与预测不一致的方面
    民生银行2012 年一季度税后净利润人民币93 亿元，同比上升48%（增幅高于我们对全年增长15%的预测），在我们/路透市场预测的2012 年全年预测中分占29%/30%，不过该行一季度拨备高于预期（占我们预测的41%）。2012 年一季度主要积极因素：1) 同业资产季环比扩张31%推动生息资产增长8%，提振净利息收入在净息差收窄7 个基点的情况下仍实现5%的季环比增长；2) 在理财、代理和银行卡业务的推动下，手续费收入季环比增幅反弹至55%、同比增幅为74%，在总收入中占比21%，不过手续费收入增长可能从二季度开始因银监会加强银行收费监管而有所放缓）；3) 成本控制措施得力，成本收入比同比下滑6.8%；4) 同业存款季环比大幅增长35%，这已成为该行的关键资金渠道；5) 资产负债状况得到了巩固，民生银行在一季度提高了拨备，信贷成本升至107 个基点，拨贷比从2011 年年底的2.2%提高至2.4%。主要负面因素：1) 净息差收窄7 个基点，因为低收益的同业资产在总资产中占比提高，此外同业息差在一季度有所下降；2) 不良贷款余额季环比上升18%，同时不良贷款率上升5 个基点至67 个基点，高于我们对全年不良贷款生成率为45 个基点的预测。
    投资影响
    我们维持对民生银行H/A 股的买入/中性评级，并维持我们基于1.4 倍2012 年预期市净率计算的12 个月目标价格10 港元/人民币8.1 元，因为：1）H 股配股方案获批后，围绕资本金的不确定因素得以消除；2）因对中小企业/小微企业贷款的议价能力增强，随着流动性状况放松，该行净息差更为稳健；3）我们预计市场利率将下降，这将减少市场对中小企业资产质量的担忧；4）H 股的2012 年预期市盈率较同行折让10%。主要风险：中小企业贷款信贷质量有所变化。