本报告导读：
　　站在新一轮经济周期复苏的起点，2023年A股盈利有望显著修复。大类风格内大小盘同步修复、成长景气延续。关注传统经济周期性修复与新兴成长趋势。
　　摘要：
　　盈利聚焦之总量：站在新一轮经济周期复苏的起点，2023年全A盈利有望显著修复。面对稳经济目标的明确，疫情防控的优化，地产的积极纾困，2023年经济有望重启，预计全A盈利增速边际抬升，盈利能力企稳修复。基于2023年宏观指标展望自上而下预测，全年盈利节奏预计先上后下，经济动能修复叠加低基数影响下，二季度有望成为2023年盈利增速高点，而后小幅回落。基准假设下，全A和全A非金融全年盈利增速预计分别为9.2%和13.6%，而在乐观假设下，全A和全A非金融全年盈利增速预计分别上修至13.8%和21.8%。
　　盈利聚焦之风格：蓝筹与成长共舞。从大小风格上看，2023年大盘蓝筹股与小盘成长股景气同步修复，但中盘蓝筹景气延续回落趋势。2022和2023年沪深300、中证500和中证1000的盈利增速预计分别为6%→8%、-6%→-3%和8%→18%。而从成长与价值风格上看，成长风格盈利高景气有望进一步延续，而价值风格盈利回落，2022和2023年国证成长与国证价值盈利增速预计为10%→11%和9%→2%。
　　盈利聚焦之大类行业：周期板块景气向中下游传导，成长板块景气抬升。1）周期：差异收敛，景气向中下游传导，2023年上中下游周期盈利增速预计分别为22.0%、44.1%和12.3%。2）消费：社会服务和农林牧渔板块增速明显下降（2021年亏损导致2022年大幅高增）拖累板块盈利修复，预计必选和可选消费盈利增速分别为22%→-0.5%和11%→8.3%，若剔除农林牧渔和社会服务，预计必选和可选消费盈利增速分别为5.8%→10.1%和13.7%→16.6%。3）成长景气大幅抬升，预计盈利增速达48%。4）金融保持稳定，预计盈利增速为3.5%。
　　盈利聚焦之一级行业：行业之间收敛，困境行业反转。2023年行业盈利变化的两大特征是行业增速差异的快速收敛，以及多数行业有望实现困境反转。从2023年盈利预测增速看，相比于2022年各行业增速分布在一个更窄的区间内，这意味着寻找具有明显高景气优势的方向较以往将困难得多。另外与2022年多数行业盈利增速明显下滑不同，在2023年宏观经济重启之下，前期承压行业有望实现困境反转，如建筑材料、非银金融、交通运输以及商贸零售等。此外，2023年有望延续高景气的行业有社会服务、农林牧渔、有色金属、美容护理等。
　　关注传统周期性资产的修复与新兴成长的趋势机会。结合2023年景气弹性和盈利能力边际改善方向，重视传统周期性资产的修复与新兴成长的趋势机会。1）传统周期性资产的修复：面对疫情管控的优化，前期受到抑制的部分消费板块细分行业有望迎来困境反转，酒店餐饮、旅游及景区、航空机场等行业盈利增速明显改善，且ROE抬升幅度排名较高。而在周期板块，需求改善带来利润逐步向中下游转移，CPI-PPI剪刀差扩大，航空机场、化纤、水泥等细分行业有望迎来盈利改善，而装修装饰、房地产服务等行业ROE抬升幅度排名亦相对更高。2）新兴成长的趋势机会：光学光电子、风电设备等细分行业盈利明显改善，军工电子行业ROE抬升幅度排名较高。
　　风险提示
　　宏观指标预测偏差风险；盈利模型预测偏差风险；超预期事件导致A股实际盈利与分析师一致预期存在偏差的风险

研究报告全文：策略研究策略研究TableMainInfoTableTitleTableAuthor20221215报告作者方奕分析师盈利展望新的一轮扩张周期021-380316582023年度锐析与展望专题系列二fangyi020833gtjascom证书编号S0880520120005本报告导读A站在新一轮经济周期复苏的起点2023年A股盈利有望显著修复大类风格内大小股郭胤含研究助理盘同步修复成长景气延续关注传统经济周期性修复与新兴成长趋势021-38031691策摘要guoyinhan026925gtjascom略TableSummary盈利聚焦之总量站在新一轮经济周期复苏的起点2023年全A盈证书编号专利有望显著修复面对稳经济目标的明确疫情防控的优化地产的S0880122080038积极纾困2023年经济有望重启预计全A盈利增速边际抬升盈题利能力企稳修复基于2023年宏观指标展望自上而下预测全年盈TableReport相关报告利节奏预计先上后下经济动能修复叠加低基数影响下二季度有望成为2023年盈利增速高点而后小幅回落基准假设下全A和全期权上市有望提升深证100ETF配置价值A非金融全年盈利增速预计分别为92和136而在乐观假设下20221211全A和全A非金融全年盈利增速预计分别上修至138和218中阿峰会引领一带一路新篇章20221207盈利聚焦之风格蓝筹与成长共舞从大小风格上看年大盘2023信用风险收敛聚焦南方中证全指房地产蓝筹股与小盘成长股景气同步修复但中盘蓝筹景气延续回落趋势ETF2022和2023年沪深300中证500和中证1000的盈利增速预计分20221205别为68-6-3和818而从成长与价值风格上看金股组合从看EPS高增长到看空间G成长风格盈利高景气有望进一步延续而价值风格盈利回落2022和20221201证2023年国证成长与国证价值盈利增速预计为1011和92朔风劲龙马归20221130券盈利聚焦之大类行业周期板块景气向中下游传导成长板块景气抬研升1周期差异收敛景气向中下游传导2023年上中下游周期究盈利增速预计分别为220441和1232消费社会服务和报农林牧渔板块增速明显下降2021年亏损导致2022年大幅高增拖累板块盈利修复预计必选和可选消费盈利增速分别为22-05告和1183若剔除农林牧渔和社会服务预计必选和可选消费盈利增速分别为58101和1371663成长景气大幅抬升预计盈利增速达484金融保持稳定预计盈利增速为35盈利聚焦之一级行业行业之间收敛困境行业反转2023年行业盈利变化的两大特征是行业增速差异的快速收敛以及多数行业有望实现困境反转从2023年盈利预测增速看相比于2022年各行业增速分布在一个更窄的区间内这意味着寻找具有明显高景气优势的方向较以往将困难得多另外与2022年多数行业盈利增速明显下滑不同在2023年宏观经济重启之下前期承压行业有望实现困境反转如建筑材料非银金融交通运输以及商贸零售等此外2023年有望延续高景气的行业有社会服务农林牧渔有色金属美容护理等关注传统周期性资产的修复与新兴成长的趋势机会结合2023年景气弹性和盈利能力边际改善方向重视传统周期性资产的修复与新兴成长的趋势机会1传统周期性资产的修复面对疫情管控的优化前期受到抑制的部分消费板块细分行业有望迎来困境反转酒店餐饮旅游及景区航空机场等行业盈利增速明显改善且ROE抬升幅度排名较高而在周期板块需求改善带来利润逐步向中下游转移CPI-PPI剪刀差扩大航空机场化纤水泥等细分行业有望迎来盈利改善而装修装饰房地产服务等行业ROE抬升幅度排名亦相对更高2新兴成长的趋势机会光学光电子风电设备等细分行业盈利明显改善军工电子行业ROE抬升幅度排名较高请务必阅读正文之后的免责条款部分A股策略专题目录12023盈利之总量展望站在新一轮盈利周期修复的起点311自上而下视角走出压力区全年节奏先上后下512自下而上视角全年增速抬升盈利能力企稳修复6121盈利增速2023年全A盈利增速预计为1207122盈利能力2023年全AROE小幅回升至1011022023盈利之风格展望聚焦蓝筹与成长1021市场风格大小盘同步修复成长景气延续1022大类行业中下游周期景气修复成长景气大幅抬升1232023盈利之行业展望关注传统周期性资产的修复与新兴成长的趋势机会1331盈利结构之变行业之间收敛困境行业反转1432一级行业关注景气延续与反转重视ROE修复的方向16321盈利增速关注景气延续与景气反转两条盈利主线16322盈利能力关注盈利能力处于历史底部的行业的修复趋势1733二级行业关注传统周期性资产的修复与新兴成长的趋势机会194风险提示21请务必阅读正文之后的免责条款部分2of22A股策略专题2023年A股盈利三大聚焦盈利聚焦之一站在新一轮经济周期复苏的起点全A盈利增速抬升进入2023年随着稳增长信号的逐步明确疫情防控的逐步优化地产的积极纾困经济有望实现重启预计全A盈利增速边际抬升盈利能力企稳修复基于2023年宏观指标展望自上而下预测全年盈利节奏预计先上后下经济动能修复叠加低基数影响下二季度有望成为2023年盈利增速高点而后小幅回落基准情形下2023年全AQ1-Q4单季度净利润增速分别为41134110和64单季度ROE分别为263026和14而在乐观情形下2023年全AQ1-Q4单季度净利润增速分别为82192160和89单季度ROE分别为273227和15从自下而上预测增速来看2023年全A和全A非金融盈利增速分别为120和112盈利聚焦之二行业之间收敛困境行业反转2023年行业盈利变化的两大特征是行业增速差异的快速收敛以及多数行业有望实现困境反转从2023年盈利预测增速看相比于2022年各行业增速分布在一个更窄的区间内这意味着寻找具有明显高景气优势的方向较以往将困难得多另外与2022年多数行业盈利增速明显下滑不同在2023年宏观经济重启之下前期承压行业有望实现困境反转如建筑材料非银金融交通运输以及商贸零售等此外2023年有望延续高景气的行业有社会服务农林牧渔有色金属美容护理等盈利聚焦之三关注传统周期性资产的修复与新兴成长的趋势机会结合2023年景气弹性和盈利能力边际改善方向重点关注传统经济的复苏空间以及新经济的转型资产空间1经济重启下的复苏空间面对疫情管控的优化前期受到抑制的部分消费板块细分行业有望迎来困境反转酒店餐饮旅游及景区航空机场等行业盈利增速明显改善且ROE抬升幅度排名较高而在周期板块需求改善带来利润逐步向中下游转移CPI-PPI剪刀差扩大航空机场化纤水泥等细分行业有望迎来盈利改善而装修装饰房地产服务等行业ROE抬升幅度排名亦相对更高2决胜未来的转型资产空间光学光电子风电设备等细分行业盈利明显改善军工电子行业ROE抬升幅度排名较高12023盈利之总量展望站在新一轮盈利周期修复的起点如何预测盈利增速我们通过自上而下与自下而上两类视角预测盈利增速自上而下视角重在对盈利节奏的判断从宏观视角出发自上而下利用计量模型对全A非金融板块的净利润增速进行预测得到2023年全A非金融板块各季度净利润同比增速同时考虑到金融板块自下而上预测的高准确度汇总得到全A板块各季度净利润增速而自下而上请务必阅读正文之后的免责条款部分3of22A股策略专题视角重在对盈利增速的判断在个股Wind一致预期数据基础上结合历史预测准确度进行误差调整最终得到2023年归母净利润同比增速两种预测方式各有所长各有侧重自上而下的预测能够进一步预测全年各季度的盈利节奏而自下而上的预测不仅能够对总量层面的全A与全A非金融进行预测更能进一步下沉至不同风格和行业的盈利预测便于不同风格和行业间盈利特征变化的预测站在新一轮经济周期复苏的起点2023年A股盈利有望显著修复自上而下来看进入2023年随着稳经济的逐步发力全年盈利增速大幅修复Q2在低基数影响下将迎来全年盈利增速顶基准情形下2023年全AQ1-Q4单季度净利润增速分别为41134110和64单季度ROE分别为263026和14而在乐观情形下2023年全AQ1-Q4单季度净利润增速分别为82192160和89单季度ROE分别为273227和15从自下而上预测增速来看2023年全A和全A非金融盈利增速分别为120和112图1国君策略A股盈利预测分析框架数据来源国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分4of22A股策略专题表1核心预测结果2023年全A盈利有望显著修复自上而下自下而上指标板块单季预测值全年预测值全年预测值2022Q4E2023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E2022E2023E2022E2023E全A5841134110647792111120盈利增速全A非金融464619216511299136112112全A1526302614989698101ROE全A非金融092230230882838896自上而下指标板块单季预测值全年预测值2022Q4E2023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E2022E2023E盈利增速全A59821921608977138乐观情形全A非金融5111628425017799218ROE全A152732271598100乐观情形全A非金融09243225098289数据来源Wind国泰君安证券研究11自上而下视角走出压力区全年节奏先上后下我们采用自上而下的方法对全A非金融板块2022年各季度的盈利进行预测将净利润拆分为营业收入与净利率并分别对营业收入增速与净利率单独进行预测净利润营业收入净利率净利润增速营收增速净利率增速营收增速净利率增速考虑到净利率更多受价格因素主导而营业收入则更多由销量贡献我们在筛选二者的影响因子时亦从量与价两个维度进行考量同时考虑宏观预测数据可得性选择6个量指标实际GDP同比M2同比新增人民币贷款同比社会融资规模同比社会消费品零售总额同比固定资产投资完成额累计同比选择3个价指标PPI同比CPI同比美元兑人民币汇率根据盈利传导逻辑价指标的组合可以解释净利率的变动营业收入虽然是量指标但价对其影响不能忽视因此解释营收增速需从量价两个维度的共同考虑进一步考虑到金融板块自下而上的高准确性以及其历年各个季度间净利润占比的稳定性我们在全A非金融板块的预测基础上将2022年金融板块全年净利润按照2016-2021年各季度的平均占比折算到各个季度最终得到全A2022年各季度净利润增速同时进一步对股东权益拟合得到全A与全A非金融板块的ROETTM预测2023年走出压力区全A盈利增速大幅抬升从自上而下的盈利预测结果来看2022年全A和全A非金融累计增速分别为77和99而进入2023年随着稳增长信号的逐步明确疫情防控的逐步优化地产的积极纾困经济有望实现重启预计全A盈利增速边际抬升盈利能力企稳修复其中在基准情形下2023年全AQ1-Q4单季度净利润增速分别为41134110和64单季度ROE分别为263026和14而在乐观情形下2023年全AQ1-Q4单季度净利润增速请务必阅读正文之后的免责条款部分5of22A股策略专题分别为82192160和89单季度ROE分别为273227和15表2核心宏观变量假设表实际值预测值维度指标22Q1-A22Q2-A22Q3-A22Q4-E23Q1-E23Q2-E23Q3-E23Q4-E2022-E2023-E实际GDP同比48043938346846423248固定资产投资累计同比93615955224555565557社会消费品零售总额当季同比33-4634-170110763101-0268量M2同比增速97114121120110105106108120108新增社融同比171195-29-2256237182784982新增人民币贷款同比8750111-194551791823837112PPI同比876842-0700-1804134800价CPI同比11222720231414192017美元兑人民币汇率CNYUSD635661683715730720690680674705数据来源Wind国泰君安证券研究图2全A非金融归母净利润增速边际大幅抬升图3全A非金融ROE企稳修复全A非金融单季度净利润增速-实际值全A非金融单季度净利润增速-预测值全A非金融ROETTM-实际值全A非金融ROETTM-预测值全A非金融单季度净利润增速-乐观预测全A非金融ROETTM-乐观预测20012预测预测1501110100908928498750250811161778848307983461657192112-506-10052018-122022-122018-032018-062018-092019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092023-032023-062023-092023-122018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122018-03数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究表3盈利增速结果表基准情形下2023年全A盈利增速92自上而下指标板块单季预测值全年预测值2022Q4E2023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E2022E2023E全A5841134110647792盈利增速全A非金融464619216511299136全A15263026149896ROE全A非金融09223023088283自上而下指标板块单季预测值全年预测值2022Q4E2023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E2022E2023E盈利增速全A59821921608977138乐观情形全A非金融5111628425017799218ROE全A152732271598100乐观情形全A非金融09243225098289数据来源Wind国泰君安证券研究12自下而上视角全年增速抬升盈利能力企稳修复请务必阅读正文之后的免责条款部分6of22A股策略专题121盈利增速2023年全A盈利增速预计为120我们基于分析师对个股的一致预期数据自下而上计算全A与全A非金融2022年与2023年盈利增速值得注意的是在利用分析师对个股的一致预期数据计算全A增速时面临两种类型的误差1样本误差当前具有分析师覆盖的个股未至全A总上市公司总数的50由于样本的有限性将造成一定误差2乐观误差从历年的预测结果来看分析师普遍具有过度乐观的特征这使得初始预测结果往往过于乐观这使得在预测2022年与2023年的盈利增速时需要进行误差调整我们以预测2022年为例首先计算下列指标全A样本预测增速在历年每一交易日以当日存在当年归母净利润一致预期数据的个股为样本整体法计算当年全A归母净利润同比增速全A样本实际增速在历年每一交易日以当日存在当年归母净利润一致预期数据的个股为样本整体法计算该样本当年的实际增速全A整体实际增速全A在该年的实际增速样本误差全A样本实际增速-全A整体实际增速乐观误差全A样本预测增速-全A样本实际增速整体误差乐观误差样本误差全A样本预测增速-全A整体实际增速我们可以看到历史上每一年不同时期对于当年的预测误差具有鲜明的特征1样本误差始终是较小且稳定的这意味着每年的样本实际增速与整体实际增速是极为接近的表明不到50的样本也有极好的代表性2乐观误差在每年年初往往较大但全年呈下行趋势至年底乐观误差亦较小这源于年初时信息仍较为缺乏分析师处于最乐观状态但此后随着财报的逐步披露信息的逐步验证分析师将逐步下修全年盈利预期并持续向实际增速靠近最终乐观误差与样本误差共同构成了整体误差图4样本误差较小乐观误差区间稳定全A样本误差全A乐观误差353025仅2017年盈利预期增速未出20现下行趋势151050-5-102011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072011-01数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分7of22A股策略专题根据误差特征我们对2022年全A样本预测增速进行误差调整考虑到在乐观误差影响下整体误差全年逐步下修的特征在得到近期本报告选用截止至11月15日的数据的全A样本预测增速后需进一步计算2011-2021年历年11月15日对当年预测的整体误差来进行调整可以观察到历年11月15日对当年的整体预测误差差异不大故最终我们剔除头尾20数值后计算整体误差均值用于调整全A样本预测增速2022年全A样本预测增速以11月15日存在2022年归母净利润一致预期数据的个股为样本整体法计算2022年全A归母净利润同比增速误差调整历年11月15日对当年预测的整体误差均值剔除头尾20数值2022年全A调整后预测增速2022年全A样本预测增速-误差调整对于2023年全A样本预测增速我们采用相同的思路进行调整可以看到历年11月15日对下年的整体预测误差稍大于对当年的整体预测误差但整体仍保持稳定此外在下文预测风格行业的盈利增速与ROE时均采用相似计算思路不做赘述图5历年11月15日对当年的整体预测误差图6历年11月15日对下年的整体预测误差全A整体预测误差全A非金融整体预测误差全A整体预测误差全A非金融整体预测误差3545393040303534252430272225222120181818172016171514151213101512911128111010699108851065504533-1-5-4-50-102020-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012015-012012-012013-012014-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012011-01数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究注图中阴影年份的对应数据为计算平均误差时剔除的极值虚线为对应数据的剔除40极端值的均值线右图同2023年全年盈利增速回升全A整年盈利增速的调整后预测值为12从自下而上预测增速来看2023年盈利增速整体抬升其中全A盈利增速回升至120全A非金融增速维持在112以往年预测误差波动幅度考察预测准确性全A非金融和全A两非指数均具备极高的参考意义而全A指数参考意义亦较高此外以自下而上预测结果亦与自上而下预测结果相对一致请务必阅读正文之后的免责条款部分8of22A股策略专题图72023全A盈利增速相比2022边际抬升图82023全A非金融盈利增速持平全部A股初始预测值调整后预测值全部A股非金融初始预测值调整后预测值60532195预测1650预测504354014525130180957812013313910394656754380101935332545252-22111120212218164-6579014344530-60-28-23-43-55-10-180-5-247112112-240-20-525-30-552019-122022-092018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-122023-032023-062023-092023-122018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122018-03数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究表42023年A股整体盈利增速边际修复对当年预测对下年预测2022初始预2023初始预2022调整后预测增速2023调整后预测增速维度板块误差误差测增速测增速abcdec-a参考fd-b参考全A6271173192111高120高总量全A非金融173135285247112极高112极高全A两非160130280269121极高140极高数据来源Wind国泰君安证券研究上述预测结果是否具有参考价值我们从误差稳定性与误差绝对值两方面考核其参考价值针对每一板块我们分别计算历年11月15日对当年预测整体误差以及对下年预测整体误差的变异系数与均值均剔除头尾20数值其中变异系数考察误差的稳定性误差绝对值考察误差的精度对当年预测参考价值而言我们设定若变异系数小于04则给予2分变异系数在04-10之间给予1分变异系数大于1则给予0分误差绝对值小于15给予2分误差绝对值15-30给予1分误差绝对值大于30给予0分对下年预测参考价值而言我们维持对变异系数的给分标准但对误差绝对值的给分相对放宽其中误差绝对值小于20给予2分误差绝对值20-40给予1分误差绝对值大于40给予0分将变异系数得分与误差绝对值得分加总根据得分分别分为极高4分高3分中2分低1分极低0分5类可以观察到全A以及全A非金融层面的盈利预测结果具有非常高的参考价值下文我们在预测风格与行业盈利增速时亦按照相同标准给出各板块盈利预测的参考价值表5总量层面的调整后预测盈利增速有较高的参考价值对当年预测参考价值对下年预测参考价值维度板块变异系数得分误差大小得分综合变异系数得分误差大小得分综合全A0411622高0292912极高总量全A非金融03021462极高03021732极高全A两非02921602极高03821672极高数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分9of22A股策略专题122盈利能力2023年全AROE小幅回升至101全A盈利能力2023年将小幅回升自2021年第二季度在疫情和地产的拖累之下全AROE持续下行截至2022年Q3已经持续回落10pct至90从ROE的调整后预测值来看2023年全AROE将较2022年小幅回升提高03pct至101全A非金融ROE将较2022年大幅回升提高08pct至96图92023年全A调整后预测ROE升至101图102023年全A非金融调整后预测ROE为96全A净资产收益率ROE全A调整后预测值全A非金融净资产收益率ROE全A非金融调整后预测值1816预测预测161414121071079797959312103989197100108687859395959491958384841087909190797978777582798270968648981016388664422002021-092021-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122019-092019-122023-092023-122018-062018-092018-122019-032019-062020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062018-03数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究表62023年A股整体盈利能力边际上行对当年预测误对下年预测误2022初始预测2023初始预测2022调整后预测ROE2023调整后预测ROE维度板块差差ROEROEabcdec-a参考fd-b参考全A042610212798极高101高总量全A非金融10429813888高96中全A两非10469814288高96中数据来源Wind国泰君安证券研究表7总量层面的调整后预测盈利能力ROE有较高的参考价值对当年预测参考价值对下年预测参考价值维度板块变异系数得分误差大小得分综合变异系数得分误差大小得分综合全A03920422极高01722621高总量全A非金融03421011高02024200中全A两非02521001高00924570中数据来源Wind国泰君安证券研究22023盈利之风格展望聚焦蓝筹与成长21市场风格大小盘同步修复成长景气延续大小盘景气同步修复但小盘更显弹性2022年大盘股景气度相对较高而中盘蓝筹股景气度滑落明显2022年前三季度沪深300中证500与中证1000累计归母净利润增速分别为54-162与-19三季度单季沪深300中证500与中证1000累计归母净利润增速分别为83-156与-10大盘龙头股优势明显从自下而上的盈利预测增速来看2022全年中证1000盈利增速为84居首位沪深300盈利增速为请务必阅读正文之后的免责条款部分10of22A股策略专题59中证500盈利增速为-57往后看2023年大小风格的盈利增速整体抬升但在整体增速回升的大趋势下中证1000盈利增速边际变化最为亮眼2023年中证1000盈利增速达181较2022年增长97pct边际变化率达1155成长风格景气延续价值风格盈利回落2022年前三季度国证价值指数与国证成长指数累计归母净利润增速分别为14与39自下而上盈利预测来看2022年国证价值指数盈利增速为90左右国证成长指数盈利增速在100左右全年成长风格具有微弱优势2023年国证价值指数盈利增速预测为22有明显回落而国证成长指数盈利增速预测为110继续保持较高增速水平图11大小盘景气同步修复图122023年盈利优势在中证1000和沪深300指数2022Q3累计实际增速2022E2023E沪深300中证500中证10002018150预测1512510111091001088856644475521501810598502584-5-3-2-2-20-6-10-25-57-25-15-50-16-20-75-20-25沪深300中证500中证1000大盘指数中盘指数小盘指数国证价值国证成长2019-092022-122018-062018-092018-122019-032019-062019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092023-032023-062023-092023-122018-03数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究表82023年大小盘同步修复成长景气延续2022调整后预2023调整后预对当年预测误差对下年预测误差2022初始预测增速2023初始预测增速风格测增速测增速abcdec-afd-b沪深3003264911485985中证500281282224257-57-25中证100041614850032984181大盘股2865901456280中盘股2322332752714338小盘股336302319286-17-17国证价值2572115949022国证成长10079200188100110数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分11of22A股策略专题表9风格层面各板块盈利预测的参考价值均较高对当年预测参考价值对下年预测参考价值一级行业变异系数得分误差大小得分综合变异系数得分误差大小得分综合沪深3000621322高0511642高中证50002022811高02822821高中证100002524160中11101482中大盘股0741282高0561652高中盘股01922321高02022331高小盘股02723360中03923020中国证价值0871252高0411722高国证成长02521002极高2020792中数据来源Wind国泰君安证券研究22大类行业中下游周期景气修复成长景气大幅抬升大类行业带来初步指引2023年大类行业中明显的两个边际变化在于中下游周期的业绩反转与成长业绩的大幅抬升1周期板块差异收敛景气从上游向中下游传导2022年全球通胀中枢上移上游周期盈利增速表现亮眼前三季度归母净利润累计增速为517而中游下游周期的收入端和成本端同时承压盈利增速放缓前三季度归母净利润累计增速分别为-204和-261自下而上盈利预测来看2022年全年上游周期仍将维持高增增速为488中游周期与下游周期全年归母净利润增速分别为-50和07增速边际回升2023年由于利润逐渐向中下游转移CPI-PPI剪刀差扩大中下游周期板块增速将迎来反转上游周期板块增速有所回落基于自下而上盈利预测来看上游中游下游周期预测盈利增速分别为220441和1232消费板块多数改善2023年必选消费可选消费预计盈利增速相对2022年边际放缓预计盈利增速分别为-05和83板块整体修复放缓主要来自于社会服务和农林牧渔板块的拖累由于2021年行业大幅亏损导致2022年预测利润增速相对较高而随着低基数效应的消失2023年预测净利润增速有所下滑并导致可选必选消费整体盈利增速放缓但除此之外受益于经济重启消费领域多数行业如商贸零售美容护理轻工制造等均迎来明显的盈利改善若剔除农林牧渔和社会服务后2023年必选和可选消费盈利增速分别为58101和1371663科技成长景气抬升经济转型之下地产驱动的再杠杆化的模式向制造业升级和再杠杆化驱动转变科技成长景气抬升预计2023年盈利增速达484金融保持稳定金融板块2022年与2023年盈利增速分别为50与35基本保持稳定请务必阅读正文之后的免责条款部分12of22A股策略专题图13中下游周期景气修复成长景气大幅抬升图14成长板块盈利增速排名有明显提升2022Q3累计实际增速2022E2023E8必选消费65中游下游周期增成长增长752金融5549速反弹回正提速4844645可选消费355下游周期222225412上游周期1191578盈利增速排名5435112中游周期2023E-502-5-5成长-151-25-20-260-35012345678上游周期中游周期下游周期必选消费可选消费成长金融2022E盈利增速排名数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究表10各大类行业盈利增速预测2022年大类行业中明显的两个边际变化在于中游周期与成长2022调整2023调整对当年预对下年预2022初始预2023初始2022盈利2023盈利后预测增后预测增排名变动大类行业测误差测误差测增速预测增速增速排名增速排名速速abcdec-afd-bgrankehrankfg-h上游周期7019255841248822013-2中游周期183-138133303-50441725下游周期10715411427707123642可选消费1311882462711148335-2必选消费137136358132221-0527-5成长26814728262413477514金融-10024037503546-2数据来源Wind国泰君安证券研究表11大类行业层面各大类行业盈利预测的参考价值均较高对当年预测参考价值对下年预测参考价值一级行业变异系数得分误差大小得分综合变异系数得分误差大小得分综合上游周期0411622高0292712极高中游周期03021732极高03021352极高下游周期02921602极高03821302极高可选消费1290702中05111922高必选消费03521832极高-1830-1382中成长02821072极高05911542高金融04411312高04811882高数据来源Wind国泰君安证券研究32023盈利之行业展望关注传统周期性资产的修复与新兴成长的趋势机会面对2023年行业间盈利差异收敛多数行业困境反转的特征需要着眼于能够率先实现业绩触底反弹以及盈利增长有确定性的方向重点关注景气延续与景气反转两条主线1景气延续社会服务农林牧渔有色金属等行业增速排名持续靠前2景气反转交通运输电子非请务必阅读正文之后的免责条款部分13of22A股策略专题银金融等行业2022年盈利增速排名大幅上行景气反转明显此外也应重视当前ROE处历史低分位盈利能力受损的行业未来ROE修复的可能31盈利结构之变行业之间收敛困境行业反转从行业盈利的结构来看2023年的关键词为收敛与反转收敛的特征主要体现在行业层面一级行业间增速差异快速收敛相较2022年各行业的增速分布在一个更窄的区间内这意味着寻找具备明显高景气优势的行业将更为困难而反转特征更多体现为伴随经济的逐步重启2023年以建筑材料电子以及非银金融等为代表的前期受到宏观经济冲击的行业有望实现困境反转在收敛与反转的特征之下2023年市场投资应更多着眼于能够率先实现业绩触底反弹以及盈利增长有确定性的方向行业间增速差异快速收敛寻找具备明显高景气优势的行业将不再容易2022年全年来看行业首尾表现差距较大景气程度具有鲜明的差别寻找具有高景气特征的行业是相对容易的其中煤炭电力设备以及石油石化行业具备极高的盈利增速高景气特征亮眼而建筑材料电子以及非银金融面临较大压力增速较低但2023年行业间增速差异快速收敛各行业的增速分布在一个更窄的区间内前期高增速的行业面临盈利的逐步回落而前期盈利压力明显的行业面临盈利的修复这意味着2023年寻找高EPS增长将更加困难多数行业盈利增速回升实现困境反转2022年多数行业盈利增速下滑明显14个行业盈利增速为负仅上游周期类行业如石油石化煤炭有色金属受益于全球通胀中枢上移具备高盈利增速在2023年宏观经济修复之下前期盈利承压行业的盈利增速有望提升困境反转主要集中于中游周期下游周期必选消费和可选消费其中建筑材料非银金融交通运输以及商贸零售等行业为典型代表请务必阅读正文之后的免责条款部分14of22A股策略专题图152023年行业间增速差异有所缩小多数行业进入困境反转阶段502022行业间增速差异较40有色金属传媒美容护理非银金融交通运输30建筑材料行汽车业20间商贸零售国防军工食品饮料增电子电力设备速家用电器计算机轻工制造差10医药生物基础化工建筑装饰异预测盈利增速有纺织服饰环保银行煤炭所20230机械设备缩未显示在图中的一级行业有行业名称2022E2023E小社会服务96261529钢铁-641-160房地产农林牧渔4080893通信-409-136-10公用事业1260263-20石油石化-30-400-200002004006002022预测盈利增速数据来源Wind国泰君安证券研究注气泡大小表示盈利增速的边际变化23E-22E白色气泡表示盈利增速边际下行表12各一级行业盈利增速预测多数行业有望迎来困境反转对当年预对下年预2022初始2023初始2022盈利2023盈利2022调整后预测增速2023调整后预测增速排名变动大类行业一级行业测误差测误差预测增速预测增速增速排名增速排名abcdec-a参考fd-b参考grankehrankfg-h石油石化7026842371353高-197中630-24上游周期有色金属443-232782208338低440低734煤炭420366834625中31中425-21钢铁309433-338274-648中-160低30291建筑材料44-56-246244-290中300中28721机械设备199311119281-79高-31中2226-4中游周期基础化工240169207252-32中83中1719-2环保175136128201-46极高65极高1822-4公用事业677913273431260高263中39-6交通运输10518332462-72极高280高21813下游周期建筑装饰5174205151154极高77极高1021-11房地产1361447399-64高-45高2027-7医药生物14813123820990高78高1420-6纺织服饰121205-04246-125高41中24240必选消费农林牧渔335431441513244080中893低220食品饮料5959188206129极高147高1113-2商贸零售16624686411-80高165高231211社会服务4232531005017829626低1529低110汽车115171389370274高200高810-2可选消费家用电器3815152152114中137中1216-4美容护理12465317383192中317中954轻工制造159186101296-57高109高19181电力设备273199811336538高138高515-10电子21821315357-204中143中271413通信573325163189-409中-136中29281成长计算机278216138326-139高110高25178国防军工32118939036470中176高15114传媒93-6412130328高367中16412银行-1746769593高49中1323-10金融非银金融47-76-114241-161高317中26620请务必阅读正文之后的免责条款部分15of22A股策略专题数据来源Wind国泰君安证券研究表13行业盈利增速预测具备较强参考价值对当年预测参考价值对下年预测参考价值大类行业一级行业变异系数得分误差大小得分综合变异系数得分误差大小得分综合石油石化0861702高04912681中上游周期有色金属06314430低-2850-2321低煤炭1070422中52750032中钢铁09913091中07614330低建筑材料1200442中-2260-562中机械设备09711992高05713111中中游周期基础化工06812401中14401692中环保03121752极高03621362极高公用事业0471672高1890792中交通运输04021052极高05711832高下游周期建筑装饰0392512极高0322742极高房地产04211362高04211442高医药生物04011482高04211312高纺织服饰07711212高07012051中必选消费农林牧渔06013351中04714310低食品饮料0332592极高0541592高商贸零售05411662高03922461高社会服务09014230低10102531低汽车05511152高05511712高可选消费家用电器2160382中6780152中美容护理11501242中1870652中轻工制造05511592高05511862高电力设备03922731高06411992高电子05212181中04112131中通信02225730中06313251中成长计算机03322781高03822161高国防军工05513211中04011892高传媒0711932高-2220-642中银行-0531-172高7190462中金融非银金融0891472高-3300-762中数据来源Wind国泰君安证券研究32一级行业关注景气延续与反转重视ROE修复的方向321盈利增速关注景气延续与景气反转两条盈利主线我们根据各行业2022年预测增速排名与2023年预测增速排名的变化划分景气延续景气反转景气改善景气稳定和景气回落五个主要区间重点关注景气延续与景气反转两条主线景气延续社会服务农林牧渔有色金属美容护理行业增速排名持续靠前景气反转交通运输电子非银金融建筑材料行业2023年盈利增速排名大幅上行景气反转明显景气改善传媒商贸零售计算机行业盈利增速排名均有提升景气稳定国防军工轻工制造纺织服装通信和钢铁行业盈利增速排名基本保持稳定此外电力设备汽车家用电器等多个行业排名虽有小幅下行但整体保持稳定主要系经济复苏后增速反弹幅度较小所致景气回落由于前期的高基数效应石油石化煤炭行业盈利增速请务必阅读正文之后的免责条款部分16of22A股策略专题相对排名下滑较为明显景气有所回落图16关注景气延续和景气反转两条主线3230石油石化钢铁28通信房地产26机械设备煤炭24纺织服饰银行22环保建筑装饰20医药生物基础化工18轻工制造计算机16家用电器电力设备盈利排名14电子食品饮料2023E12商贸零售国防军工10汽车公用事业8交通运输建筑材料6非银金融美容护理4传媒有色金属2农林牧渔社会服务0024681012141618202224262830322022E盈利排名数据来源Wind国泰君安证券研究322盈利能力关注盈利能力处于历史底部的行业的修复趋势重视当前ROE处历史低分位盈利能力受损的行业未来ROE修复的可能从2023年各行业的盈利能力变动情况来看2023年ROE具有修复趋势的行业主要集中于当前盈利能力正处于历史底部的行业比如房地产社会服务公用事业建筑装饰汽车银行非银金融商贸零售农林牧渔等部分成长周期板块行业盈利能力仍处于较高水平比如电力设备基础化工国防军工电子但通信石油石化机械设备等行业盈利能力面临边际下滑风险整体来看ROE边际抬升幅度较大的行业集中在中游下游周期以及可选必选消费板块请务必阅读正文之后的免责条款部分17of22A股策略专题图17大部分行业盈利能力边际回升关注盈利能力处于历史底部的行业的修复趋势100盈利能力边际回升电力设备有色金属90基础化工煤炭国防军工80电子美容护理70钢铁60交通运输分位数石油石化ROE50家用电器机械设备预测40食品饮料农林牧渔商贸零售轻工制造202330环保纺织服饰非银金融建筑材料建筑装饰通信20银行汽车医药生物社会服务传媒公用事业10房地产盈利能力边际回落0计算机01020304050607080901002022Q3ROE分位数数据来源Wind国泰君安证券研究注蓝色散点表示ROE边际下行ROE历史分位计算区间为2010年至今图18农林牧渔商贸零售社会服务等消费行业盈利能力回升明显2022Q3ROE历史分位2023预测ROE历史分位ROE修复幅度10014盈利能力盈利能力9012边际回升边际回落801070860650440230020-210-40-6钢铁环保汽车银行电子煤炭传媒通信房地产计算机农林牧渔商贸零售社会服务公用事业建筑装饰美容护理交通运输轻工制造纺织服饰电力设备基础化工国防军工非银金融家用电器建筑材料食品饮料医药生物机械设备有色金属石油石化数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分18of22A股策略专题表14各一级行业盈利能力预测ROE相对强弱排名提升较快的行业集中于中游下游周期和必选消费对当年预对下年预测误2022初始预2023初始预2022调整后预测2023调整后预测2021盈利2022盈利排名大类行业一级行业测误差差测ROE测ROEROEROE能力排名能力排名变动abcdec-a参考fd-b参考grankehrankfg-h石油石化0421126124122中103高710-3上游周期有色金属1742185203168中161低45-1煤炭0203221208219高205中110钢铁14125810044低87中251411建筑材料01259812397中98中11110机械设备12587912667低68中1722-5中游周期基础化工0529153197148高168中532环保09506813159中81中21165公用事业11447410963高65中2025-5交通运输06298312077高91中16133下游周期建筑装饰04178611182极高94极高13121房地产1657-0398-19中41中28262医药生物0547123150117极高103中89-1纺织服饰06556012754高72中22202必选消费农林牧渔261093518009低71中27216食品饮料-0717193217200高200高220商贸零售1443-18110-32低67中29236社会服务2871-24101-52中30中30282汽车07497312266中72中1819-1可选消费家用电器-0820167185175中164极高34-1美容护理0041115151115中111低981轻工制造08558713579中79中1517-2电力设备0753137197129中144中660电子10579013180中74中1418-4通信23728610163中30中1929-10成长计算机15816112146中40中2327-4国防军工19436410945低66中24240传媒20955811238中17中2630-4银行0005115116114中111高1073金融非银金融-03148410187中87高1215-3数据来源Wind国泰君安证券研究33二级行业关注传统周期性资产的修复与新兴成长的趋势机会盈利增速1绝对高增的行业集中在酒店旅游农牧等可选必选消费以及光学光电子电视广播航海设备等科技成长类行业亦有部分周期行业如贵金属非金属材料化学纤维等绝对增速排名居前2从盈利边际改善情况来看除了上述疫后消费科创成长等行业以外如其他家电造纸风电设备等周期行业亦有明显改善盈利能力盈利能力改善明显的集中在疫后消费周期复苏科创强国相关行业2023年ROE抬升幅度较大的细分行业主要集中于疫后消费周期复苏科创强国三大主题相关细分领域其中互联网电商装修装饰航空机场养殖业教育汽车服务非金属材料房地产服务等行业ROE有明显修复整体来看二级行业中盈利增速回升和盈利能力提高主要集中于周期性复苏的资产以及安全强国等成长性资产经济重启下的消费复苏2022年国内疫情形势反复同时全国管控请务必阅读正文之后的免责条款部分19of22A股策略专题程度趋严受此影响尤其是场景类消费受到抑制伴随疫情管控的科学化消费板块部分细分行业有望迎来困境反转比如酒店餐饮旅游及景区航空机场等行业盈利增速明显改善且ROE抬升幅度排名较高利润向中下游转移的周期改善伴随经济复苏开启带来的下游需求修复CPI-PPI的剪刀差扩大更利好中下游周期行业尤其在地产新政保交楼政策推动需求端政策频出之下地产链如其他家电水泥等相关行业有望迎来盈利增速改善而装修装饰房地产服务等行业的ROE抬升幅度排名相对更高决胜未来的科创强国资产地产驱动的再杠杆化的模式向制造业升级和再杠杆化驱动转变光学光电子风电设备等行业盈利增速明显改善军工电子行业的ROE抬升幅度排名较高表15酒店餐饮旅游及景区光学光电子等二级行业具有绝对增速优势以及增速边际改善优势1绝对增速优势2增速改善优势2023E2022E2022增速排名2023增速排名排名提升排名提升排序抬升幅度抬升幅度排序综合排名二级行业二级行业abcrankbdrankac-derankc-dfa-bgrankfrankeg酒店餐饮88825酒店餐饮-1230130112919005512旅游及景区5779光学光电子-94512861222225933影视院线2015航空机场-110312991203197444饲料1521专业连锁-72712681184164355养殖业1468电视广播-617123131105136766光学光电子1314其他家电-62512422102699187贵金属1011化学纤维-60412220102698198专业连锁916旅游零售-24310910998105679航空机场871体育-5681213883128521010旅游零售813证券-198104168897321311综合806旅游及景区6064262215719212非金属材料778水泥-321115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