2023年5月加息终点路径520254924905004845104754842046146744645050015490400104803500547000300460数据来源Bloomberg国泰君安证券研究图7近一周利率市场隐含的2023年2月加息25图8相较于一个月前当前利率市场隐含2023年2个基点概率略有回落月加息25个基点的概率大幅上升CME期货隐含美联储2023年2月目标利率区间及概率CME期货隐含美联储2023年2月目标利率区间及概率80750706596597060527605050403403414034130302502020133101000000000450-475475-500500-525450-475475-500500-525122320221周前122320221个月前数据来源CMEFedWatch截至2022年12月23日数据国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分4of13海外策略研究2恒指与美债10年期利率的相关走势分析作为全球定价之锚美债10年期收益率对风险资产定价有着重要的影响港股作为离岸美元市场其分母端亦受到美元流动性的直接影响因此美债10年期收益率走势无疑对恒指具有重要的影响但美债10年期收益率上升恒指会不会一定下跌则需要视情况而定21恒指与美债10年期利率多呈正相关从长期走势来看恒指与美债10年期利率多数时间呈正相关我们用恒指和美债10年期收益率的周变化以52周作移动平均计算二者之间的相关关系从恒指与美债10年期利率的相关系数走势来分析其相关系数在多数时间内呈正相关背后对应的逻辑关系为中美经济周期在多数时间内均为同步因此恒指与美债收益率在多段时间内走势有一定的趋同图9长期走势上恒指与美债10年期利率并没有稳定的相关关系恒生指数左轴美债10年期收益率350006005003000040025000300200002001500010010000000数据来源Bloomberg国泰君安证券研究图10恒指在多数时间内同美债10年期利率相关关系为正而当前相关关系为负相关07恒生指数美债10年期利率相关系数06050403020100-01-02-03-04备注计算相关系数时为周变化并采用52周移动平均数据来源Bloomberg国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分5of13海外策略研究图12中国经济景气度与美国经济景气度多数时间图11中国经济增速同美国经济周期多呈同步内趋同美国GDP年率中国GDP同比美国制造业PMI中国制造业PMI2006512060150100551000805050060450004040-5035020-10030000数据来源Bloomberg国泰君安证券研究22美债10年期利率快速上升与恒指相关系数快速下降若股指或企业的盈利增速下行或转负阶段而美债10年期收益率快速上升时估值快速承压仍将导致股市下跌而该阶段恒指与美债10年期收益率相关系数快速下降甚至转负美债10年期收益率作为无风险利率主要影响恒指的估值端即美债10年期收益率上涨时意味着无风险利率上升股指或上市企业的折现的未来现金流减少从而造成股市下跌但这一关系不是必然的如果股指或者企业的盈利增速快于无风险利率抬升时股指和企业仍然会上涨相反若股指或企业的盈利增速下行或转负阶段则当美债10年期收益率快速上升时估值快速承压仍导致股市下跌而该阶段恒指与美债10年期收益率相关系数往往快速下降甚至转负图13美债10年期利率在快速上升的阶段恒指与美债10年期利率相关系数快速下降甚至转负恒生指数美债10年期利率相关系数美债10年期收益率右轴0760006055000440003023000100200-01-02100-03-04000数据来源Bloomberg国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分6of13海外策略研究图14从月度变化来看美债10年期利率月度上涨较快时恒指与美债10年期利率相关系数快速回落美债10年期利率月度变动BP右轴恒指美债10年期利率相关系数070100800506003040200100-010-20-030-40-60-050-80-070-100数据来源Bloomberg国泰君安证券研究23恒指盈利增速上行时恒指美债利率相关关系多为正当恒指预测12个月EPS增速在上行时恒指与美债10年期利率相关系数多呈正相关长期来看盈利是港股上行的主要驱动力当恒指预计未来12个月EPS增速在上行时恒指与美债10年期利率相关系数多呈正相关即前文所提及的股指或者企业的盈利增速快于无风险利率抬升的影响时港股仍然会上涨中国经济景气度上行时恒指受美债利率抬升影响较小反之则大恒指的盈利预期多与中国经济的景气度相关当中国制造业PMI位于扩张区间时恒指与美债10年期利率相关系数多数为正而在PMI处于收缩区间时恒指与美债10年期利率的正相关关系便开始发生逆转中国工业增加值增速上行时恒指与美债10年期利率相关系数多数为正而当工业增加值增速下行或转负时恒指与美债相关关系同样发生逆转因此二者均反映了当中国经济企景气度较高时恒指受美债10年期利率上升的影响较小反之则较大图15长期走势来看恒指多数时间内主要受盈利驱动恒生指数恒指预测12个月EPS增速右轴350000030020030000001002500000002000000-1001500000-2001000000-300数据来源Bloomberg国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分7of13海外策略研究图16当恒指预测12个月EPS增速在上行时恒指与美债10年期利率相关系数多呈正相关恒指美债10年期利率相关系数恒指预测12个月EPS增速右轴04040030003020002010001000-100000-200-010-300-020-400数据来源Bloomberg国泰君安证券研究图17当中国制造业PMI位于扩张区间时恒指与图18中国工业增加值增速上行时恒指与美债10美债10年期利率相关系数多数为正年期利率相关系数多数为正中国制造业PMI恒指美债10年期利率相关系数右轴中国工业增加值恒指美债10年期利率相关系数右轴600302505580202004565401015035250000100248-0105014644-0200004240-030-5-01数据来源Bloomberg国泰君安证券研究3美债收益率上升对恒指的调整会有多大31美债10年期收益率上升对美股的冲击2022年下半年以来随着美股盈利增速逐渐回落且在美联储激进加息的带动下美债10年期收益率中枢快速抬升标普500与美债10年期利率相关关系转负美股2022年下半年来的调整主要来自分母端压力由于美债10年期收益率对美股分母端的影响与港股相同同时标普500指数与美债10年期利率的相关系数走势也与港股恒指具有一定的相似之处因此我们可以通过美债10年期利率上升对美股的冲击来估计美债10年期利率上升对港股恒指的影响从2022年美债收益率两轮快速上涨的周期内3-5月10年期美债收益率涨超140基点而8-10月涨超160基点标普调整的幅度在15左右因此通过简单的线性外推不考虑其他因素的影响下美债10年期利率上涨10个基点对应造成标普500指数近1的跌幅请务必阅读正文之后的免责条款部分8of13海外策略研究图19标普500指数与美债10年期利率多数时间内呈正相关2022年下半年以来主要呈负相关10标普500美债10年期利率相关系数0806040200-02-04数据来源Bloomberg国泰君安证券研究图20标普500指数在2022年3月-5月8月-10月的两轮美债收益率急涨的调整幅度在15左右美国10年期国债收益率标普500指数右轴500500045048004600400440035042003004000250380020036001502021年2月-3月2022年3月-5月34002022年8月-10月美债10年期收益率由10升至美债10年期收益率由17升至美债10年期收益率由25710017标普500指数期间最大回31标普500指数期间最大3200升至422标普500指数撤为4回撤为158期间最大回撤为1660503000数据来源Bloomberg国泰君安证券研究32港股受美利率上升或有所调整但幅度上相对有限现阶段政策底已经确认市场正在等待业绩底的出现掣肘港股的不确定性因素已有所消除因而此轮美债收益率的上涨预计对港股的调整幅度或有限在2022年3-5月以及8-10月美债收益率两轮快速上冲时期港股跟随海外均有一定程度的调整但期间港股的回调也计入了疫情反复等利空因素根据美股调整的幅度来看美债收益率上涨10个基点或对应1的跌幅而从月度涨幅来看恒生指数在2022年3月-5月8月-10月的两轮美债收益率急涨的调整中单月涨跌幅为-42及-1472022年5月中国经济处于弱复苏中经济景气度有所上行尽管美债收益率急升分母端承压相对较小而8月中国经济受疫情影响景气度有所回落分母端压力则再度上升请务必阅读正文之后的免责条款部分9of13海外策略研究当美债利率上升遇到中国经济复苏港股方向将与复苏保持一致港股在本轮加息前的此前两轮加息2016-182004-06及美债利率上涨期间恒指多呈升势核心原因在于其盈利增速正在向上同时在恒指盈利增速向上期间恒指与标普500的相关系数减弱而与沪深300指数的相关系数上升因此随着中国政策端的持续发力中国经济有望在2023年重回弱复苏从而或与美国形成错位而美联储加息和美债利率上升的影响因素将会有所减弱短期内强预期和弱现实博弈市场正在寻找共识港股会经历震荡期从历次复盘的指数和行业表现来看港股市场一般经历确认政策底到宏观经济指标的逐渐验证再到盈利一致预期出现上修的过程期间通常会表现反复但整体不会跌破前低除2015年受A股显著拖累影响以外在过去两年的政策底到业绩底的过程中港股期间回调幅度大概在10-152020年3月和9月港股分别确认本轮政策底市场底而业绩底则出现在2021年1月期间回撤为118而最近一轮为2022年3月确认政策底市场底和业绩底出现在2季度疫情好转以后期间回撤为139同时国内经济复苏短期受疫情因素影响经济底和业绩底出现时点或有所延缓以及美股盈利下修美联储紧缩超预期等风险因素仍会造成港股行情反复需要注意节奏展望2023年利空出尽后的港股有望迎来曙光将乘上三级火箭跨过三座大山从分子端盈利来看中国经济逐步复苏海外经济或步入衰退从分母端估值来看海外通胀和流动性缓解推动估值修复东升西落全球资金或提升对港股配置权重整体上2023年中国经济复苏叠加美元美债利率下行港股弹性更大图21恒生指数在2022年3月-5月8月-10月的两轮美债收益率急涨的调整幅度在13-25左右但期间有计入过度的悲观预期因而回撤幅度或远小于前两轮的调整美国10年期国债收益率恒生指数右轴5003200045030000280004002600035024000300220002502000020018000150160002021年2月-3月2022年3月-5月2022年8月-10月美债10年期收益率由10美债年期收益率由升至美债10年期收益率由257100101714000升至17恒生指数期间31恒生指数期间最大回撤升至422恒生指数期间最大回撤为10为139最大回撤为26705012000数据来源Bloomberg国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分10of13海外策略研究图22从月度涨幅来看恒生指数在2022年3月-5月8月-10月的两轮美债收益率急涨的调整中单月涨跌幅为-42及-147而5月中国经济处于弱复苏8月经济受疫情影响再度转弱美债10年期利率月度变动BP右轴估值贡献盈利贡献恒生指数月度回报率2501002008015060100405020000-50-21-20-42-100-40-150-60-147-200-80-250-100数据来源Bloomberg国泰君安证券研究图23美债利率上升利空港股但在此前两轮加息及图24美股分子端下修时恒指与标普500指数的相美债利率上涨期间恒指多呈升势关系数有所上升恒生指数左轴美国联邦基金目标利率美债10年期利率恒指标普500相关系数标普500EPS同比增速右轴360008005080070320000406006028000500304002400040020200200003020010001600010000-20012000008000-10-010-400数据来源Bloomberg国泰君安证券研究图25恒指盈利增速上升时恒指与标普500的相关系数减弱而与沪深300指数的相关系数上升恒指标普500相关系数恒指沪深300相关系数恒指预测12个月EPS增速右轴10040030008020006010004000-100020-200000-300-020-400数据来源Bloomberg国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分11of13海外策略研究风险提示联储紧缩超预期全球经济衰退预期金融市场风险加剧感谢李少金对本报告的贡献请务必阅读正文之后的免责条款部分12of13海外策略研究本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明增持相对沪深300指数涨幅15以上1投资建议的比较标准谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间投资评级分为股票评级和行业评级股票投资评级以报告发布后的12个月内的市场表现中性相对沪深300指数涨幅介于-55为比较标准报告发布日后的12个月减持相对沪深300指数下跌5以上内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基增持明显强于沪深300指数准行业投资评级中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广深圳市福田区益田路6009号新世界北京市西城区金融大街甲9号金融场20层商务中心34层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分13of13