与预测不一致的方面
    中国国旅公布年报称2012 年公司共实现营业收入161 亿元，同比增长27%；净利润10.06 亿元，同比增长47%。公司年报符合我们的预期，也与公司此前发布的快报相符。年报主要有以下要点：（1）以上利润包含营业外收入1.21 亿元，其中，增值税以及附加税退还约为1.04 亿元；（2）国旅全资子公司中免公司收入为54 亿元，同比增长33%，主要增长来自三亚店，收入20.37 亿元，较2011年的10.05 亿元翻倍。如果扣除三亚店，传统免税业务收入增长9%。总体上，中免利润约为9.8 亿元，同比增长45%；（3）有税业务方面，已经在广州、深圳等9 家机场开展业务，同时成功中标上海虹桥高铁出发区商业零售项目；免税业务方面，三亚海棠湾国际购物中心主体建筑已经封顶，将于2013 年底开始营业；（4）旅游服务业务总收入106 亿元，同比增长24%，毛利率下滑0.72 个百分点，利润约为3100 万元。
    投资影响
    我们根据年报微调了费用率、税率等指标，将2013、2014、2015 年EPS 微调0%-4%。基于我们对EPS 的调整以及资产负债表中营运资金的调整，我们将基于EV/GCI vs. CROCI/WACC 的12 个月目标价略微上调2%至人民币37.10 元（原为36.50 元）。我们认为，公司人均消费的增长仍有超预期可能性，后续的海棠湾项目以及北京市内店项目都将提供持续的增长动力。维持强力买入。主要风险：人均消费低于预期。