核心观点：虽然实际经济增速二季度下滑且不及预期，但是名义经济增速和全国居民人均实际可支配收入累计增速均有所改善。6月实体经济数据大多边际改善，中国经济的K型分化至少并未进一步加剧。在需求端，相比5月的消费和投资数据均有所下滑，6月数据至少在消费上有所改善。而固定资产投资增速的持续走弱亦和财政政策延后发力、极端天气有一定关系，下半年在政策驱动下或有所改善。房地产行业复苏或仍需耐心等待。在供给端，全球K型经济背景下工业生产和出口增速依然表现强劲。
　　我们认为政府对促内需、稳增长政策的重视程度或将有所提升，但短期内重点或仍放在已公布政策的加快落实上。虽然二季度经济增速显著下滑且不及预期，但部分是受到去年高基数影响。上半年4.7%的累计经济增速仍处在4.5%-5.0%经济增速目标的区间内。而到了下半年，低基数效应有利于今年下半年的同比经济增速。此外，今年上半年进展较慢的政府债发放也给下半年的财政刺激留足了“弹药”。在财政政策上，我们依然认为短期内稳投资仍是财政政策重点所在，政府或呼吁加快地方政府专项债、特别国债和新型政策性金融工具的发行和使用。促消费政策仍以落实2500亿元消费品以旧换新资金和1000亿元财政金融协同促内需资金为主。中期来看，我们认为在下半年推出增量财政刺激的阈值或较去年更高。不过，如果内需疲软一直持续，影响到就业市场目标和经济增速目标的实现，那么我们不排除下半年推出增量财政刺激措施的可能性。在货币政策上，近期央行似乎有边际宽松迹象。不过短期内政策或仍以定向调整为主，中期仍有降准降息的可能性。我们预计，在即将召开的中共中央政治局二季度经济工作会议上，政策方向或以精准微调为主，和“十五五”规划纲要相关的中长期改革工作亦会有所强调。
　　中国二季度经济同比增速下滑0.7个百分点到4.3%，弱于市场预期的4.5%。不过，名义GDP同比增速仍大幅上升1个百分点到5.9%，继续受益于中东冲突推升原油价格。二季度环比经济增速亦回落0.4个百分点到0.9%，符合市场预期（图表1）。分行业看，二季度第二产业经济同比增速显著下滑1.9个百分点到3.0%。第三产业经济同比增速则略微下降0.1个百分点到5.1%（图表2）。尽管经济增速有所下滑，上半年全国居民人均实际可支配收入累计增速上升0.2个百分点到4.2%。
　　6月社会消费品零售总额同比增速超预期转正。社会消费品零售总额同比增速从5月的-0.6%转正到6月的1.0%，显著好于市场预期的-0.1%（图表4）。细分来看，商品零售增速的改善是最大推动力（6月：0.9%，5月：-0.7%，图表3）。或受益于“618”电商促销，化妆品（6月：12.6%，5月：2.5%）、通讯器材（6月：16.5%，5月：0.7%）和金银珠宝（6月：-3.4%，5月：-8.9%）零售额同比增速均显著改善。此外，或受益于此前几个月房产销售的边际改善，房地产相关类目，包括家电、家具以及建筑及装潢材料等，销售跌幅均略微收窄。然而，汽车零售销量跌幅维持在-16.1%不变。在能源价格下降的背景下，能源类销售增速跌幅略微扩大。与此同时，服务零售累计同比增速再次下降0.2个百分点到5.2%。不过，餐饮消费同比增速反弹0.6个百分点到1.2%，或得益于端午节小长假。
　　固定资产投资累计同比跌幅6月扩大到-5.7%。这一读数显著低于市场预期（-5.0%）和5月读数（-4.1%）。从细分数据来看，三大投资分项累计同比增速均有所下滑（图表5）。具体地说：
　　1.房地产销售转弱，投资持续低迷，但房价仍有边际改善。从投资上看，6月房地产开发投资累计同比跌幅继续扩大1.8个百分点到-18.0%，低于市场预期的-16.8%。新开工面积累计同比跌幅再扩大0.8个百分点到-23.4%。从销售来看，无论是按照销售面积（6月：-11.6%，5月：-10.8%）还是按照销售额（6月：-13.6%，5月：-13.5%）计算的新建商品房销售累计同比跌幅均有所扩大（图表6），终止了此前按照销售额计算的新建商品房销售累计同比跌幅自3月起的收窄趋势。高频数据显示30大中城市商品房销售面积在7月前14日较去年同期减少6.9%，弱于6月整月的-2.5%（图表7）。从房价来看，70大中城市新建商品房价格环比跌幅6月边际收窄0.05个百分点到-0.15%。其中，一线城市环比涨幅收窄0.1个百分点到0.1%，二线城市房价环比持平（好于5月的-0.1%），三线城市房价环比跌幅亦收窄0.1个百分点到-0.3%（图表8）。
　　2.基建投资累计同比增速转负到-2.4%（5月：0.6%）。我们注意到二季度地方政府专项债发行进度不及去年同期，再加上厄尔尼诺年极端暴雨洪涝天气的拖累，基建投资增速仍继续下滑。不过，随着“六张网”建设相关的基建项目陆续开工，我们预计基建投资增速有望逐渐改善，成为稳投资的关键所在。
　　3.制造业投资累计同比增速再走低0.8个百分点到-1.2%。制造业上游成本上涨对投资的负面影响继续体现。此外，疲软的内需和反内卷亦影响制造业企业的投资情绪。
　　工业生产总值同比增速继续回升，且好于市场预期。工业生产总值同比增速再上升0.8个百分点到5.3%，