报告摘要：
　　海底捞是全球领先的中式餐饮领军者。海底捞以川味火锅为主打，融合各地特色，凭借极致服务，深入消费者内心，2025年市场份额超6%，断层第一。2025年起，公司战略上从单一的火锅品类逐步向多元化餐饮生态布局，目前旗下拥有十余家品牌，全时段、全价格带、多品类覆盖。随着创始人回归，公司的收入和利润增速拐点渐显。2025年公司实现营收432亿元/同比+1.1%，归母净利40亿元/同比-14.0%，其中，2025H2实现营收225亿元/同比+5.9%，归母净利23亿元/同比-14.2%。
　　火锅行业：存量市场，竞争加剧，但马太效应凸显，强者有望恒强。2024年我国火锅行业的市场规模达6199亿元，年复合增长率约3.6%，是餐饮行业最大赛道，但竞争格局分散。考虑到大型连锁火锅品牌在资金实力、成本控制、产品供应链、管理经验等方面具有较强优势，竞争力相对较高，因而市场正逐渐向品牌效应强、口碑好的火锅企业集中。我们判断火锅赛道正经历“再集中”的竞争格局。
　　如何看待海底捞的核心竞争优势？品牌优势：海底捞通过差异化服务造就品牌渗透力；产品优势：无论是菜品质量/口味的把控还是新品的创新，海底捞均行业领先，保持行业领先竞争力；渠道优势：截至2025年末海底捞在全球有1400余家门店，远高于同期竞争对手，具备较强渠道竞争力；供应链优势：早在2007年便开始筹谋上游食品加工产业链，布局颐海国际和蜀海集团加强公司效率与协同。
　　红石榴计划，多籽抱团。2026年杨总重新回归海底捞，主导红石榴计划，旨在突破火锅主业天花板，复用现有资源降本增效，打造第二、第三成长曲线，成为多业态、全时段的餐饮集团。截至2025年末，海底捞“红石榴计划”已累计孵化20个餐饮子品牌、207家门店，覆盖火锅、烧烤、快餐、烘焙、寿司、大排档等多赛道，收入已达15.4亿，近6年营收CAGR高达104%，集团占比约4%。
　　投资建议：考虑到2026年红石榴计划的推广以及外卖业务的增加，短期费用仍有所承压。中长期来看，海底捞品牌力强，火锅主业稳健发展；红石榴计划下，多品牌迸发鲜活生命力，看好公司未来发展前景。我们预测公司2026~2028年净利润分别同增10.61%/11.23%/9.25%至44.79/49.82/54.43亿元，对应估值12倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：拓店不及预期；餐饮消费不及预期；食品安全问题等。