业绩简评
　　2026年8月20日公司披露1QFY27业绩，营收2,689.53亿元，yoy+9%；经调整EBITA 273.29亿元，yoy-30%，主因全栈AI投入加大；归母净利润105.37亿元，yoy-76%；Non-GAAP净利润207.15亿元，yoy-38%。资本开支676.78亿元，yoy+75%；经营现金流净额229.45亿元，yoy+11%；自由现金流净流出446.7亿元。本季度起分部重述为电商集团、AI云与算力服务（含平头哥）、AI实验室与应用、所有其他四大分部。
　　经营分析
　　云收入增速加速至45%，外部收入连续九个季度提速：AI云与算力服务收入484.37亿元，yoy+45%，增速创22个季度新高，我们预计2QFY27增速有望加快至50%；AI相关产品收入123.76亿元，连续12季三位数增长，年化约495亿元、占云外部收入35%。截至8月底MaaSARR突破160亿元，维持年底300亿元目标。
　　云利润率提升，良好ROIC模式持续验证：云分部经调整EBITA 56.28亿元，yoy+133%，EBITA利润率11.6%、同比+4.4pct。平头哥新一代真武M890芯片已服务20+行业、650+外部客户。管理层明确AI云ROIC路径清晰：AI算力Capex约3年回本，回本后仍持续贡献正向FCF，AI云迈向20%以上长期利润率目标。
　　大模型持续迭代，AI应用商业化推进：Qwen3.8-Max发布并开源，模型性能位列第一梯队；千问办公定位AI原生生产力智能体，深度集成阿里云和钉钉生态体系。AI实验室与应用分部EBITA亏损138.61亿元，亏损环比已显著收窄。
　　电商集团整体稳健，即时零售高增且减亏：电商集团收入2,058.62亿元，yoy+4%；CMR yoy-7%，剔除新营销计划冲减同口径yoy+1%；中国即时零售收入532.95亿元，yoy+45%，闪购保持份额同时UE环比改善，预计FY29整体盈利；速卖通扭亏；电商集团经调整EBITA 397.49亿元，yoy-1%。
　　盈利预测、估值与评级
　　云业务提速增利；随着云占比提升，“电商稳健发展+AI云高成长”叙事中，云业务估值权重将趋势提升。维持FY2027-2029年经调整归母净利润1,185.65/1,646.63/2,097.44亿元，对应PE为17.2/12.4/9.7倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1）消费环境不及预期；2）电商竞争加剧；3）政策及监管；4）AI商业化及Capex回报不及预期；5）AI大模型能力不及预期等。