▍碳中和系列报告之十—碳边境税：虽远必征的贸易保护工具
　　政策研究｜2022年12月18日，欧盟正式批准了全球首个碳边境调节机制（CBAM），计划在2023年10月正式运行。预计CBAM的开征将对我国钢铁、铝、有机化学品及塑料等产品出口形成显著冲击，倒逼全国碳市场改革，形成有效碳价机制；但另一方面也将推动全球清洁能源产业需求增长。CBAM的落地可能会加速其他发达国家效仿欧盟出台各自碳边境税，相关风险值得长期关注。
　　▍资产配置专题系列之十七—海外养老金视角下的ESG投资：配置框架、投资执行与绩效评估
　　量化与配置｜ESG投资是养老金机构优化收益风险特征、履行社会责任的“新航道”。海外养老金在配置框架上重视制度、组织架构的顶层设计，并通过ESG整合为具体投资业务提供指导。在投资执行中，通过主题投资、标的筛选和投后管理，确保全投资流程对ESG因素的充分考量。此外，通过碳强度、CVaR、ESG评级等方式，定量化开展ESG投资的绩效评估，为投前、投后提供关键约束。
　　▍债市启明系列20221223—美国消费何去何从？
　　固定收益｜当前美国消费已出现增长乏力，尤其是商品消费。由于明年美国劳动力市场预计将在经济进一步下行的背景下恶化，叠加高通胀对收入的侵蚀，预计居民超额储蓄将于明年一季度被消磨殆尽，明年美国消费面临较大逆风，存在失速风险。其中，预计耐用品消费下行风险最大，其次为非耐用品。
　　▍传媒行业跟踪点评—消费复苏方向明确，互联网、文旅有望受益
　　传媒｜我们认为防疫管控放松和国家扩内需、促销费政策的推动下，2023年消费复苏的方向明确，广告、电商、线下文娱消费等疫情受损板块有望进一步修复。建议关注互联网、文旅+科技等方向的投资机会。

研究报告全文：晨会2022-12-23中信证券研究部重点推荐碳中和系列报告之十碳边境税虽远必征的贸易保护工具政策研究2022年12月18日欧盟正式批准了全球首个碳边境调节机制CBAM计划在2023年10月正式运行预计CBAM的开征将对我国钢铁铝有机化学品及塑料等产品出口形成显著冲击倒逼全国碳市场改革形成有效杨帆碳价机制但另一方面也将推动全球清洁能源产业需求增长CBAM的落地可能会政策研究首席加速其他发达国家效仿欧盟出台各自碳边境税相关风险值得长期关注分析师S1010515100001资产配置专题系列之十七海外养老金视角下的ESG投资配置框架投资执行与绩效评估量化与配置ESG投资是养老金机构优化收益风险特征履行社会责任的新航道海外养老金在配置框架上重视制度组织架构的顶层设计并通过ESG整刘方合为具体投资业务提供指导在投资执行中通过主题投资标的筛选和投后管理组合配置首席确保全投资流程对ESG因素的充分考量此外通过碳强度CVaRESG评级分析师等方式定量化开展ESG投资的绩效评估为投前投后提供关键约束S1010513080004债市启明系列20221223美国消费何去何从固定收益当前美国消费已出现增长乏力尤其是商品消费由于明年美国劳动力市场预计将在经济进一步下行的背景下恶化叠加高通胀对收入的侵蚀预计居民超额储蓄将于明年一季度被消磨殆尽明年美国消费面临较大逆风存在失速风险明明其中预计耐用品消费下行风险最大其次为非耐用品FICC首席分析师S1010517100001传媒行业跟踪点评消费复苏方向明确互联网文旅有望受益传媒我们认为防疫管控放松和国家扩内需促销费政策的推动下2023年消费复苏的方向明确广告电商线下文娱消费等疫情受损板块有望进一步修复建议关注互联网文旅科技等方向的投资机会王冠然传媒行业首席分析师S1010519040005证券研究报告具体分析内容包括相关风险提示等详见后文请务必阅读正文之后第10页起的免责条款和声明晨会2022-12-23晨会一览研究报告碳中和系列报告之十碳边境税虽远必征的贸易保护工具3资产配置专题系列之十七海外养老金视角下的ESG投资配置框架投资执行与绩效评估4债市启明系列20221223美国消费何去何从5传媒行业跟踪点评消费复苏方向明确互联网文旅有望受益6会议提示2022年12月23日1000中国巨石近期情况交流82022年12月23日1500国产运动品牌华北地区专家交流82022年12月23日1530数据治理专题二ESG数据治理改善披露不足并重逻辑与理念82022年12月25日1600国产运动品牌华南地区专家交流82022年12月26日1500数据交易深度解读8请务必阅读正文之后的免责条款和声明2晨会2022-12-23研究报告碳中和系列报告之十碳边境税虽远必征的贸易保护工具政策研究杨帆于翔刘春彤遥远郑辰核心观点2022年12月18日欧盟正式批准了全球首个碳边境调节机制CBAM计划在2023年10月正式运行预计CBAM的开征将对我国钢铁铝有机化学品及塑料等产品出口形成显著冲击倒逼全国碳市场改革形成有效碳价机制但另一方面也将推动全球清洁能源产业需求增长CBAM的落地可能加速其他发达国家效仿欧盟出台各自碳边境税相关风险值得长期关注搭便车现象是当前全球应对气候变化合作的关键阻碍温室气体作为全球公共品其负外部性由各国共同承担碳减排缺乏内生激励同时联合国气候变化框架公约缺乏有效约束机制搭便车现象难以避免碳排放的囚徒困境亟待解决历次气候变化大会所确定的减排目标均未实现气候俱乐部是克服搭便车的新思路核心在于对非参与国征收碳关税威廉诺德豪斯认为各国可以建立以国际目标碳价为核心的气候俱乐部将碳排放的外部性内部化成排放价格激励俱乐部内国家与企业减排同时对非俱乐部国家进行惩罚主要方式即为征收进口关税欧盟已正式批准全球首个碳边境税CBAM针对进口产品的绝对碳排放的碳价差征税CBAM要求出口欧盟的商品根据其碳排放强度缴纳与欧盟企业同等水平的碳成本具体而言CBAM碳边境税进口产品的碳排放进出口国的碳排放价差CBAM将于2023年10月开始试运行2026年正式起征覆盖钢铁水泥铝化肥电力氢能特定条件下的间接排放特定前体和某些下游产品如螺钉和螺栓等钢铁制品美版碳边境税CCA或于明年完成立法2024年开始正式执行美国CCA与欧盟CBAM最大的区别在于欧盟针对进口商品的全部碳排放按当前碳价征税而CCA将只对超过美国平均水平的排放量部分征收费用按固定碳价征收具体而言CCA碳边境税进口产品碳强度-美国产品平均碳强度产品质量或数量固定碳价目前为55美元碳边境税是以气候治理为名的贸易保护工具需关注其与WTO相关规则的兼容性WTO框架下以环保人权为名的新型非关税壁垒日益成为发达国家的贸易保护手段一方面发达国家可以通过碳边境税在国际竞争中保护国内产业限制中国等新兴经济体的经济发展另一方面也可凭借技术优势出口节能设备获取低碳经济发展红利另外碳边境税或与WTO规则中的最惠国待遇原则和国民待遇原则冲突两大制度兼容性存疑以欧盟CBAM为例我们认为未来碳边境税将对我国产生三方面影响对钢铁铝有机化学品等产品出口形成显著冲击欧盟当前碳价水平下中国钢铁出口碳成本超500元吨已超过长流程钢材平均利润钢铁和铝面临的等价税率分别超10和25未来下游产品亦有被纳入CBAM的可能电子产品铝制车架等均有风险敞口预计将倒逼全国碳市场改革形成有效碳价机制由于碳排放数据造假问题目前全国碳市场改革停滞而CBAM接受商品原产国显性碳价预计将倒逼我国碳市场逐步扩大碳市场行业覆盖范围提升碳配额价格请务必阅读正文之后的免责条款和声明3晨会2022-12-23推动全球清洁能源产业需求增长CBAM将外购电力的碳排放也纳入考虑范畴我国清洁能源产业或将迎来显著利好风电光伏组件等产品的出口需求或有明显提升CBAM落地或将引发蝴蝶效应发达国家效仿出台各自碳边境税概率提高G7国家已计划建立全球首个气候俱乐部美英日加等多个国家宣称未来将实施碳边境税政策CBAM的落地可能会加速其他发达国家效仿欧盟这一方面将导致全球气候治理格局的割裂另一方面可能脱离经贸层面上升到政治层面发展为新一轮的全球贸易战相关风险值得长期关注资产配置专题系列之十七海外养老金视角下的ESG投资配置框架投资执行与绩效评估量化与配置刘方赵文荣顾晟曦史丰源唐栋国刘笑天核心观点ESG投资是养老金机构优化收益风险特征履行社会责任的新航道海外养老金在配置框架上重视制度组织架构的顶层设计并通过ESG整合为具体投资业务提供指导在投资执行中通过主题投资标的筛选和投后管理确保全投资流程对ESG因素的充分考量此外通过碳强度CVaRESG评级等方式定量化开展ESG投资的绩效评估为投前投后提供关键约束研究背景ESG投资符合养老金可持续发展要求利于养老金的长期收益创造与风险管理养老金以稳健纪律的投资方式实现长期风险调整后收益的最大化ESG投资与养老金内在利益诉求一致对考虑风险因素适应政策法规变化强化公共属性方面均有裨益多家海外养老金机构已经将ESG投资与其配置框架组合构建绩效评价等层面深度结合其案例与经验分析将为长期机构投资者提供有益启示配置框架实践ESG投资的必要基础配置框架包括制度设计组织架构和ESG整合设计是养老金管理机构实现ESG投资的必要基础制度和组织支持将ESG战略提升到主流高度在设计时应考虑投资形式差异委外投资为主的日本GPIF内部投资为主的加拿大CPPIB有不同的制度组织架构ESG整合对具体的业务开展更具备指导性切实解决ESG投资融入投资流程的核心任务投资执行组合构建与投后管理组合构建强调主题投资和全组合管理的结合主题投资是具有针对性的组合构建养老金通过主动和被动投资布局主题机会分散化配置特征显著包括指数股债实物等途径标的筛选以负面筛选和规范筛选为主通过排除特定行业和公司保证配置行为与投资理念的一致控制ESG相关风险但相比撤资禁投等筛选方式养老金更偏好也有能力与投资标的合作通过所有权行使助力价值创造履行社会责任绩效评估从定性到定量范围不断拓宽绩效评估是ESG投资在投前投后的关键约束为养老金调整投资组合明确ESG治理重心提供依据气候风险评估是养老金在ESG投资中最为关注的评估内容也是ESG绩效评估定量化的起点包括碳足迹和碳强度统计气候情景分析例如CVaR等ESG评级数据覆盖主题相对更加广泛也是全方位绩效评估从定性到定量的关键一步目前正处于探索阶段投资标的信息披露缺失是ESG绩效评估亟待突破的难关部分养老金因此转向投资标的信息披露率的改善经验启示1ESG投资需要制度规章组织规划作为支持同时注意投资形式的差异2明晰ESG整合流程为投资工具在投资流程的运用提供指导3主题投资与全组合管理相结合多元渠道布局4相比标的筛选积极行使所有权是养老金更有意愿也有能力寻求的解决途径5绩效评估从定性走向定量碳足迹碳强度CVaRESG评级等是重要的定量化绩效评估工具风险因素国内市场环境机构特征与海外存在差异ESG政策制度出现变化海外请务必阅读正文之后的免责条款和声明4晨会2022-12-23养老金ESG信息披露不完善绩效评估客观性透明度不足国内外投资标的ESG信息披露缺失债市启明系列20221223美国消费何去何从固定收益明明周成华核心观点当前美国消费已出现增长乏力尤其是商品消费由于明年美国劳动力市场预计将在经济进一步下行的背景下恶化叠加高通胀对收入的侵蚀预计居民超额储蓄将于明年一季度被消磨殆尽明年美国消费面临较大逆风存在失速风险其中预计耐用品消费下行风险最大其次为非耐用品当前美国消费已经出现了增长乏力无论是商品还是服务消费虽然美国名义零售额仍在增长但实际零售额自2021年4月通胀开始飙升后就开始出现疲软具体来看服务消费支出存在一定韧性但耐用品与非耐用品消费自2022年开始增长乏力尤其是非耐用品从居民收入及储蓄水平看明年美国消费压力较大首先美国消费增速与劳动力市场增长密切相关预计明年劳动力市场在经济下行背景下走弱将构成消费的最大逆风美联储激进加息对经济的影响预计明年将进一步显现劳动力市场恶化或在明年上半年消费在此背景下或将较快失速其次除了反映流量的收入水平反映存量的居民储蓄水平也会较大程度影响居民消费而预计此轮美国居民的超额储蓄将于明年一季度左右消耗殆尽其对消费的支撑将变得较为薄弱未来通胀仍将具有粘性并且权益房地产等资产缩水未来存在较大下跌风险因而预计明年美国居民消费支出会被进一步抑制虽然当前美国通胀拐点已现明年通胀压力将继续缓解但通胀仍处于高位住房高租金高贷款还本付息压力仍存通胀对于消费的抑制作用将在未来进一步显现此外在明年美国经济步入衰退时权益房地产等资产缩水也会通过财富效应以及借贷能力对居民消费支出水平构成负面影响回顾历史来看美国经济衰退期间耐用品消费往往会大幅下降非耐用品服务消费波动较小分类来看非耐用品消费增速虽然也会同步在经济放缓时下降但整体降幅有限服务消费波动甚至小于非耐用品消费并且有时会滞后于商品消费变动具有一定的韧性耐用品消费对于经济景气度较为敏感波动往往较大会放大美国经济衰退幅度当前耐用品以及非耐用品已经在今年第二季度大幅下跌服务消费也在快速放缓预计消费的韧性将逐渐消失此外需注意未来美国消费与就业市场二者螺旋性下降的风险Barello2014研究表明不仅投资下降会较大程度影响就业消费增速放缓也会增加失业大多数与消费者相关的失业集中在三个行业制造业专业和商业服务以及零售业而制造业就业人数下降往往是非农就业人数下行的主要驱动因素并且消费对于失业的影响往往更为深远例如在上述研究中Barello发现2010年经济衰退正式结束后与消费者相关的就业占整个经济就业下降的大部分结论收入增速以及储蓄水平是消费支出的核心决定因素疫情冲击后美国居民获得的超额储蓄预计或将于明年一季度消耗殆尽收入增速也已快速下滑劳动力市场存在恶化风险通胀仍具有粘性叠加未来居民权益房地产等资产存在较高下跌风险的预期因而预计明年收入超额储蓄居民资产端对于美国消费的支撑将较有限消费韧性较难持续尤其是商品消费请务必阅读正文之后的免责条款和声明5晨会2022-12-23传媒行业跟踪点评消费复苏方向明确互联网文旅有望受益传媒王冠然任杰核心观点我们认为防疫管控放松和国家扩内需促销费政策的推动下2023年消费复苏的方向明确广告电商线下文娱消费等疫情受损板块有望进一步修复建议关注互联网文旅科技等方向的投资机会防疫管控放松预期兑现促销费重视程度提升疫情管控方面11月以来从防疫政策从二十条到新十条国内防疫管控放松的预期兑现促销费方面12月召开的中央经济工作会议并先后发布扩大内需战略规划纲要20222035年和十四五扩大内需战略实施方案强调把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合提出把恢复和扩大消费摆在优先位置政策在消费领域重点关注传统消费服务消费新型消费和绿色低碳消费四个角度主要内容包括传统消费重点强调了汽车及其配套设施消费以及租售并举的房地产消费服务消费促进文化旅游养老育幼多层次医疗健康服务群众体育家政服务等消费提高教育服务质量和社区公共服务水平新型消费支持自动驾驶无人配送等技术应用发展新零售业态培育互联网社会服务新模式促进共享经济等消费新业态发展支持社交电商网络直播等多样化经营模式绿色低碳消费倡导耐用消费品绿色升级低碳建筑废旧物资循环利用绿色生活等加大政府对低碳产品采购力度广告电商线下文娱消费等板块有望充分受益尽管近期新冠感染人数料将达到高峰但疫情管控放开和国家促消费大方向明确考虑到疫情发展状况和今年的低基数我们认为消费复苏将成为2023年发展主线之一广告电商线下文娱消费等疫情受损板块有望充分受益广告我们预计随着疫情防控措施的变化以及国家扩大内需促进消费政策的出台广告市场有望从3个维度迎来利好1广告主对于经济景气度信心不断回升提高流量平台广告加载率2广告主愿意支付的流量价格提升3广告经营杠杆带来利润端的改善幅度大于收入端电商受益于物流恢复以及用户消费意愿回升线上零售有望展现出良好复苏趋势我们建议关注短视频直播电商的边际变化线下文娱消费二十条到新十条出台的过程中文旅部对应调整疫情防控工作指南不再要求旅客核酸阴性证明查验健康码开展落地检游客出行限制进一步解除我们认为随着防控措施不断优化疫情对于线下文娱消费的扰动有望逐步减弱行业有望迎来新一轮复苏看好互联网文旅科技两大投资主线在疫情防控放开和宏观经济预计将复苏的背景下建议关注互联网板块修复文旅科技两大投资主线互联网宏观经济预计将复苏互联网监管趋于平稳平台降本增效等边际改善有望带动互联网行业基本面进一步修复PCAOB发布公告撤销关于中概股审计检查工作的裁定中概股退市危机暂时告一段落目前互联网行业的估值水平仍处于历史偏低水平建议关注互联网平台业绩兑现以及短视频出海等赛道的机会文旅科技疫情管控放开和宏观经济预计将复苏的背景下居民的文旅出行需求进入复苏通道同时国家大力支持文旅融合发展并提供资金和政策扶持请务必阅读正文之后的免责条款和声明6晨会2022-12-23推动文旅项目落地根据企业预警通2022年地方政府文旅专项债总投资额达到5704亿元截至2022年12月11日根据文化产业评论统计2022年全国文旅领域的重大项目超3000个总投额超38万亿在产业整体复苏的同时ARVR全息投影数字虚拟人等多种新技术不断成熟逐步在文旅场景落地应用为游客带来更加丰富和沉浸的体验我们认为文旅科技的模式有望带来行业革新具有广阔的发展空间风险因素疫情反复超预期宏观经济偏弱导致消费需求恢复不及预期行业政策收紧市场竞争加剧技术进步不及预期内容上线节奏及质量不及预期等请务必阅读正文之后的免责条款和声明7晨会2022-12-23市场数据主要市场指数主要商品期货收盘涨跌涨跌指数收盘价点位1日5日本年1日5日本年沪深300383603014-29-22纽约期油7749-102183上证指数305443-046-36-16纽约期金178700-15906-2香港恒生196792227116-16伦敦期铜839050049-08-14H股指数67163233319-18伦敦期铝236825082-23-16红筹股361598106-10-7伦敦期锌300950-237-93-15日经2252650787046-55-8主要外汇商品道琼斯3302749-105-05-9标普500382239-145-19-20美元指数10439021058纳斯达克1047612-218-31-33美元人民币6990050210德国DAX1391407-130-05-12美元日元13241005-0115法国CAC651797-095-01-9欧元美元10600301-7富时100746928-037061英镑美元120-00201-11注为最近交易日数据期货商品收盘价单位为USD会议提示2022年12月23日1000中国巨石近期情况交流2022年12月23日1500国产运动品牌华北地区专家交流2022年12月23日1530数据治理专题二ESG数据治理改善披露不足并重逻辑与理念2022年12月25日1600国产运动品牌华南地区专家交流2022年12月26日1500数据交易深度解读近期重点研报2022-12-22固收同业存单利率调整到位了吗2022-12-22教育深化职教建设强化市场信心2022-12-22农林牧渔国家推进生物育种产业化生猪养殖景气仍存2022-12-21医药三期临床首获突破百亿美元NASH市场新药可期2022-12-21ESG金融行业ESG评价体系响应国家战略需求深度融合自身业务2022-12-21社服服务业扩大开放试点关注服务业恢复进程2022-12-21固收消费券政策可能出台吗2022-12-21能源化工稳增长预期强化看好政策驱动需求复苏2022-12-21特斯拉TSLAOQ如何看待特斯拉近期的股价表现2022-12-20工控及低压2023年投资策略拥抱顺周期展望数字化2022-12-20宏观日本央行目标区间意外扩大需警惕转向灰犀牛2022-12-20地产房地产政策如何出实招2022-12-20固收扩大内需战略关注哪些要点2022-12-20计算机数据二十条里程碑落地2022-12-19策略非IPO退出方式在逐渐兴起2022-12-19债市聚焦资金面与债市走势缘何背离请务必阅读正文之后的免责条款和声明8晨会2022-12-23中信证券研究部陈聪肖斐斐秦培景祖国鹏执业证书编号S1010510120047执业证书编号S1010510120057执业证书编号S1010512050004执业证书编号S1010512080004姜娅刘方林小驰许英博执业证书编号S1010510120056执业证书编号S1010513080004执业证书编号S1010510120031执业证书编号S1010510120041李鑫田良邵子钦刘海博执业证书编号S1010510120016执业证书编号S1010513110005执业证书编号S1010513110004执业证书编号S1010512080011赵文荣李想王兆宇童成墩执业证书编号S1010512070002执业证书编号S1010515080002执业证书编号S1010514080008执业证书编号S1010513110006厉海强张若海徐晓芳罗鼎执业证书编号S1010512010001执业证书编号S1010516090001执业证书编号S1010515010003执业证书编号S1010516030001王喆张全国敖翀章立聪执业证书编号S1010513110001执业证书编号S1010517050001执业证书编号S1010515020001执业证书编号S1010514110002薛缘杨泽原朱必远余经纬执业证书编号S1010514080007执业证书编号S1010517080002执业证书编号S1010515070004执业证书编号S1010517070005杨帆徐涛陈竹胡叶倩雯执业证书编号S1010515100001执业证书编号S1010517080003执业证书编号S1010516100003执业证书编号S1010517100004盛夏李晗崔嵘刘博阳执业证书编号S1010516110001执业证书编号S1010517030002执业证书编号S1010517040001执业证书编号S1010518040001陈俊云明明顾晟曦王冠然执业证书编号S1010517080001执业证书编号S1010517100001执业证书编号S1010517110001执业证书编号S1010519040005袁健聪汪浩杨清朴唐川林执业证书编号S1010517080005执业证书编号S1010518080005执业证书编号S1010518070001执业证书编号S1010519060002彭家乐薛姣裘翔肖昊执业证书编号S1010518080001执业证书编号S1010518110002执业证书编号S1010518080002执业证书编号S1010519070002林劼尹欣驰李睿鹏于翔执业证书编号S1010519040001执业证书编号S1010519040002执业证书编号S1010519040003执业证书编号S1010519110003扈世民冯重光周成华李超执业证书编号S1010519040004执业证书编号S1010519040006执业证书编号S1010519100001执业证书编号S1010520010001郑一鸣彭博顾训丁杨畅执业证书编号S1010519120002执业证书编号S1010519060001执业证书编号S1010519110002执业证书编号S1010520050002程强孙明新丁奇陆昊执业证书编号S1010520010002执业证书编号S1010519090001执业证书编号S1010519120003执业证书编号S1010519070001纪敏商力黄亚元何翩翩执业证书编号S1010520030002执业证书编号S1010520020002执业证书编号S1010520040001执业证书编号S1010520050004雷俊成华夏史丰源张惟诚执业证书编号S1010520050003执业证书编号S1010520070003执业证书编号S1010519090002执业证书编号S1010520080007汤学章刘春彤李世豪梁楠执业证书编号S1010520090006执业证书编号S1010520080003执业证书编号S1010520070004执业证书编号S1010520090005玛西高娃刘易付宸硕郭韵执业证书编号S1010520100001执业证书编号S1010520090002执业证书编号S1010520080005执业证书编号S1010520100003汤可欣李鸿钊陈旺潘儒琛执业证书编号S1010520120002执业证书编号S1010520110003执业证书编号S1010520090003执业证书编号S1010520110001康达何旺岚唐栋国李景涛执业证书编号S1010520120004执业证书编号S1010520120005执业证书编号S1010520100002执业证书编号S1010520120003沈睦钧刘济玮宋硕赵乃乐执业证书编号S1010521010006执业证书编号S1010521010002执业证书编号S1010520120001执业证书编号S1010521050001李越华鹏伟陈卓冷威执业证书编号S1010521010008执业证书编号S1010521010007执业证书编号S1010521010004执业证书编号S1010521050005徐烨烽柯迈杨家骥王涛执业证书编号S1010521050002执业证书编号S1010521050003执业证书编号S1010521040002执业证书编号S1010521060002彭阳陈宇奇王希明田鹏执业证书编号S1010521070001执业证书编号S1010521050007执业证书编号S1010521040001执业证书编号S1010521010003李鹞刘笑天蒋祎李子俊执业证书编号S1010521070005执业证书编号S1010521070002执业证书编号S1010521050004执业证书编号S1010521080002袁阳拜俊飞吴威辰遥远执业证书编号S1010521070007执业证书编号S1010521070006执业证书编号S1010521060001执业证书编号S1010521090003王亦琛王子源黄耀庭张志强执业证书编号S1010521080003执业证书编号S1010521090002执业证书编号S1010521060003执业证书编号S1010521120001夏胤磊张柯赵云鹏廖原执业证书编号S1010521080005执业证书编号S1010521100003执业证书编号S1010521120002执业证书编号S1010522030004丘远航杜一帆王聪赵新宇执业证书编号S1010521090001执业证书编号S1010521100002执业证书编号S1010522020001执业证书编号S1010522050001朱奕彰张文峰韩世通王博隆执业证书编号S1010521090004执业证书编号S1010522030001执业证书编号S1010522030002执业证书编号S1010522050005王丹周家禾郑辰甘坛焕执业证书编号S1010521110002执业证书编号S1010522040002执业证书编号S1010522040003执业证书编号S1010522070002王诗宸张强刘意董军韬执业证书编号S1010522030006执业证书编号S1010522050003执业证书编号S1010522050004执业证书编号S1010522090003王一涵马庆刘郑逸坤魏鹏程执业证书编号S1010522050002执业证书编号S1010522090001执业证书编号S1010522060001执业证书编号S1010522090007贾凯方伍家豪李家明史周执业证书编号S1010522080001执业证书编号S1010522090002执业证书编号S1010522070001执业证书编号S1010522100003武平乐李康桥简志鑫刘锐执业证书编号S1010522080002执业证书编号S1010522090008执业证书编号S1010522090004执业证书编号S1010522110001宋广超李翀任杰王凯旋执业证书编号S1010522090005执业证书编号S1010522100001执业证书编号S1010522100002执业证书编号S1010522120001请务必阅读正文之后的免责条款和声明9分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上10特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或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