投资要点
    中国联通2012 年1 倍PB，隐含2013 年净利润增速约为0。我们估计2013 年30%净利润增速确定性强，股价被严重低估。市场层面，压制联通上涨因素正被逐一打破。
    1）中国联通3G 收获期已到，2012 年净利润同比增长68%，业绩持续低于预期魔咒被打破。2）中移动4G 抢跑对联通业绩几乎没有影响。按照行业经验并参考3G 发展规律，即使是最成熟的无线传输技术如WCDMA，从网络建设到成熟商用至少需要1年的时间，考虑中移动TDL 的产业成熟度，我们估计规模放量要近2 年时间。4G 牌照发放有望成为联通股价上涨催化剂。中国联通4G LTE FDD 制式产业链仍为最优，升级4G 网络所需时间最短，资本开支最小。中联通4G 产业链相对中移动优势依然明显。
    估值分析：
    我们判断中国联通2013 年仍将保持30%的净利润增长，我们估计2013－2015 年EPS 分别为0.15 元，0.18 元，0.20 元。参考发达国家和发展中国家运营商2012 年PB，合理PB 估值在1.70 以上。参考中国联通PB 历史分布，合理PB 估值约为1.59 倍。联通股价目前对应1 倍PB，价值被低估严重。考虑中国联通3G 已进入收获期，4G 仍占有最优产业链，我们给予联通2012 年1.5 倍PB，对应6 个月目标价5.12 元，维持“买入”评级。
    支撑我们盈利预测的关键因素：营业收入同比增长10.5%，达到2831 亿元。
    1）2013 年，移动业务营收达到1421 亿元，同比增长9.4%。其中3G 业务营收将达到826 亿元，同比增长34%；2G 业务实现营收594 亿元，同比下降13%。3G 业务营收占比将超过2G 业务。2）2013 年，固网业务营收达到885 亿元，同比增长2.9%。其中宽带业务营收达到430 亿元，同比增长5.7%；固话业务营收达到273 亿元，同比下降10.0%。数据与ICT 业务营收达到182 亿元，同比增长15.0%。3）2013 年销售通信产品收入达到526 亿元，同比增33.1%。
    营业成本同比增长10.5%，达到1979 亿元。毛利率30%，与2012 年基本持平。
    1）由于3G 用户继续快速增长，补贴向高端倾斜，我们估计终端补贴60 亿元，同比上升8%。2）我们认为中国联通网络运营费用2012 年投入不足，2013 年有上涨压力，网络运营与支撑费用达到368亿元，同比增长13%，占营收比例为13%（2012年12.7%）。
    3）我们估计折旧与摊销、网间结算、人工成本以及信息与通信技术服务成本占营收比例下降3.2 个百分点，主要受益于规模效应带动的折旧与摊销费用占营收比例下降3.1个百分点。。
    三项费用率同比下降0.7 个百分点。
     考虑运营商之间竞争依然激烈，销售费用率维持在13.7%。受益于规模效应，管理费用率下降0.4 个百分点到7.6%。财务费用率下降0.3 个百分点至1.0%。
    不确定因素：
     3G 营收增长低于预期
     中移动4G 商用成熟度超预期
     运营费用率控制低于预期