行情回顾（2026.9.25~2026.9.30）：
　　中信煤炭指数4,283.14点，下跌0.54%，跑赢沪深300指数1.30pct，位列中信板块涨跌幅榜第14位。
　　选股方面：
　　山西所属煤企前期因担忧产量受损、成本抬升，其涨幅明显滞后，但国有煤企资源禀赋更优，安全措施更严，往后看，产量理当逐步恢复正常，上述担忧或逐步打消。我们认为当前时点可重点关注华阳股份、山煤国际、潞安环能、晋控煤业、山西焦煤等。
　　“5.22沁源煤矿瓦斯爆炸”后，进一步强化了动力煤的上行趋势、提升了煤价中枢，重点关注陕西煤业、昊华能源、兖矿能源、中国神华、中煤能源。
　　我们坚信“焦煤是反转，并非反弹”，在7月份山西、河南、安徽焦煤长协普遍上调180~260元/吨不等的基础上，9月再次上调170~350元/吨不等，其业绩有望在Q3得到显著释放。重点关注淮北矿业、平煤股份、盘江股份等。
　　煤价超预期，叠加电价触底预期渐强背景下，业绩&估值望迎双击的新集能源。
　　年初我们推出“海外3小煤”概念，指出直接在海外销售的煤企将更为受益。重点关注在海外布局的煤炭公司：力量发展（布局南非）、兖煤澳大利亚（布局澳大利亚）、中国秦发（布局印尼）。
　　重点领域分析：
　　节前，动力煤价格持稳运行；焦煤价格延续弱势运行。截至9月30日，北港动煤报收988元/吨，周环比上涨2元/吨；CCI柳林低硫主焦报2340元/吨，周环比下跌160元/吨。
　　动力煤方面，事情虽变得愈加复杂，但我们始终认为煤价会在曲折中前行，11月中上旬前或持续刷新年内高点。供应方面，政策影响下，产区部分停产煤矿复产，但临近月底，完成任务检修煤矿增多，叠加少数煤矿井下搬家，监测点煤矿产能利用率小幅下降，整体仍处于低位水平。据汾渭统计，“三西”地区煤矿产能利用率88.0%，周环比下降0.5pct。需求方面，节前部分地区迎来高温湿热，电厂日耗逆势上扬，但因临近假期，市场观望氛围浓厚，现货采购节奏暂缓，基本以长协拉运为主，价格整体持稳运行。
　　如上周所述“目前市场主要围绕现实VS预期交易，煤价在曲折中前行，但事情正变得愈加复杂”。现实方面，当前沿海区域/全社会库存累库效率明显偏低，市场低价货源难寻。且十一后大秦线面临冬季检修，届时北港调入量或受限，为迎峰度冬埋下隐患。预期方面，近期保供政策频出，市场受供应恢复预期影响，多数参与者基于风险考量，普遍谨慎观望，待煤矿复产节奏明确后再做判断。
　　但我们始终认为，在无进一步保供政策出台的背景下，煤价仍将延续上行，11月中上旬前或持续刷新年内高点。
　　焦煤方面，待铁水见底，焦煤价格随之触底。本周产地煤价延续弱势下跌，终端需求持续疲弱，市场负反馈压力继续向上游传导，钢厂开启焦炭首轮提降，且后续仍有进一步看跌预期，焦钢企业对于原料煤维持谨慎按需采购，中间环节积极出货暂缓拿货，煤矿销售压力显现，多数价格继续下调，9月以来多煤种价格累计跌幅达250~400元/吨左右。供应方面，山西地区部分前期停减产煤矿恢复生产，另外仍有部分煤矿完成季度任务于月底停产，导致整体供应回升幅度有限。据汾渭统计，本周样本煤矿原煤产量1061.2万吨，周环比增加1.5万吨。需求方面，当前焦企虽有一定利润、开工维持相对高位，但面对煤价松动且焦炭首轮提降落地后利润受到挤压，采购心态转为谨慎；前期订货陆续到厂，到货量高于日耗，厂内焦煤库存出现累积。与此同时，钢厂在亏损压力下主动减产控产意愿强烈，对原料采购维持刚需，对高价原料抵触明显，缺乏主动补库意愿。综合来看，当前焦煤供给端受产量恢复预期扰动，需求端受负反馈影响，短期或仍将延续弱势运行。
　　当下而言，虽然短期焦煤的实际供需尚未发生明显转变，但一方面，近期受国家有关部门部署煤炭安全稳产保供工作影响，节后产量恢复预期较强，且打击了市场信心。另一方面，受9月焦煤、焦炭长协价格大幅上涨影响，钢厂成本压力骤增，在钢材需求未见明显好转的背景下，其铁水仍有继续下降可能，外加焦炭进入提降周期，中下游持货意愿明显下降，预计短期中下游各环节将通过降库倒逼煤价继续回落。
　　往后看，我们认为焦煤未来供应恢复力度或低于当前市场预期，一旦铁水产量经过本轮下降后触底，焦煤价格随之触底回升。
　　风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期，原煤进口超预期，政策不及预期。