投资要点：
　　我们预计公司26/27/28年EPS分别为1.66/2.24/3.06元。我们采用PE估值方法，考虑到公司业绩增速强劲、收入长期增速有望超过行业平均增速，我们给予公司2026年PE倍数50倍，目标价每股82.76元人民币，按照港币兑人民币汇率0.88计算，折合目标价每股94.23港元，维持“增持”评级。
　　收入及利润延续高增长，盈利能力保持稳健。2026H1公司实现收入37.01亿元，同比增长37.0%，固定汇率同比增长41.5%；毛利润13.71亿元，同比增长40.6%，毛利率同比提升0.9pct至37.0%；经调整归母净利润10.27亿元，同比增长37.4%，经调整净利率为27.8%。东曜药业自2026年4月起并表，对集团利润率形成一定摊薄。若剔除其影响，独立毛利率由36.1%提升至37.6%（同比+1.5pct），独立经调整净利率由27.7%提升至28.9%（同比+1.2pct）。
　　未完成服务订单同比增长50.4%，为后续收入兑现提供强支撑。公司目前已有2个商业化项目，预计2026、2027、2028年分别完成4–6项、7–10项和12–15项BLA递交。随着III期、PPQ及BLA项目数量持续增加，公司有望逐步进入商业化项目兑现阶段。同时，截止26H1，公司未完成服务订单约20亿美元，同比增长50.4%，未完成总订单约22亿美元，同比增长62.2%。订单同比的快速增长为后续收入兑现提供强支撑。公司继续维持2025–2030年收入CAGR 30%–35%的长期增长目标。
　　公司持续深化全球产能布局，新加坡工厂实现GMP放行。2026年3月完成收购东曜药业，进一步提升生产能力与客户覆盖面；2026年8月新加坡基地XmAb/XBCM3车间实现GMP放行，标志着中国大陆以外首个生产基地正式启用，而DP4于8月底实现GMP放行。未来产能建设上，无锡基地将新建XDP5和XDP6制剂车间，旨在增强制剂生产服务，强化支持多种复杂类型后期临床和商业化项目的能力。同时，江阴基地XPLM2产线的新建确保了对关键载荷和连接子供应链的垂直整合。
　　风险提示。全球生物医药研发景气度下滑风险；行业竞争加剧风险；全球宏观地缘风险；产能建设不达预期风险。