本篇专题报告聚焦广义上的职业教育领域，既包含学历范畴的职业教育（港股民办高教），也包括非学历教育范畴的职业技能培训赛道（A股为主）。
　　教育子赛道政策梳理：通过对《民促法实施条例》、“双减政策”的详细复盘，可知政策对社会资本参与职业教育行业建设持鼓励态度，同时也对民营资本参与学前教育&义务教育阶段&K9课外培训发展有着明确约束。按照政策监管严格程度：1）K9课外培训：不再审批新的面向义务教育阶段/普通高中阶段的学科类校外培训机构，同时切断一切资本化路径。现有学科类培训机构统一登记为非营利性机构。2）义务教育阶段K9学校+学前教育：限制兼并收购、取缔协议控制的合法性（面临业务剥离或退市）。3）民办高教+高中：并购担忧消除，允许合理合法的关联交易，态度友好。4）职业技能培训：鼓励国有+民办资本共同介入，未受到明确监管影响。
　　职教赛道利好政策接踵而至。2021年10月《关于推动现代职业教育高质量发展的意见》—2022年5月《职业教育法》—2022年12月《关于深化现代职业教育体系建设改革的意见》，系列政策反复重申国家支持态度，鼓励社会力量参与职业教育行业建设，且不断在招生/金融/财政等方面给与支持。
　　民办高教&职教培训赛道经营复盘：1）民办高教板块重点关注收入、利润、分红以及分类登记进度指标。FY2022财年，中教控股/希望教育/新高教集团/中国科培收入同增29%/31%/28%/29%，在校生人数&学费提升带动，但加大内生投入背景下板块利润率下行；此外新高教集团/中教控股/中国科培维持高比例现金分红，希望教育则停止派息；黑龙江、江西、广西营利性转设进度居前，预计2023年内落地。2）职教培训板块关注防控政策优化下需求的复苏。传智教育Q1-3收入6.23亿元/+27%,归母净利润1.66亿元/+161%，合同负债持续提升，课程平均就业率维持90%+，防控政策优化招生有望反弹；中公教育22Q3已扭亏，国考计划招录人数与报考人数持续增长。
　　风险提示：政策趋严、外延扩张缓慢、招生不及预期、商誉减值等。
　　投资建议：政策暖风频吹，板块情绪筑底回升，维持板块“超配”评级。
　　2021年“双减”政策监管力度空前，引发了教育板块整体性恐慌，叠加2022年初做空邮件扰动，高教板块股价持续低迷，而A股职教培训板块除受情绪影响外，疫情对公司经营确实也产生扰动。但2022年以来职业教育行业政策频发，反复重申鼓励多元办学格局的态度。民办高教板块基本面稳健，部分省份营利性选择推进，板块估值有望回暖。同时伴随防控政策优化，职教培训需求也有望逐渐复苏。综合考虑估值性价比&催化剂，民办高教板块重点推荐中教控股、新高教集团、中国科培、希望教育；A股职教培训板块推荐传智教育、中公教育。

研究报告全文：证券研究报告2022年12月26日职业教育行业专题超配职教赛道政策暖风频吹板块情绪预期触底回暖核心观点行业研究行业专题本篇专题报告聚焦广义上的职业教育领域既包含学历范畴的职业教育港社会服务教育股民办高教也包括非学历教育范畴的职业技能培训赛道A股为主超配维持评级教育子赛道政策梳理通过对民促法实施条例双减政策的详细复证券分析师曾光证券分析师钟潇盘可知政策对社会资本参与职业教育行业建设持鼓励态度同时也对民营0755-821508090755-82132098zengguangguosencomcnzhongxiaoguosencomcn资本参与学前教育义务教育阶段K9课外培训发展有着明确约束按照政策S0980511040003S0980513100003监管严格程度1K9课外培训不再审批新的面向义务教育阶段普通高中证券分析师张鲁联系人白晓琦阶段的学科类校外培训机构同时切断一切资本化路径现有学科类培训机010-880053770755-81981232zhanglu5guosencomcnbaixiaoqiguosencomcn构统一登记为非营利性机构2义务教育阶段K9学校学前教育限制兼S0980521120002并收购取缔协议控制的合法性面临业务剥离或退市3民办高教高市场走势中并购担忧消除允许合理合法的关联交易态度友好4职业技能培训鼓励国有民办资本共同介入未受到明确监管影响职教赛道利好政策接踵而至2021年10月关于推动现代职业教育高质量发展的意见2022年5月职业教育法2022年12月关于深化现代职业教育体系建设改革的意见系列政策反复重申国家支持态度鼓励社会力量参与职业教育行业建设且不断在招生金融财政等方面给与支持民办高教职教培训赛道经营复盘1民办高教板块重点关注收入利润分红以及分类登记进度指标FY2022财年中教控股希望教育新高教集团中国科培收入同增29312829在校生人数学费提升带动但加大资料来源Wind国信证券经济研究所整理内生投入背景下板块利润率下行此外新高教集团中教控股中国科培维持相关研究报告高比例现金分红希望教育则停止派息黑龙江江西广西营利性转设进高教行业跟踪点评-基本面延续稳健表现估值回暖行情如期度居前预计2023年内落地2职教培训板块关注防控政策优化下需求的而至2022-11-21海外教育行业6月投资策略政策落地利好高教职教教培静复苏传智教育Q1-3收入623亿元27归母净利润166亿元161待政策落地2021-05-30合同负债持续提升课程平均就业率维持90防控政策优化招生有望反弹国信证券-海外教育行业2月投资策略积极关注高教和在线教育配置机遇2021-01-29中公教育22Q3已扭亏国考计划招录人数与报考人数持续增长海外教育快评基本面向上情绪面企稳板块投资机遇显现2020-11-09风险提示政策趋严外延扩张缓慢招生不及预期商誉减值等投资建议政策暖风频吹板块情绪筑底回升维持板块超配评级2021年双减政策监管力度空前引发了教育板块整体性恐慌叠加2022年初做空邮件扰动高教板块股价持续低迷而A股职教培训板块除受情绪影响外疫情对公司经营确实也产生扰动但2022年以来职业教育行业政策频发反复重申鼓励多元办学格局的态度民办高教板块基本面稳健部分省份营利性选择推进板块估值有望回暖同时伴随防控政策优化职教培训需求也有望逐渐复苏综合考虑估值性价比催化剂民办高教板块重点推荐中教控股新高教集团中国科培希望教育A股职教培训板块推荐传智教育中公教育重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级元亿元2023E2024E2023E2024E0839HK中教控股买入1020243081011149198142001HK希望教育买入08064220110136625602001HK中国科培买入33066500470546395562001HK新高教集团买入3916109052058684613003032SZ传智教育增持1800724405907130692536资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告内容目录广义职业教育政策余波渐平职教利好政策接踵而至4职业教育培训学历职教需求刚性壁垒高职教培训看重效果4政策梳理职业教育鼓励政策频发多元办学格局持续明确5经营复盘民办高教收入稳健但利润短期承压职教培训需求有望反弹6民办高教收入增长稳健分类登记各地稳步推进6职业技能培训就业率系核心防控政策优化带动需求回暖8投资建议政策暖风频吹板块情绪筑底回升13港股高教A股职业技能培训板块复盘13投资建议政策暖风频吹板块情绪有望触底回升15风险提示16请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图表目录图1中国教育行业体系示意图纵轴为办学性质横轴为办学层次4图22020-2022前三季度公司营业收入归母净利润及同比增速9图3传智教育合同负债情况9图42020-2022前三季度传智教育毛利率与净利率9图52020-2022前三季度传智教育期间费用率9图62021年至今数字化专业人才课程就业率10图72021年至今数字化应用人才课程就业率10图82021年至今数字化专业人才课程就业薪资10图92021年至今数字化应用人才课程就业薪资10图102018-2022前三季度公司营业收入归母净利润及同比增速10图11中公教育学习基地数量及同比增速10图122018-2022前三季度中公教育毛利率与净利率11图132020Q3-2022Q3传智教育期间费用率11图142012-2023国考计划招录人数及同比增速11图152012-2022国考报考人数及同比增速11图16中教控股希望教育上市以来走势复盘14图17中公教育传智教育上市以来走势复盘15表1不同教育阶段的民办学校政策对比5表2职业教育领域相关法律法规6表3民办高教板块核心经营指标梳理7表4各省营利性转设进展及上市公司学校布局8表5202223各省公务员招录情况12表6各地事业单位招录情况12表7可比公司估值表15请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告广义职业教育政策余波渐平职教利好政策接踵而至职业教育培训学历职教需求刚性壁垒高职教培训看重效果根据不同民办学校的办学性质本文将中国教育行业分为学历教育非学历教育两个类1学历教育涵盖普通教育小学初中普通高中普通高等教育与职业教育中等职业教育高等职业教育两大类一般的升学路径为学生接受小学初中教育后面临中等职业教育与普通高中的分流前者进入中等专业学校技术学校职业高中经过3年学习后直接就业或继续升学至本省高等职业教育院校一般而言走职业教育路径的学生综合因素扰动下学历上限多数为专科或二三本毕业能够达到本科专升本考试甚至研究生学历凤毛麟角后者则大部分通过普通高考一般为6月进入大学接受普通高等教育较高比例的学生能够拿到本科研究生毕业的学历学历天花板明显高于走职业教育路径的学生2非学历教育包括早教K12课外辅导素质教育培训及职业技能培训等业态其中早教主要指商业早教针对0-6岁的婴幼儿以体能艺术课的形式达到强身健体艺术启蒙的效果素质教育培训主要指音乐艺术体育等课外兴趣班职业技能培训主要指IT会计美容美发等技能培训业态以提升参培学员的就业竞争力本篇专题报告核心聚焦广义上的职业教育领域既包含学历教育范畴的职业教育也包括非学历教育范畴的职业技能培训教育业态与学历类普通教育院校多为公办背景相反学历类职业教育院校多为民营背景具有刚需弱周期新进壁垒高的特点对应上市公司有中教控股希望教育新高教集团中国科培等非学历职业技能培训供应商产品核心竞争力在于培训效果代表上市公司为传智教育达内教育中公教育等图1中国教育行业体系示意图纵轴为办学性质横轴为办学层次资料来源教育部国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告政策梳理职业教育鼓励政策频发多元办学格局持续明确政策是行业发展的核心影响因素教育尤甚任何行业的发展都有赖于国家政策的扶持鼓励和监管约束教育行业则直接关系到国家的人才培养产业升级和民族进步因此往往受到国家政策的强监管通过对民促法实施条例双减政策的详细复盘我们可以看出政策对社会资本更加深入参与到职业教育行业发展的鼓励态度同时也对民营资本参与学前教育义务教育阶段行业发展的明确约束国家希望其承担更多相关学段办学责任的担当和主导意愿此外政策明确提出坚持从严治理全面规范义务教育阶段校外培训行为监管力度空前按照政策监管的严格程度我们将相关赛道排序如下1课外培训从严审批不再审批新的面向义务教育阶段普通高中阶段学生的学科类校外培训机构同时将全面排查线上学科类培训机构进行重新审批同时切断一切资本化路径现有学科类培训机构统一登记为非营利性机构学科类培训机构一律不得上市融资严禁资本化运作2义务教育阶段K9学校学前教育限制义务教育阶段K9学校以及非营利性幼儿园兼并收购协议控制的合法性存在相关业务的上市公司面临业务剥离或退市的问题3民办高教高中新实施条例对高教及高中的收购兼并协议控制表述全部删除较之送审稿市场对于高教高中外延整合担忧消除同时允许合理合法的关联交易高教高中成长逻辑通畅估值预计将继续修复4职业技能培训鼓励国有民办资本共同介入政策限制少未受到明确监管影响表1不同教育阶段的民办学校政策对比学历教育非学历教育义务教育小学初中高等教育学前教育校外培训职业培训各级人民政府应当依在中国境内设立的外商投资企构建政府统筹管理行业企业积法支持和规范社会力业以及外方为实际控制人的社各地不再审批新的面向极举办社会力量深度参与的多量举办民办教育保会组织不得举办参与举办或大力发展公办园支持社义务教育阶段学生的学元办学格局鼓励上市公司行障民办学校依法办办学原则者实际控制实施义务教育的民会力量举办普惠型幼儿科类校外培训机构现业龙头企业举办职业教育鼓励学自主管理鼓励办学校举办其他类型民办学园有学科类培训机构统一各类企业依法参与举办职业教引导民办学校提高质校的应当符合国家有关外商登记为非营利性机构育量办出特色满足投资的规定多样化教育需求其他民办学校除义务教育阶段不得通过股票市场融资是否允许上实施义务教育的民办学校不得与利益关联方进行交易的应当投资营利性幼儿园不得学科类培训机构一律不市VIE架构与利益关联方进行交易VIE合遵循公开公平公允的原则通过发行股份或支付现得上市融资严禁资本暂无相关限制合法性法性被取缔合理定价规范决策不得损害金等方式购买营利性幼化运作国家利益学校利益和师生权益儿园资产上市公司不得通过股票社会资本不得兼并收购市场融资投资学科类培任何社会组织和个人不得通过协议控制非营利性幼儿是否允许收训机构不得通过发行兼并收购协议控制等方式控暂无相关限制园参与并购加盟连暂无相关限制并购股份或支付现金等方式制实施义务教育的民办学校锁经营的营利性幼儿园购买学科类培训机构资报教育部门备案产非营利性民办园收费具体办法由省级政府制定坚持公益属性学科类营利性民办园收费标准收费限制政府定价为主市场调节为主校外培训收费纳入政府暂无相关限制实行市场调节地方政府指导价管理进行价格监管坚决抑制过高收费法规总结禁止上市暂未禁止营利性基本无限制禁止上市禁止上市禁止营利性基本无限制资料来源关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见关于学前教育深化改革规范发展的若干意见关于推动现代职业教育高质量发展的意见中华人民共和国民办教育促进法实施条例国信证券经济研究所整理通过对上述政策的剖析我们可以知道国家对民营资本参与职业教育行业建设不存在任何实质性限制下表我们进一步筛选罗列出职业教育行业的纲领性政策请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告如2021年10月关于推动现代职业教育高质量发展的意见2022年12月关于深化现代职业教育体系建设改革的意见上述系列政策不断明确对职业教育赛道的支持态度鼓励社会力量积极参与职业教育行业建设且不断在招生金融财政等方面细化支持路径在培养更多高素质技术技能人才能工巧匠大国工匠的指导思想下我们认为职业教育赛道的政策态度将是连贯且持久的表2职业教育领域相关法律法规文件发文机关时间文件核心内容1把推动现代职业教育高质量发展摆在更加突出的位置充分调动各方面积极性统筹职业教育高等教育继续教育协同创新2制定支持职业教育的金融财政土地信用就业和收入分配等激励政策的具关于深化现代职业教育体系中共中央办公厅202212体举措建设改革的意见国务院办公厅3扩大应用型本科学校在职教高考中的招生规模完善专升本考试办法和培养方式支持高水平本科学校参与职业教育改革4将符合条件的职业教育项目纳入地方政府专项债券预算内投资等的支持范围扩大内需战略规划纲要国务院办公厅202212完善职业技术教育和培训体系支持和规范民办教育发展20222035年1明确职业教育是与普通教育具有同等重要地位的教育类型中华人民共和国职业教育2国家鼓励发展多种层次和形式的职业教育推进多元办学支持社会力量广泛全国人大202205法新修订版平等参与职业教育3国家鼓励指导支持企业和其他社会力量依法举办职业学校职业培训机构1到2025年职业本科教育招生规模不低于高等职业教育招生规模的10关于推动现代职业教育高质中共中央办公厅2021102因地制宜统筹推进职业教育与普通教育协调发展量发展的意见国务院办公厅3构建政府统筹管理行业企业积极举办社会力量深度参与的多元办学格局1国家鼓励企业以独资合资合作等方式依法举办或者参与举办实施职业教育的民办学校民办教育促进法实施条例国务院办公厅2021052其他民办学校除义务教育阶段与利益关联方进行交易的应当遵循公开公平公允的原则3未对职业教育赛道并购作出限制资料来源教育部全国人大国务院国信证券经济研究所整理经营复盘民办高教收入稳健但利润短期承压职教培训需求有望反弹民办高教收入增长稳健分类登记各地稳步推进截至12月初国信社服港股民办高教板块重点公司均已发布FY2022财年数据我们重点关注收入利润利润分红以及分类登记进度等指标1收入端在校生人数学费共同提升带动民办高教板块收入稳健增长通过对重点跟踪高教公司经营复盘中教控股希望教育新高教集团中国科培收入分别同增29312829均保持快速增长其中在校生人数是最核心增长点中教控股希望教育新高教集团中国科培在校生人数分别同增27181215系内生学校人数新学校并表综合带动中教控股并表成都锦城学院中国科培并表哈尔滨淮北学校希望教育并表西那瓦大学集团及陕西思源学院新高教并表郑州学校但展望未来并购暂停下在校生同比增速预计下行新高教则更加注重生均学费增长生均学费同样助推收入增长FY2022财年中教控股希望教育新高教集团中国科培生均学费本科专科分别同增311150其中中国科培受新校并表影响同比持平预计未来增速有望回升请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告2利润端注重高质量内生发展整体利润率下行在行业普遍响应职业教育高质量发展要求且外延并购暂停背景下民办高教板块公司近两年普遍加大了内生投入一方面进行校园扩容校舍改造升级及设备更新等为未来学额提升打下基础另一方面高校普遍积极招聘雇佣优秀教师人才且保障核心教师岗位福利待遇持续提升师生比提供更为优质的课堂教学效果由于上述投入的增加且学生人数爬坡需时间短期毛利率以及净利润率均有所下行但伴随收入端增长运营杠杆作用下未来利润率有望企稳上行3分红情况新高教集团中教控股中国科培维持高比例现金分红希望教育停止派息FY2022财年新高教集团分红率46中国科培28中教控股21希望教育债务压力叠加内生投入暂停派息我们认为分红政策的差异系公司的自身发展投资及资金规划因素前期个别公司停止派系引发市场担忧但我们认为系个例非行业普遍现象表3民办高教板块核心经营指标梳理单位百万元FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023展望营业收入1955267836824756yoy37003750291515在校生人数173462180179240004304487yoy3873320268710生均学费高等教育分部124158155160中教控股yoy2692-1542765毛利率5737597859065791经调净利859106116341891经调净利率4395396344373976分红比例2212387038982089营业收入156823243043yoy4822309120在校生人数140125196747232059280453yoy404117952085生均学费本专科技师112118131希望教育占比小yoy5561099持平经调毛利率524453234904稳定经调净利575788663675858经调净利率367237272493下滑分红比例10493000000营业收入129214971922yoy1587283310在校生人数113507125692143764140535yoy10741181-225生均学费本专科092119137新高教集团yoy2917147810毛利率477244553905-1经调净利592671经调净利率39523493稳定分红比例36714621营业收入11201440yoy285912-15在校生人数104696119948126500yoy1457546生均学费本专科195195中国科培yoy-0225-6毛利率68696272-2核心纯利656755核心纯利率58595242分红比例15162811请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告资料来源公司公告国信证券经济研究所整理注注希望教育新高教集团FY2020财年中国科培FY2021财年为备考报表分红比例为利润分红经调净利润4营利性分类登记进度黑龙江江西广西省份进度居前中国科培旗下院校哈尔滨石油学院黑龙江省新高教集团同样有学校布局8月27日获得教育部颁发的营利性民办学校过渡期的办学许可证申请是在获得省教育厅和省政府同一级审批的基础上再获得教育部的统一及认可随后收获办学许可证这次授予的办学许可证打破沉浸许久的选营选非的呆滞期根据我们对行业的跟踪江西广西省份同样进度较快目前教育厅已经初步同意了民办学校选择营利性申请预计2023年内会有营利性选择结果落地参考黑龙江江西省份进度我们预计未来2-3年全国各省有望陆续出台相关细则推动营利性登记工作表4各省营利性转设进展及上市公司学校布局黑龙江江西广西贵州云南山西陕西四川广东河南湖北重庆海南甘肃江苏内蒙古河北宁夏安徽营利性选已接受学校转设申请资料教育学校已提交营利性申请材已出台征求意暂无进展择进展厅已初步同意黑龙江是过渡期料但教育部还没批复见稿许可证中教控股新高教集团希望教育中国科培资料来源各地教育厅国信证券经济研究所整理职业技能培训就业率系核心防控政策优化带动需求回暖由于学生自民办高校顺利毕业后往往能够接受一份受社会认可的学历证书所以大家很少会削减高教相关的消费支出故民办高教行业的需求是非常稳定的与之形成鲜明对比的是职业技能培训的需求则受疫情停课影响更大一方面课程效果若跟不上下游企业端需求迭代速度相关课程提供商将很难在社会立足另一方面疫情防控背景下线下课程难以开展也在很大程度上影响收入确认但在防控政策不断优化背景下相关需求有望逐渐回暖传智教育近年学员平均就业率维持90新课程有望贡献新的业务增量2022年前三季度公司实现营业收入623亿元同比增加27119年全年收入924亿系学院培训需求提升就业班报名人数增加实现归母净利润166亿元同比增加160619年全年归母业绩18亿实现扣非归母净利润136亿元同比增加206319年全年扣非业绩148亿合同负债方面截至2022Q3公司合同负债为232亿元同比增长184环比2022Q2期末增长92合同负债继续提升表明公司产品需求端依旧强劲在手订单充足是未来业绩持续释放的基础请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告图22020-2022前三季度公司营业收入归母净利润及同比图3传智教育合同负债情况增速资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理利润端2022年前三季度公司毛利率602同比113pct归母净利率266同比136pct扣非归母净利率219同比128pct费用端2022年前三季度公司期间费用率1231同比-281pct其中销售费用率1231同比-281pct管理费用率838同比-150pct研发费用率696同比-228pct财务费用率120同比-196pct系部分校区退租导致租赁利息支出减少所致图42020-2022前三季度传智教育毛利率与净利率图52020-2022前三季度传智教育期间费用率资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理近年学员整体平均就业率维持90就业竞争力凸显我们统计了2021年以来黑马程序员BBS课程设置及就业信息同时考虑到课程就业统计时间存在差异如部分课程就业统计时间为毕业当天学员尚未充分就业剔除毕业30天以内的统计数据据2021年以来的统计数据公司毕业学员整体平均就业率达937平均薪资约1064746元月其中2021年公司各课程就业率均维持在90-100的水平就业薪酬维持在月均10000-15000区间2022年受宏观就业环境承压的影响学员就业率较2021年出现一定程度下滑但各课程就业率仍维持在80以上就业薪资整体表现相对平稳传智教育传统课程以JavaEEHTMLJS前端为主课程占比约分别达到458259近年公司发力IT培训其他细分领域如人工智能开发新媒体短视频运营产品经理等当前新课程班次有限但就业率与就业薪资表现均十分亮眼就业率分别达到957952967就业薪资达到164611110481381484806元我们预计随着公司打磨新课程体系培养方式叠加口碑相传就业需求回暖新课程有望持续贡献新的业务增量请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告图62021年至今数字化专业人才课程就业率图72021年至今数字化应用人才课程就业率资料来源黑马程序员BBS国信证券经济研究所整理资料来源黑马程序员BBS国信证券经济研究所整理图82021年至今数字化专业人才课程就业薪资图92021年至今数字化应用人才课程就业薪资资料来源黑马程序员BBS国信证券经济研究所整理资料来源黑马程序员BBS国信证券经济研究所整理中公教育国考计划招录人数与报考人数延续增长预计下半年迎来收入确认期2022年前三季度公司实现营业收入3894亿元同比减少382实现归母净亏损823亿元去年同期亏损891亿元实现扣非归母净亏损841亿元去年同期亏损968亿元预计未来随招录考试有序恢复公司业务量与收入业绩表现将逐渐转好学习基地数量方面截至2022H1公司直营分部和学习中心数量为1440个覆盖全国31个省市319个地级市直营分部和学习中心数量较2021年底减少419个环比-225图102018-2022前三季度公司营业收入归母净利润及同图11中公教育学习基地数量及同比增速比增速请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理利润端2022年前三季度公司毛利率378同比-52pct归母净利率-211同比-70pct扣非归母净利率-216同比-62pct费用端2022年前三季度公司期间费用率628同比36pct其中销售费用率276同比42pct管理费用率176同比12pct研发费用率124同比-09pct财务费用率52同比-09pct图122018-2022前三季度中公教育毛利率与净利率图132020Q3-2022Q3传智教育期间费用率资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理国考计划招录人数与报考人数延续增长预计下半年迎来收入确认期2019年以来我国国考计划招录人数与报考人数持续增长年化复合增长率分别达到264155今年受到疫情影响原定于12月34日的2023国考笔试推迟于1月78举行预计笔试成绩将于2023年3月上中旬公布参考过往年份国考面试时间多集中于6月中下旬仍有较为充足的进行线下培训的时间我们预计招录人数与报考人数双增下公司国考培训业务相对有支撑预计Q3将逐步进入收入确认期图142012-2023国考计划招录人数及同比增速图152012-2022国考报考人数及同比增速资料来源国家公务员网国信证券经济研究所整理资料来源华图教育中公教育统计公布国信证券经济研究所整理省考笔面试多集中于7-8月上年多省市招录扩招明显当前仅江苏上海山东已发布省考招录公告并于12月完成笔试测评预计年后陆续进入笔试除上海小幅缩招-465外江苏山东扩招明显预计招录人数分别增长13649702022年下表30个省直辖市自治区合计扩招714参考过往时间线绝大部分地区省考笔面试集中于7-8月预计省考面试培训的收入确请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告认多集中于8-9月事业单位招录方面历年一般在4-5月份发布考试相关公告并于公务员笔试结束一个月后进行多省事业单位联考2022年上海陕西石家庄招录人数分别扩招176426我们预计2023年在保就业稳就业基调下各省招录人数扩招将更为明显进而对公司参培人数产生有效支撑表5202223各省公务员招录情况2022招录人数扩招规模笔试时间面试时间拟录取时间陕西64497202279-2022710202283-20228102022817-2022823山西4348-1202279-20227102022730-2022731河北6560-21202279-20227108月中上旬辽宁5269-2202279-20227102022730-2022812022815-2022819吉林589911202279-2022710202285-2022892022818-2022824黑龙江859085202279-2022710202285-202287江苏8159-1420211211-202112122022226-2022227浙江62114202279-2022710202286-2022872022816-2022823安徽6719-2202279-2022710202285-2022872022817-2022823福建4057-2202279-20227102022730-202283山东75222020211217-20211218202234-202237江西682759202279-2022710202288-20228102022826-202292湖北954554202279-2022710202285-2022872022814河南79931202279-2022710202282-2022852022823-2022829湖南836249202279-2022710202286-202289海南176086202279-20227102022年10月20221028-2022113广东1580115202213202273-2022762022年8月-10月四川4624-2420221126-20221127下半年2023113-2023115云南3583-42202279-20227102022730-20227312022年9月贵州465820202279-2022710202286-202287青海1082342022326-2022327202286-2022811202288-2022812甘肃2364-4202279-2022710202286-2022872022815-2022819上海2689-720211211-202112122022317-20223212022728-202283重庆2815122022326-2022327202286-202287202288-2022815天津260718202279-2022710202285-2022872022824-2022830广西430848202279-2022710202283-202284202296-2022913内蒙古4118-22202279-2022710202285-202287202296-2022913新疆3299-342022326-20223272022615-20226182022718-2022722宁夏114752022326-2022327202284-2022872022年10月西藏3046202279-2022710202284-2022852022年10月-11月2023招录人数扩招规模笔试时间面试时间拟录取时间江苏9272136420221217-20221218暂未公布暂未公布上海2564-465202212112023316-2023320暂未公布山东825597020221217暂未公布暂未公布资料来源各省人社局官网各省公务员局各省中公教育官网各省华图教育官网国信证券经济研究所整理表6各地事业单位招录情况地区内容2023年省直8个主管部门单位所属28家事业单位共招聘工作人员84名其中专项招聘高校毕业生免笔试计划29个吉林省岗位序号1号24号非专项免笔试招聘计划55个2022年2月25日省委组织部省人社厅印发江苏省事业单位公开招聘人员工作风险防控指南从源头防范化解事业江苏省单位公开招聘的各种风险隐患安徽省2022年度省直事业单位公开招聘工作人员689名山东省印发新版山东省事业单位公开招聘人员实施办法上海2022年上海事业单位招录4058人三支一扶373人去年招录3475人另外三支一扶339人与去年相比扩招167陕西2022年陕西共招14231人去年招录8698人较去年扩招642022年河北省石家庄市直总共招考人数6573人招考岗位数2535个2021年河北省石家庄市直总共招考人数5214人招河北石家庄考岗位数1798个招录人数同比上升了26宁夏2022年全区共有1276家事业单位提供2791个岗位招聘3859人请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12证券研究报告资料来源各地政府官网国信证券经济研究所整理投资建议政策暖风频吹板块情绪筑底回升港股高教A股职业技能培训板块复盘一高教板块走势复盘1承压回调期201807-201901上市之初中教控股动态估值约25x后续依托高教赛道本身的确定性动态估值最高曾达到约50x希望教育上市之初动态估值约60x2018年8月民促法实施条例送审稿发布市场对民办高教是否面临收并购关联交易等方面的限制产生担忧板块个股出现大幅回调中教控股希望教育估值中枢分别回落至约30x10x2横盘震荡期201902-202004本阶段政策端担忧情绪逐渐缓解高职扩招专项工作实施方案关于实施中国特色高水平高职学校和专业建设计划的意见等政策文件的出台也表明国家鼓励职教发展的大方向没有改变同期公司收入业绩也保持较为快速的增长态势赛道担忧情绪缓解稳健经营节奏支撑下中教控股希望教育动态估值中枢维持约35x15x3政策推动期202005-2021062020年5月教育部办公厅发布关于加快推进独立学院转设工作的实施方案要求到2020年末独立学院全部制定转设工作方案因独立学院转设可带来盈利能力提升并为高教集团提供更丰富的并购标的公司股价企稳回升中教控股希望教育2020年底动态估值最高回升至约50x30x2021年5月民促法实施条例正式稿发布较送审稿更突出对社会资本参与职业教育的鼓励且在较大程度上消除市场在送审稿中产生的政策担忧股价持续靓丽表现并达阶段性高点4担忧扩散期202107-2022052021年7月24日中共中央办公厅国务院办公厅印发关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见双减政策出台后K12教培行业亟待转型受行业政策监管趋严情绪预期带动公司股价阶段也面临较大压力估值承压回调至约15x左右此后10月增发配股摊薄进一步影响股价表现进入2022年1月左右市场传言部分高教上市公司实控人单独约谈的文件继续引发市场对VIE架构合法性学费上涨及收并购的担忧股价再度大幅回撤PE估值回撤至个位数最低约5-6x5触底回升期202206至今随着公司中期业绩持续高增政策持续利好职业教育法颁布超跌高教板块迎来普涨6月中教和希望教育分别公布的招生学额获批进度专升本学额分别同增701588月中国科培旗下哈尔滨石油学院与新高教旗下哈尔滨华德学院均获得黑龙江省教育厅颁发的营利性民办学校过渡期的办学许可证至此打破为期三年的营利性牌照选择的空窗期各省份民办高校营利性选择进程持续推进对板块情绪持续形成正面支撑11月以来前期受政策扰动出现超跌的互联网和房地产板块相继回暖高教个股年报业绩持续验证投资者情绪提振公司股价阶段表现良好估值水平有所回升至PE10x请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容13证券研究报告图16中教控股希望教育上市以来走势复盘资料来源Wind国信证券经济研究所整理二中公教育传智教育走势复盘1中公教育自借壳上市以来一直维持较高估值水平流通盘小业绩表现好从19年初的30x逐步提升至19年11月的70x后因大盘风格转变有所回调但仍有40x2020年初受疫情影响公司股价有所回调此后随着疫情缓解线下培训步入复苏通道且受大盘风格叠加影响公司股价一路上行2020年2月-9月估值从40x攀升至100x但9月中下旬受Q3业绩不善的传闻影响股价暂时下跌估值最低调整至80x左右随着Q3业绩的公布靓丽表现又再次催化股价上涨估值回到100X11月受定增计划影响以及大盘调整股价下跌2021年1月又随着市场风格估值再次上扬达到顶峰2021Q1以来受股份限售解禁以及业绩低于预期等影响公司股价大幅下行2传智教育公司于2021年1月登陆A股上市之初PE为60x随着股价攀升动态PE最高达到150x然后逐步回落至55x-60x区间2021年6月中旬以来受鸿蒙概念及次新概念影响公司股价再度大涨动态PE最高时达到200x后伴随主题炒作的热度减弱公司动态PE回落至50x目前公司整体估值位居30-40x区间系疫情复苏参培意愿回升预期板块题材相对稀缺请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容14证券研究报告图17中公教育传智教育上市以来走势复盘资料来源Wind国信证券经济研究所整理投资建议政策暖风频吹板块情绪有望触底回升双减政策出台后课外辅导行业监管力度空前趋严进而引发了整个教育板块投资情绪的恐慌2022年初做空邮件进一步加重市场恐慌情绪叠加民办教育营利性选择进展迟迟未有实质性进展民办高教板块相关上市公司股价的持续低迷而A股职业技能培训板块除去受投资情绪持续低迷影响外其商业模式更多依赖于线下授课前期国内严格的疫情防控政策也对相关公司课程销课确收进程产生极大扰动进而导致相关公司二级市场表现得的持续低迷职业教育政策暖风频吹板块情绪有望触底回升从2021年10月关于推动现代职业教育高质量发展的意见到2022年12月关于深化现代职业教育体系建设改革的意见职业教育赛道政策始终延续着鼓励多元办学格局的态度叠加民办高教板块基本面依旧稳健且黑龙江江西等省分类登记进度稳步推进我们认为港股高教板块估值有望触底回升同时伴随国内防控政策的优化职业技能培训需求也有望回暖综合考虑成长估值性价比现金流储备需求韧性情绪催化剂港股高教板块重点推荐中教控股新高教集团中国科培希望教育A股职业技能培训板块重点推荐传智教育中公教育表7可比公司估值表股价元港总市值EPS元PEROEPEG投资代码公司简称元评级亿元21A22E23E24E21A22E23E24E21A22E0839HK中教控股102024308062089101114149710439198141317079买入2001HK希望教育08064220060090110131213809662560552012买入2001HK中国科培33066500350420470548587156395561877037买入2001HK新高教集团39161090390460520589127746846131952045买入003032SZ传智教育180072440190480590719427373630692536634026增持002607SZ中公教育57135216-038-010007015-1503-57108157--12545-075买入资料来源Wind国信证券经济研究所整理注中教控股希望教育中国科培新高叫集团对应日期分别为22A23E24E25E请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容15证券研究报告风险提示外延扩张不确定性当前一二级市场估值倒挂的现象仍然存在对外延收购产生一定制约公司估值情况与外延收并购的可行性直接相关未来仍需关注板块的估值修复情况当估值恢复至可并购的程度公司尚面临并购标的筛选价格谈判政府部门审批及后续整合方面的不确定性如出现并购标的质地不佳谈判审批整合环节疏漏等问题将对公司业绩产生负面影响招生不及预期高职院校的招生学额由政府批准一般为一年审批一次学生通过高考志愿进行报考招生不确定性相对较小但中职院校招生与市场需求直接挂钩当学校所在地出现疫情自然灾害等扰动因素时将影响学生实地参观及院校选择进而影响集团学校的新生录取人数政策变动的风险教育行业对政策的敏感度高且因关系到人才培养而面临更为严格的监管要求2018年8月的民促法实施条例送审稿及2022年1月网传上市公司实控人的单独约谈文件均引发市场对政策端限制的担忧导致股价大幅回撤未来不排除因出现新的政策变动而导致行业股价扰动的可能性其它风险1行业竞争加剧风险现有高教集团及其他潜在竞争者可能就现存可并购标的进行竞争且因高教办学门槛较高行业竞争多为存量竞争随主要高教集团市占率提升存在竞争加剧的风险2教师及核心人才流失风险教师核心管理者等人才资源可在不同高校之间自由流动存在主力教师人才流失的风险3集团声誉风险学生安全事故负面新闻报道教学设施不安全事件等可能冲击集团声誉进而影响远期经营4地缘政治冲突风险公司拥有海外院校布局国际关系海外国家地缘政治冲突等可能对院校招生及授课造成影响请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容16证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级类别级别说明买入股价表现优于市场指数20以上股票增持股价表现优于市场指数10-20之间投资评级中性股价表现介于市场指数10之间卖出股价表现弱于市场指数10以上超配行业指数表现优于市场指数10以上行业中性行业指数表现介于市场指数10之间投资评级低配行业指数表现弱于市场指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032