投资建议：我们预计2026-2028年归母净利润预测为145.1/160.8/175.8亿元（其中2026年盈利预测剔除15.5亿元Amer配售带来的一次性利得），对应PE分别为15X/14X/13X，给予2026年16XPE，按照1港元=0.86人民币元汇率换算，维持目标价96.56港元，维持“增持”评级。
　　26H1业绩超预期。公司26H1实现收入435.1亿元，同比增长12.9%；经营利润117.6亿元，同比增长16.1%，经营利润率提升0.7pct至27.0%。归母净利润94.9亿元，同比增长34.9%；剔除Amer配售稀释收益15.5亿元后，归母净利润79.4亿元，同比增长12.9%；进一步剔除Amer权益法利润后，净利润同增约9.5%，判断高盈利质量主要来自FILA及其他品牌经营利润超预期、Amer盈利贡献提升。
　　安踏主品牌稳健增长，FILA为经营利润贡献核心来源，其他品牌延续高增。分品牌看，1）安踏主品牌：H1收入同比增长4.8%，经营利润率同比下降0.8pct至22.5%，主要受冬奥营销及研发投入增加影响。亮点在于产品聚焦初见成效，C家族、马赫、PG7、吕布等核心跑鞋销量预计持续快速增长，儿童八大鞋类IP销售亮眼，加盟商灯塔店改造后店效有望明显提升，海外收入预计高增。主品牌当前更强调核心商品、渠道升级及增长质量，而非单纯扩店。2）FILA：H1收入同比增长6.1%，经营利润同比增长9.7%，经营利润率同比提升1pct至28.7%，系经营利润贡献核心来源，估算网球、高尔夫均实现同比低双位数增长；线下门店数量同比减少约5%的同时店效明显提升，且618期间折扣改善后仍居天猫、抖音运动品类首位，增长质量较高。3）其他品牌：H1收入同比增长44.2%，经营利润同比增长43.9%。迪桑特及可隆流水预计持续快速增长，可隆鞋类及壳类产品同比增长70%-80%。狼爪仍处调整期，26H1持续清库存、关低效门店并推进直营化，期待未来逐步贡献盈利增量。
　　现金流与库存验证高质量利润增长。26H1集团毛利率同比提升0.5pct至63.9%；库存周转天数同比减少6天至130天，收入同比增长约13%的同时库存基本持平；经营现金流同比增长19.7%至130.8亿元，自由现金流116.3亿元，净现金约391亿元。现金流和库存表现均侧面验证高质量利润增长。
　　风险提示：终端消费需求不及预期，新品牌整合不达预期