事件：
　　今年6月，潘功胜行长在陆家嘴论坛宣布“增加隔夜逆回购操作品种，更好地匹配银行体系短期的流动性需求”。其后数月，隔夜OMO使用逐步常态化，有效实现了流动性“削峰填谷”，熨平了DR利率波动。同时，为进一步培育DR基准利率地位，挂钩DR的对公贷款逐步增多，贷款基准利率定价锚实现多元化。但也要看到，目前DR交易活跃度集中于短端，其他期限DR曲线构建市场化基础不足，跟踪短端DR定价的金融产品也可能存在重定价风险，进一步完善DR基准利率曲线具有现实意义。
　　点评：
　　一、各期限基准利率的构建，后顾法VS前瞻法
　　参照国际经验，各期限基准利率构建有后顾法和前瞻法两种方式。2017年以来，伴随LIBOR报价废除，海外主要经济体开启替代利率培育与基准利率改革工作。为避免重蹈LIBOR报价操纵覆辙，各经济体大多选择具备稳固实际交易基础的无风险利率作为新基准，如美国的SOFR、英国的SONIA、欧元区ESTR和日本的TONA，均为此类隔夜期拆借利率。在基准利率的曲线构建方面，海外主流基准利率改革提出了后顾法和前瞻法两种方式，其中后顾法基于过去时间段内已实现的利率进行单利或复利滚动计算，形成各期限利率；前瞻法则以基准利率的隔夜掉期指数（OIS）或期货等衍生品交易为测算基础，计算各期限利率。
　　海外方面，芝商所每日发布的Term SOFR则是基于SOFR期货合约交易数据的远期利率，期限涵盖1M、3M、6M、12M四个期限。从定价原理看，SOFR期限利率本质上是SOFR衍生品市场对未来某段期限的资金利率的隐含预期，每个计息期初期即可获得数据，但为预期数值，无法体现市场实际情况。
　　截至10月16日最新数据显示，1M、3M、6M、12M的SOFR期限利率分别为3.95%、4.08%、4.24%、4.50%，较年初分别上行27、43、66、107bp，期限利率曲线上移且陡峭化程度加深，指向市场投资者对未来的加息预期持续升温。
　　二、后顾法复利均值期限利率的特点
　　后顾法相较前瞻法而言具备多重优势。后顾法本质基于真实发生的交易数据，通过复利均值进行平滑取值，因此相较前瞻法而言，具备优势有：①简单直观，可操作性高，并不依赖较为成熟的衍生品市场及复杂的定价模型；②可真实、公允地体现计息期内利率走势，交易基础牢固，被操纵概率较低；③单利或复利均值计算可平滑个别时点的异常利率波动，整体运行相对平稳；④后顾法的复利算法同OIS合约浮动端的计算机制更为吻合，便于机构对冲利率风险。
　　但也要注意，①复利均值并不包含期限溢价等相关价差。②复利均值刻画利率走势的历史路径，期限越长滞后性越明显。复利均值采用后顾法测算方式，在加息周期内的期限越长，复合利率水平越低，同当前利率水平的滞后效应越明显。截至10月16日，SOFR index为1.263，对应30、90、180天SOFRaverage分别为3.87%、3.73%、3.70%，SOFR最新收盘价则为3.89%。
　　三、复利均值和期限利率各自的应用场景与匹配逻辑
　　复利均值适用于大部分浮息产品定价。参考ARRC对基准利率改革后SOFR衍生利率应用场景给出的建议，SOFR或SOFRAverage具有稳健性且市场定价相对成熟，因此建议所有产品均可参考SOFR或复利均值。对应适用场景包括浮息债、浮息票据、证券化产品、可调整利率抵押贷款、学生贷款等产品，以及高效透明的对冲场景。复利均值在具体技术选择上，分前置和后置两种计算方式，分别代表从计息期起点、终点进行回顾取值。其中，前置法基于过去利率数值测算，同实际计息期并不一致，未真实体现计息期内的实际利率；后置法则在计息期结束后计算，确定利率时间较晚，不利于机构流动性和预算管理。
　　期限利率更多作为复利均值使用的补充性选择。期限利率适用于SOFR和SOFR复利均值使用存在困难的情况下，具体适用场景主要有：①商业贷款，特别是多贷款人融资安排、中型市场贷款、贸易融资贷款，在这些场景中合约从LIBOR转向SOFR存在一定困难，从而采用期限利率替代使用；②部分以挂钩SOFR期限利率为底层资产的证券化产品；③存量LIBOR合约转换，SOFR期限利率是存量LIBOR合约基准转换的首选备用利率；④绝大多数衍生品市场中并不支持使用期限利率，期限利率使用仅限于面向终端用户、对冲以SOFR期限利率为基准的现金类衍生品，避免期限利率的过度使用损害构建期限利率所依赖的底层衍生品市场基础。
　　复利均值或期限利率适配不同场景具有一定内在逻辑。复利均值或期限利率的场景选择主要基于三种影响因素：一是金融产品的现金流确定性要求。商业贷款，尤其是多贷款人融资安排，借款人一般要在起息前知道应付金额，以便安排资金和会计核算，因此更适用于期限利率。浮息债、票据等标准化产品定价采用基准利率的复利均值，主要考虑其投资者范围广泛，锚定的利率基准需要稳健性高、操纵难度大。
　　二是存量合约条款及系统改造成本。以SOFR为例，SOFR复利均值对银行而言需要设置较为复杂的计算系统，对部分中小机构而言，系统改造成本较高。期限利率的计息方