事 项  
   锡业股份发布2012 年三季报：三季度实现营业收入4.4 亿元，同比增加18.21%， 实现归属母公司所有者净利润832 万元，同比下降95.57%，每股收益0.01 元。前三季度实现营业收入10 亿元，同比减少0.56%，实现归属母公司所有者净利润8543 万元，同比下降84.24%，每股收益0.09 元，略低于公司业绩修正公告的预期。 
    主要观点  
    1.公司三季度营业收入同比增长，但净利润同比大幅下滑，因主营产品价格大幅下跌导致毛利率下滑所致。三季度公司营业收入同比增加18%，环比增长55%，因主营产品销量增加、副产品银价上涨以及铜冶炼项目开始产出。但公司三季度净利润同比大幅下滑95.57%，环比大幅下滑77%，主要因产品价格大幅下跌导致毛利率大幅下滑，锡价从8 月中开始触底回升，但三季度国内精炼锡现货均价仍环比下跌了6%，同比下滑了24.4%，铅价从7 月初开始触底回升， 但三季度国内精炼铅现货均价环比下跌了0.9%，同比下滑6.6%。 
    2.公司前三季度财务费用同比大幅增长29%，一定程度上拖累公司业绩增长。主要因公司铜铅冶炼项目规模扩大,资金需求上升,向银行借款同时大幅增加。公司三季度短期借款和长期借款比年初分别增加了50%和82%。 
    3.我们认为四季度公司业绩将出现环比回升。主要基于以下两点判断： 
   （1）公司自产铜精矿将在四季度贡献业绩。公司11 年自产铜精矿1.5 万吨左右，铜精矿利润占公司主营业务利润的比例达到13%。而12 年公司自产铜精矿为10 万吨铜冶炼项目投产作原料储备，上半年并未销售给集团（上半年铜精矿销售收入仅455 万元，销量不到100 吨），上半年存货环比大幅增加也能够反映这点。随着铜冶炼项目在12 年三季度开始试生产，自产铜精矿将在四季度贡献业绩。  （2）未来3-6 个月，锡的投资性需求将主导价格上涨。印尼减产托底价格并一定幅度抬升锡价的底部区间，但价格能否具备持续上涨动能还必须依靠需求--实际需求和投资需求。未来3-6 个月锡的实际需求端难以显著回升，在此背景下，金融属性将主导锡价上涨，外围市场流动性明显改善和风险偏好情绪攀升将拉动锡的投资性需求，更为重要的是，锡价会因其中长期供给缺口而享有"流动性溢价"。
     4.维持推荐评级。下调12-14 年国内精炼锡现货均价至158000/165000/175000 元/吨，同时下调公司12-14 年EPS 分别至0.25/0.53/0.64 元，目前股价对应PE 分别为71/34/28 倍。鉴于四季度公司业绩将出现环比回升，维持推荐评级。
     风险提示  欧债危机升级和恶化导致锡价大幅下跌