摘要
　　中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致。根据中信里昂研究在2026年8月25日发布的题为《Topline miss》的报告，拼多多（PDD）2026年二季度收入不及预期，但利润超预期。鉴于国内竞争激烈及海外关税政策趋严，收入增长放缓至同比8%，较预期低3%。经调整净利润同比下降12.9%，较预期高2%，因其毛利率回升。预计2026年三季度收入增长将维持疲软，因中国消费显示温和改善，而欧盟对小包裹征收的新关税可能损害Temu订单。新举措将需要时间才能显现效果。
　　收入端不及预期
　　分析预计，中国电商收入同比增长将放缓，因为GMV增长将被较低的货币化率部分抵消。分析预计，由于竞争，GMV增长约为同比14%，而鉴于对商家的支持以及新税收规则抑制商家进行超高广告支出，货币化率将同比下降。研究表示，受美国和欧盟更严格关税政策影响，Temu的GMV将环比基本持平。根据《数字服务法案》（DSA），欧盟因未能阻止有缺陷电子产品和危险婴儿玩具等不安全和非法商品的销售，对Temu处以2亿美元罚款。欧盟还对小包裹征收3欧元的海关费用。
　　高质量发展推动长期增长
　　管理层强调其在2026年二季度通过两项举措推进高质量发展。第一，其1,000亿元的消费者/商家扶持计划，以及升级平台治理框架。第二，其“再造一个拼多多”三年计划，这将帮助供应链合作伙伴打造并发展其自有品牌。拼多多认为，这些举措将鼓励商家创新，从而推动拼多多上的新品发布和品牌涌现。为缓解更严格关税的影响，Temu将引入高质量本地商家以扩大本地产品供应，并加快本地仓储和履约基础设施建设，扩大本地履约覆盖范围。
　　利润反弹
　　拼多多经调整净利润同比下降13%至285亿元，利润率为25.4%。随着Temu盈利能力改善，毛利率同比回升1.4个百分点至57.3%，而销售及营销费用同比上升9%。
　　催化因素
　　催化因素包括购物节期间GMV增长相对同业显著跑赢，以及Temu在海外的成功往绩。
　　投资风险
　　竞争和海外亏损是主要风险：(1)竞争对手已升级应用程序并推出新渠道，以渗透大众用户和低线城市，并为购物节或日常促销推出百亿补贴计划。(2)拼多多于2022年9月开始在海外拓展其Temu业务，并可能不得不在海外市场的用户获取、物流和基础设施方面投入更多。现有和潜在的反垄断、数据安全、电商和员工福利监管可能对业务安排构成挑战，并阻碍财务表现。
　　公司概况
　　拼多多是一家跨国商业集团，拥有并运营一系列业务，包括拼多多——一家以农业为支柱之一的中国社交电商平台，以及Temu——一个全球在线市场