分板块来看，液体乳是最大的增量来源，收入增长52.9 亿元；（2）2014 年全年，公司净利润率达到7.6%，较上一年增加了0.9 个百分点。公司公布的扣非后利润增长71%，远高于30%的总利润增速，这表明公司的主营业务利润率提升的幅度要远高于0.9 个百分点。分开来看，公司全年毛利率33.1%，较上一年提升4.5 个百分点，符合我们的预期，公司利润率提升几乎全部来源于成本下滑驱动的毛利率上行；公司曾经在2014 年上半年实施了较好的销售费用控制，1、2 季度销售费用仅同比增长6%/12%，但是进入下半年，3、4季度销售费用同比增长26%/34%，这表明，奶价下跌带来的上游供给充裕，导致行业竞争加剧，这一情形在去年下半年的确如管理层所述给费用带来了压力；（3）公司同时公布了2015 年1 季报，1 季度公司收入增长14%，与去年全年在同一个水平上，净利润增长20%，扣非后利润增长26%。公司毛利率达到37.7%，较上一年提升3.6 个百分点，是近三年来的最高水平，进一步受益原奶价格下行。销售费用温和增长17%。
    投资影响
    我们上调了公司的毛利率预测，并微调了2015-17 年EPS，同时将基于PEG 方法的12 个月目标价上调8%至36.9 元，仍然基于1.15 倍的2015-17 年预期PEG（每股盈利调整后，年均复合增速从18%升至19%）。仍然看好原奶价格下行对下游公司利润率的推动，维持买入评级。主要风险：收入端增长疲软。