投资要点
    事项：加加食品发布了2012 年中报。报告期内，公司实现营业收入8.06 亿元，同比下降0.61%；实现归属于母公司股东净利润7454 万元，同比增长32.38%；基本每股收益为0.39 元，每股净资产为8.32 元。
    业绩符合预期
    公司业绩符合我们的预期，净利润增长主要由毛利率提升和费用率下降贡献：1H12 毛利率为25.1%，同比增加0.8 个百分点；销售费用率为9.7%，同比下降1 个百分点；财务费用率为-1.2%，同比下降1.9 个百分点。毛利率提升源于产品结构优化，费用率下降主要是因为募投资金产能了大量利息收入。
    调味品：收入增长受制产能瓶颈，结构优化提升盈利能力
    报告期内，公司酱油业务实现收入4.92 亿元，同比微增0.8%；毛利率为33.7%，同比提高2 个百分点。收入增长缓慢的原因主要是公司依然受制于产能约束。
    但同时，公司主动对产品结构进行了优化调整：减少了低附加值的味精、普通老抽酱油的产销量，增加高附加值的面条鲜、金标生抽、鸡精、排骨王等产品的销售推广。结构优化有效提升了公司调味品业务的综合盈利能力。酱油募投项目预计达产时间为2013 年中期，届时公司的产能压力将大大缓解，收入增长也有望提速。
    食用油：经历调整，收入毛利率齐降
    上半年，公司食用植物油业务实现收入3.1 亿元，同比下降3%；毛利率为12.0%，同比下降1.7 个百分点。目前，公司食用油业务采取的是外购散油，包装贴牌销售的模式，对于产业链的掌控力较弱，所以毛利率较低且波动较大。经济增速下降和猪油等替代产品价格的下行影响了食用油行业的需求，导致了公司收入和毛利率的下降。鉴于农产品涨势依旧，且国内经济前景仍不容乐观，预计下半年公司食用油业务仍将处于调整期。
    给予“推荐”评级
    预计加加未来三年营收 CAGR 为14%，净利润CAGR 为26%，2012-2014 年EPS 分别为1.02、1.19 和1.64 元，同比分别增24%、17%和37%；最新收盘价对应的动态PE 分别为23、19 和14 倍。公司是酱油行业龙头企业之一，且未来茶油业务值得期待，给予“推荐”评级。
    风险提示
    经济增速的持续下行对于酱油和食用油需求产生不利影响。