2026上半年收入下降5.3%，盈利短期承压，派息率维持约60%。2026上半年，公司营业收入141.8亿元，同比下降5.3%（按美元计同比下降约1.8%）；归母净利润19.0亿元，同比下降40.0%；剔除政府补助、汇兑损益、利息收入影响后的净利润约同比下降22.6%至18.7亿元。利润降幅大于收入，主要受毛利率下降及汇兑损失影响。利润方面，毛利率同比下降4.5个百分点至22.6%，主要因：1）人民币兑美元平均汇率较上年同期升值约4%，公司出口业务以美元结算而报表以人民币编制，汇率波动对毛利率带来负面影响；2）国内及越南生产基地薪资及退休福利费用上涨，叠加越南、柬埔寨产能扩充带动员工人数增加，期内生产相关人工开支占收入比重上升约2个百分点；3）化纤类原材料成本随国际油价波动上涨，推高整体生产成本。美元流动净资产重新计价形成汇兑净损失约5.06亿元（去年同期为收益1.26亿元）；所得税开支同比减少70.3%至1.35亿元，主要随税前利润下降及递延税项抵免增加。公司宣派中期股息每股0.88港元，派息率约60.3%（去年同期59.6%）。
　　休闲类与内衣类实现增长，运动类承压；日本市场逆势增长。1）分品类，运动类/休闲类/内衣类产品销售额分别同比-10.7%/+4.5%/+6.1%，运动类收入占比下降至63.8%（去年同期67.7%），休闲类收入占比提升至27.9%。2）分客户，三大核心客户（各自占收入10%以上）中，客户甲/乙分别同比增长9.7%/12.6%，客户丙同比下降23.1%。3）分地区，日本市场销售额同比增长2.6%，主要系休闲类服装需求上升；欧洲/美国市场销售额分别同比下降8.9%/11.7%，主要系运动类服装需求下降；国内市场销售额同比下降5.2%，主要系运动品牌在中国大陆市场的订单需求下降所致。
　　短期盈利承压不改核心供应商份额优势，海外产能多元化布局持续推进。期内收入下降主要受品牌客户下单审慎、运动类需求疲弱及人民币升值影响，公司对前两大客户的销售仍实现正增长，核心供应商份额优势依然稳固。产能布局方面，越南西宁省第二面料工厂新产能爬坡顺利，现已具备日均100吨面料生产能力，柔性化产线配置可更好适配多品类、差异化订单需求，进一步强化垂直一体化优势；国内安徽成衣基地新建厂房土建工程已全面竣工，正推进配套设施与生产设备进场安装，为基地全面技改腾出作业空间；海外新基地拓展有序落地，印尼成衣新项目用地已于2026年8月初正式移交，公司将于2026年9月动工建造印尼制衣工厂，预计2027年第四季度分批投入使用，在越南、柬埔寨之外再增海外产能布局。期内资本开支约7.4亿元（去年同期约15.3亿元），同比明显回落，其中约50%用于购买生产设备、约45%用于兴建及购买新工厂大楼和使用权资产；期末员工总数117,930人，较2025年末增加9,250人。
　　风险提示：原材料价格大幅波动；汇率大幅波动；贸易政策风险。
　　投资建议：盈利短期承压，看好中长期利润率修复弹性与现金回报价值。2026年上半年业绩下滑主受汇兑损益、成本上升与需求疲弱等多重因素影响，其中汇兑为非经营性因素，占利润降幅约一半，经营性利润下滑幅度相对可控；核心客户销售表现仍好于品牌自身订单趋势，份额领先地位稳固；展望下半年，客户订单增长有望提速，同时原材料、关税、汇率压力缓解，利润率有望环比改善；中长期利润率修复弹性较大，且较高分红提供安全边际，看好中长期现金回报价值。主要基于毛利率同比压力下半年仍存，我们下调盈利预测，预计2026-2028年净利润为45.8/55.1/58.7亿元（前值47.4/61.1/66.2亿元），同比-21.5%/+20.5%/+6.6%。基于盈利预测下调，下调目标价至53.2 ~56.8港元（前值为55.0~58.6港元），对应2026年15-16xPE，维持“优于大市”评级。