投资要点：
     净利润同比下降 95%
     公司收入规模扩张，但盈利能力减弱
     存货增加提升 2013 年原料保障
    报告摘要：
     净利润同比下降95%。公司2012 年实现营业收入163 亿元，同比增长26.69%；归属于上市公司股东净利润3451 万元，同比下降95.05%；实现每股收益0.038 元。2013 年1 季度实现营业收入47 亿元，同比增长69.71%；归属于上市公司股东净利润-1941 万元，同比下降583%，实现每股收益-0.21 元。
     公司收入规模扩张，但盈利能力减弱。公司2012 年及2013 年综合毛利率分别为9.36%和5.31%，较2011 年分别下降6.80 个百分点和10.85个百分点，主要原因来自于两个方面：一是营业收入快速增长主要由于贸易规模的扩大，这一部分业务毛利率水平相对较低；二是公司主要产品锡锭、锡材和锡化工等2012 年平均价格较前一年降低10-20%。
     存货增加提升2013 年原料保障。公司2012 年4 季度存货增加约32亿元，我们认为其很有可能源于公司销售策略的调整。公司对于低价产品的惜售态度，为其在2013 年生产经营提供了充足的原料保障；但另一方面，由于全球大宗商品价格或将在中长期内维持相对较为弱势的价格走势，2013 年公司存在进一步大额提取减值准备的可能性。
     预计 2013 年EPS 为0.26 元。预计2013-2015 年EPS 分别为0.26 元、0.44 元和0.51 元，对应动态市盈率分别为64 倍、39 倍和31 倍，尽管我们长期看好公司在全球锡业的龙头地位，但基于对全球基本金属2013 年价格走势相对谨慎的判断，下调至“增持”评级。