九毛九公布1H26业绩：收入23.91亿元/yoy-13.2%，主要受餐厅网络优化及自营餐厅数量减少影响；归母净利润0.76亿元/yoy+24.9%，对应归母净利率3.2%/yoy+1.0pct；核心经营利润0.79亿元/yoy-19.4%，对应核心经营利润率3.3%/yoy-0.3pct。期内公司持续推进门店模型升级及低效门店出清，太二同店日均销售额同比转正，翻台率和店铺层面经营利润率同步改善，调改成效逐步兑现。我们认为，伴随太二“鲜活”模式效果继续释放、主要品牌大规模主动关店阶段基本结束及成本效率优化，2H26公司经营质量有望延续修复。维持“增持”评级。
　　太二调改进入数据兑现期，其余品牌经营仍有承压
　　1H26太二/怂火锅/九毛九同店日均销售额分别同比+7.4%/-22.9%/-11.8%，其中太二同店日均销售额同比增长自1Q26起转正，怂火锅、九毛九西北菜仍受客流压力影响。1H26太二/怂火锅/九毛九翻台率分别为3.5/2.0/2.3次/天，同比分别+0.4/-0.5/-0.2次/天，太二翻台率提升主要得益于升级至“鲜活”模式餐厅的出色表现及餐厅网络优化。三大品牌顾客人均消费分别为74/106/58元，同比分别+1/+7/+1元，客单价整体稳中有升。我们认为太二新模型已由前期市场反馈进入经营数据验证阶段，产品/空间/服务体验的综合改善已逐步转化为店效改善。
　　各品牌餐厅利润率有所分化，经营负杠杆下利润表现较有韧性
　　H26集团店铺层面经营利润为2.99亿元/yoy-3.8%，店铺层面经营利润率13.2%/yoy+1.4pct。分品牌看，太二/怂火锅/九毛九店铺层面经营利润率分别为14.9%/3.5%/10.2%，同比分别+1.5/-0.1/-2.5pct，太二调改后经营韧性进一步显现。成本端，毛利率为65.5%/yoy+1.1pct，主要受益于供应链采购优化、菜单结构调整及损耗管控；使用权资产折旧与其他租金及相关开支合计占收入比重为10.9%/yoy-0.8pct，其他资产折旧及摊销占比为5.4%/yoy+0.1pct。太二鲜活模式增加门店人员配置，推动员工成本率升至31.3%/yoy+1.2pct。1H26核心经营利润率3.3%/yoy-0.3pct，经营负杠杆下利润率端韧性相对较优。
　　门店出清或已进入后程，资源进一步向太二及优质模型集中
　　1H26公司新开4家餐厅、关闭42家餐厅，期末门店总数较2025年末净减少38家至606家，其中太二477家/怂火锅54家/九毛九61家。期末共有573家自营餐厅及33家加盟餐厅。据公司公告，主品牌大规模主动关店阶段已基本告一段落，公司将审慎调整不同品牌的餐厅网络扩张计划。我们认为前序低效门店出清及利润率改善已有调整成效验证，后续若公司运营调改经验可成功复制，亦可期待其他主品牌由收缩调整转向高质量发展。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司品牌调整仍在进行中，我们下调公司旗下主要品牌26E-28E收入，调整总收入为49.45亿元/53.16亿元/57.83亿元（较前值分别-6.1%/-5.9%/-8.9%），对应调整公司26-28年归母净利润至1.55亿元/2.39亿元/2.98亿元（较前值分别-15.4%/-3.9%/-17.1%），对应EPS为0.12元/0.18元/0.22元。考虑公司新模型打磨仍需时间，参考可比公司26E一致预期PE均值18x，略增加折价率，给予公司26年12x PE，下调目标价至1.66港币（前值2.10港币，对应26E 14x PE）。
　　风险提示：品牌调整进展不及预期，市场竞争加剧，消费意愿下滑。