快手AI视频模型可灵于10月15日发布4.0版本，定价优势突出。我们认为4.0的策略是维持前系列模型优势的同时，补齐了和竞对的短板。4.0核心亮点在于大幅镜头运动表现的补齐，新一代模型升级了高速运动、连续运动、跟拍和环绕等大幅镜头运动的表现，补齐了此前在“武戏表现上的短板”。单次生成视频最长达到30秒，对齐行业领先水平。同时，巩固了可灵系列模型过去的优势，例如图生视频稳定性和首尾帧创作的性能表现好，此次4.0推出了多关键帧输入，可以最多支持10张图片进行创作。而在画质方面，可灵巩固了在大片质感上的领先，支持1080p和4K的HDR格式输出，为后期创作提供空间，满足专业影视内容创作的需求。定价方面，4.0的单秒价格低至0.17元-0.33元，极具优势的定价或推动需求提升，也有望阶段性实现市占率的提升。
　　模型能力提升与需求场景扩张相互牵引，形成增长飞轮，多模态的场景仍在拓宽。26年视频模型能力的提升推动了漫剧和AI短剧市场的扩容。后续，漫剧短剧应用出海或进一步打开AI短剧市场空间。可灵4.0适配了专业创作者在可控性和画质精度方面的需求，有望提升AI在电影、中长剧集、动画等内容创作层面的渗透。影游互动等新品类也蓄势待发，或进一步拓展多模态应用的边界。
　　盈利预测和投资建议。下半年因宏观承压以及去年补贴高基数影响，预计电商GMV短期呈下滑，电商相关广告和佣金收入负增长，导致费用率扩大，影响毛利率和经营利润率，后续随着基数调整和宏观复苏，明年年中收入或有望恢复增长，带动经营杠杆修复。市场目前较为关注快手主业的稳定性，我们认为后续电商和广告基数调低，主业进入复苏阶段，或呈现主业的稳态利润，公司短期有望通过降本增效优化利润表现。短期来看，《诡秘之主》游戏对业绩或有小幅贡献，近期关注可灵AI模型迭代带动的ARR预期上修。我们维持前次收入和利润预测，预计26-27年收入1383/1458亿元，同比变动-3%/+5%，nonGAAP净利润90/71亿元，同比下降56%/21%。参考可比公司，按SOTP估值认为公司合理价值为46.13港元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。竞争加剧、宏观影响收入增速及AI投入加大等风险。