摘要：
    供给偏紧，需求回升，锡价中长期走势乐观。主要原因有：（1）供给上，锡矿可采储量连年下降，且我国和印尼加大了对锡的保护力度，锡矿供应不足；（2）需求上，锡的绿色环保性能决定了在传统领域中可替代性较差，今年1 月份北美半导体市场恢复迅速，将带动锡需求的回升；与此同时新兴领域又不断出现；（3）印尼、秘鲁等地优质矿产消耗、通胀以及人工成本上升导致锡矿现金生产成本提升。因此即使考虑到宏观经济、金融市场等不确定性因素扰动，中长期锡价走势仍乐观。
    公司是锡行业龙头，2013 年自产矿提升幅度较大。公司自2005 年至今锡金属产销量位居全球第一，目前在锡产业链上已建成集矿山勘探、采矿、选矿、冶炼、深加工、综合回收（副产品）为一体的完整的业务架构。2013年随着锡采矿平台建设完成以及铜、铅矿山的收购，公司矿自给率逐步提升；同时随着综合回收系统和原料结构调整，公司冶炼业务效益也将大幅改善。公司依托云锡集团，未来在资源获取上有天然优势。
    定增项目将增强公司矿产储备及采选能力，提升公司运营效率。公司定增项目：（1）10 万吨铜冶炼项目预计今年将会贡献收益；（2）卡房分矿采矿权及相关采选资产收购项目，预计将增加铜、钨金属储量12.03 万吨和2.53 万吨，并新增2000 吨/日单铜选矿和3000 吨/日多金属选矿的能力；（3）个旧矿产资源勘查项目，公司预获资源量82.85 万吨（包括锡24.48 万吨、铜55.24 万吨和钨3.13 万吨）。
    2013 年迎来盈利拐点，上调评级至“强烈推荐”。我们预计公司2012-2014年EPS 分别为0.04/0.44/0.81 元，对应PE 为437/42/22 倍。考虑到公司矿产量的提升、冶炼业务逐步贡献收益、盈利拐点已现，且在资源获取方面有较强的能力，上调公司至“强烈推荐”评级，6 个月目标价25 元（对应2014 年动态PE30.8 倍）。