投资要点
　　营收略超预期，利润承压加剧：FY27Q1公司实现收入2689.5亿元，同比增长9%，略高于8月18日彭博一致预期的2685.2亿元；Non-GAAP净利润为207.2亿元，同比下降38%，低于8月18日彭博一致预期的253.5亿元，主要由于公司持续加大AI基础设施、AI模型及应用等方向投入。
　　电商基本盘保持韧性，即时零售成为主要增长引擎：FY27Q1阿里巴巴电商集团实现收入2,058.6亿元，同比增长4%，调整后EBITA为397.5亿元，同比下降1%，对应调整后EBITAMargin约19.3%。其中，中国电商收入1,109.0亿元，同比下降8%，客户管理收入825.5亿元，同比下降7%。FY27Q1中国即时零售收入533.0亿元，同比增长45%，主要受淘宝即时零售及盒马增长推动；在业务规模扩大的同时，淘宝即时零售单位经济环比持续改善。FY27Q1国际电商收入277.6亿元，同比下降1%；全球批发收入139.1亿元，同比增长7%，主要受跨境相关增值服务收入增长带动。
　　AI基础设施高速增长，模型与应用短期盈利承压：FY27Q1AI云及计算服务收入484.4亿元，同比增长45%。AI相关产品收入123.8亿元，连续第12个季度保持同比三位数增长，AI云及计算服务盈利能力显著改善。该板块由云智能集团与平头哥半导体整合而成，覆盖AI模型、云基础设施、芯片计算及异构芯片集群管理等环节，平头哥真武系列芯片已通过阿里云服务获得超过650家外部客户采用。与此同时，FY27Q1AI实验室及应用收入33.4亿元，同比增长16%，但受AI能力建设持续投入及Qwen App相关推理成本上升影响，调整后EBITA亏损138.6亿元，调整后EBITAMargin约-415%。
　　盈利预测与投资评级：考虑AI云业务盈利释放及电商基本盘韧性，我们将FY27-29 Non-GAAP净利润预测由105,291/138,354/183,631百万元上调至105,811/141,873/185,367百万元，对应PE（Non-GAAP）为19.17/14.30/10.94倍（港币/人民币=0.86，2026年8月24日）。我们认为，AI云业务盈利能力持续改善，电商与AI商业化进展有望推动中长期收入增长和利润释放，维持“买入”评级。
　　风险提示：电商行业竞争加剧；AI基础设施持续大额投入；国内外宏观经济及经营环境波动；地缘政治紧张及各国贸易、投资、出口管制或制裁政策变化。