事件：
    近日我们对公司进行了调研，就中报业绩、募投项目建设以及未来公司收入增长动力等问题进行了交流。
    主要观点：
    1. 公司可能通过收购来缓解产能瓶颈，下半年收入有望提速增长。受下游餐饮业不景气等因素影响，上半年调味品企业收入普遍放缓。公司调味品业务收入增长0.84%，增速同比和环比均有所放缓，主要原因在于目前产能受限。在这种情况下，我们预计公司有可能会通过收购来缓解产能不足难题。如果能够收购成功，将会极大缓解公司产能瓶颈，从而提升业绩增速。
    2.上半年净利润增速大幅高于收入的主要原因在于产品结构的提升。上半年公司根据调味品发展趋势主动调整产销结构，减少了附加值较低的味精、普通老抽酱油的产销量，力推附加值较高的面条鲜、金标生抽、鸡精、排骨王等产品销售，尤其是淡酱油的占比得到了提升，2011 年公司淡酱油占比为47%-48%，今年将会提升至50%以上。由于淡酱油毛利率可以达到38%以上，老抽毛利率一般为28%左右，因此淡酱油占比的提升可较大幅度的提升公司盈利能力。
    3.面条鲜等拳头产品继续爆发式增长，公司酝酿在面条鲜成功的基础上继续推出更加重磅的产品。面条鲜是公司自主研发、创新的酱油品类，目前已经成为公司淡酱油家族中的经典产品之一。面条鲜产品定位于让面条更好吃，更营养、更方便，因此其一推出就受到市场的欢迎，成为2011 年最受湖南消费者关注的调味品，2011 年其销量增长60%，收入实现翻番，今年上半年在淡季的情况下增长70%，全年也有望增长100%达到2 亿元左右的收入规模。
    产品创新能力对确立在行业内的竞争优势具有十分重要的作用，比如李锦记的蒸鱼豉油产品推出后就受到市场的追捧，2011 年其销售额在10 亿元左右，占据公司酱油收入的半壁江山。因为蒸鱼豉油产品是李锦记独创，所以其就具有了这个产品的话语权，即使卖的比其他公司要贵，依然是消费者的首选。目前公司的面条鲜就逐渐成为这样一个拳头产品。面条鲜产品的成功不仅给了公司成功运作拳头产品的经验，更让公司坚信创新能力对于公司品牌实力的提升作用。根据公司规划，今年第四季度，公司还将推出一个类似的重磅产品，我们认为，有了面条鲜的成功，未来的新产品有望接力面条鲜，持续提升公司的竞争力。
    4.管理费用提升的主要原因在于今年大幅提升了员工待遇。上半年职工工资普调了12%，公司的管理费用也因此增长700 多万，管理费用率也同比提升了0.89 个百分点至4.09%。工资水平提升后，公司员工待遇为当地最好。未来公司将会展开其“淡酱油”战略，实施该战略的关键点在于人才，因此，我们认为公司大幅度提升员工待遇可以留住和吸引更多和更好的人才，以保证公司的“淡酱油”战略得以成功实施。
    5.多因素提升下半年公司业绩增速。下半年公司将继续提升产品结构，减少低毛利率的产品。同时，继续大力推广面条鲜等拳头产品，这些产品也有望持续爆发增长。除此之外，四季度公司还将会推出若干个重磅新产品，这些新产品有可能会复制面条鲜的成功，甚至是超越。
    6.西南新基地建设有望采用收购扩产方式加速产能投放，较快形成生产能力。公司原计划在四川建立10 万吨淡酱油新基地，考虑到建设周期因素，公司有可能采取收购当地有一定产能规模的酱油企业加以改扩建，形成相当产能基地的办法予以替代，即可加快速度形成新产能，又可以快速占领市场带来效益。
    盈利预测与评级：
    公司已经呈现内涵增长+外延扩张的快速发展格局，正在围绕酱油与茶油主业开展多项扩张工作，堪称业内逆势增长典型。考虑到其募投项目20 万吨酱油、1 万吨茶油等将在2013 和2014 年及以后若干年带来规模与效益双丰收，我们中性偏乐观预计其12-14 年净利润增速为32%、35%和54%，EPS（全面摊薄）为1.08元、1.46 元和2.25 元，对应PE 约20 倍、15 倍和10 倍，结合当前市场整体估值水平，给予公司12 年30倍PE，目标价33 元，与当前目标价相比还有53%左右提升空间，继续强烈推荐。
    风险提示：
    如果公司产品出现食品安全问题，将会对公司的产品销售造成重大影响。