事件:
　　2026年8月20日公司公告FY2027Q1财报（对应自然年2026Q2），实现营业收入2,690亿元（YoY+9%，QoQ+11%）；经营利润152亿元（YoY-57%），经调整EBITDA 391亿元（YoY-14%，QoQ+138%），净利润104亿元（YoY-75%，QoQ-56%），归母净利润105亿元（YoY-76%，QoQ-59%），Non-GAAP净利润207亿元（YoY-38%）。
　　我们的观点:
　　AI云收入持续加速，资本投入回报周期可观。2026Q2AI云与算力服务营业收入同比增长45%至484亿元，板块总收入及外部客户收入同比增速均加速至45%；AI相关产品收入达到124亿元（占外部云收入比重升至35%），连续第十二个季度实现三位数同比增长。板块经调整EBITA同比增长133%至56亿元，经调整EBITAMargin为11.6%。2026Q2公司财报电话会上管理层表示，①未来几个季度AI和云业务收入增速会继续加速，盈利能力也会持续改善；对2030年前实现1000亿美元外部云收入目标信心强，认为AI云业务利润率有望达到20%以上；②截至2026年8月最新数据，包括MaaS在内的模型与应用服务ARR突破160亿元，管理层对2026年底实现突破300亿元ARR有信心；③Capex投入可以实现三年内回本，考虑到AI相关产品毛利率还在提升，回报周期未来有望持续缩短；④基于新一代平头哥芯片真武M890的超节点实例，近日已上线阿里云进行规模化销售，2026下半年将持续放量以满足客户的旺盛需求。
　　中国电商经营稳健，即时电商持续减亏，速卖通录得经营利润。2026Q2阿里巴巴电商集团营业收入同比增长4%至2,059亿元，其中中国电商业务中的客户管理（CMR）收入同比下降7%至825亿元，若不考虑营销发展计划所产生的视作收入冲减项的影响，同口径CMR收入同比增长1%；即时零售收入同比增长45%至533亿元，延续高增。2026Q2板块经调整EBITA同比下降1%至397亿元，经调整EBITAMargin为19.3%，主要由于公司增加用户体验和技术投入，部分被多项业务经营表现改善所抵消。1）中国电商：我们估算中国电商经调整EBITA同比基本持平；2）中国即时零售：我们估算即时零售业务经调整EBITA亏损环比减少至100亿元，2026Q2公司财报电话会上管理层表示，即时零售业务预计将在2029财年实现整体盈利，长期即时零售有望贡献平台整体GMV的30%；3）国际电商：其中速卖通2026Q2季度录得经营利润，主要得益于物流优化和成本效率提升。
　　盈利预测和投资评级：考虑到云相关收入/利润增长的持续加速以及即时零售业务的有序减亏、传统电商业务的逐步企稳，我们调整盈利预测，预计公司FY2027-2029年营收分别为11,393/13,155/15,557亿元，归母净利润分别为841/1,394/1,920亿元，Non-GAAP归母净利润分别为1,252/1,601/2,148亿元，对应P/E为24.3x/14.7x/10.6x，对应Non-GAAPP/E为16.2x/12.7x/9.4x；根据SOTP估值法，我们中性给予2027财年阿里巴巴合计目标市值23,839亿元，对应目标价124元人民币/145港元（汇率参考2026年8月22日实时汇率1港元=0.86元人民币），维持“买入”评级。
　　风险提示：政策监管加剧风险；消费复苏不及预期；电商/即时零售行业竞争加剧风险；云计算行业竞争加剧风险；AI技术投入不确定风险；组织调整效果不及预期风险；存在汇率波动相关风险；地缘政治及国际贸易摩擦风险；数据安全与隐私合规风险；核心人才流失风险；现金流紧张引发的大规模融资风险等。