公司预计26H1收入同比录得双位数增长，经调整EBITDA同比增长60%-70%、经调整EBITDA率超20%，经调整归母净利同比增长超100%，呈报归母净利因低基数同比增长超700%；利润端因费用投放节奏后置而表现亮眼。26H1公司ANC业务收入同比录得低至中双位数增长，Swisse在中国内地及澳新国内市场维持强势表现；26H1公司BNC业务收入同比录得高双位数增长，婴配粉同比增长超50%；26H1公司PNC业务收入同比录得中至高单位数增长，主因高利润率的宠物营养品品类加快增长及北美的渠道扩张。展望来看，下半年公司或将加大营销投放以支持合生元HMO新品及Swisse新品的推广，26年经营杠杆改善方向不变，加速化债进程，改善财务健康度，维持“买入”评级。
　　三大业务全面增长，26H1婴配粉业务收入增速领先
　　26H1成人营养（ANC）/婴幼儿营养（BNC）/宠物营养（PNC）收入同比分别录得低至中双位数/高双位数/中至高单位数增长。ANC方面，26H1中国内地、澳新国内市场及扩张市场均为双位数收入增长，抖音渠道仍是Swisse核心增长引擎、同比增长超50%，春节期间阶段性需求及Swisse战略品类持续强势为主要驱动力。BNC方面，公司增长势头进一步加快，26H1婴配粉收入同比增长超50%，根据尼尔森数据（MAT截至26年5月31日），Biostime在中国内地超高端婴配粉的市场份额从去年同期的14.6%提升至20.0%，主因公司首款含HMO进口婴配粉成功推出、严格的渠道执行、新客教育与3段转换率策略的综合成效，市占率提升为品牌信任及消费者粘性驱动的结构性趋势。PNC方面，26H1高利润率的宠物营养品子品类录得中至高双位数增长，北美渠道扩张亦贡献收入增量。
　　26H1公司EBITDA率超20%，费用节奏后置推升H1利润率
　　26H1公司经调整EBITDA同比增长60%-70%，经调整EBITDA率超过20%（25H1为15.7%），利润率大幅改善主要受两方面因素驱动：一是收入双位数增长带来的经营杠杆效应，二是公司26H1采取了审慎的营销投资策略，费用投放相对克制。26H1公司经调整归母净利同比增长超100%，EBITDA增长、债务结构优化及整体融资成本下降共同推动了归母净利翻倍以上增长；公司26H1呈报归母净利因25H1低基数（25H1为0.7亿）同比增幅逾700%。展望下半年，公司或将加大品牌建设与推广力度以加快新品推出及市场扩张，我们预计26H2利润率或将自26H1的高位边际回落。
　　化债进程显著加速，26H1末净杠杆率降至2.25x
　　截至26H1末，公司净杠杆率从25年末的3.45倍降至约2.25倍（LTM），主因公司以内部流动性（辅以增量低成本人民币借款）自愿提前偿还美元定期贷款。截至26H1末，公司维持接近20亿元的稳健现金状况，26年全年化债进程有望加速。再融资方面，公司已获境内外金融机构的原则性信贷批准，以支持27年到期的两笔融资再融资安排，若最终落地则有望进一步优化债务到期结构及降低融资成本。
　　盈利预测与估值
　　考虑26H1公司婴配粉业务市占率加速提升、三大板块全面增长、化债进度提速等，我们上调26-28年盈利预测，预计26-28年EPS 1.41/1.58/1.74元（较前次+13%/+12%/+10%），参考可比公司26年平均PE 13x（Wind一致预期），给予公司26年13xPE，目标价21.07港币（前次目标价22.95港币，对应26年16x PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：行业需求不达预期、食品安全问题、宏观经济表现低于预期。