【投资要点】
　　营收微增，外卖及新品牌业务表现亮眼
　　2025年，公司收入/归母净利润分别为432.25/40.50亿元，同比分别+1.1%/-13.98%。公司业绩下滑主要受翻台率下滑及产品、场景等创新模式投入调整影响。分业务看，公司海底捞餐厅/外卖/其他餐厅/调味品及食材销售/加盟业务分别实现375.43/26.57/15.21/11.55/2.70亿元，分别同比-7.1%/+111.9%/+214.6%/100.8%，外卖业务和新品牌业务增长快速。
　　翻台率25H2环比改善，客单价企稳
　　截至2025年底，公司餐厅总数量为1383家，海底捞（自营）/海底捞（加盟）/其他新品牌数量分别为1304/79/207家，相较24年底分别净-51/+66/+133家。公司海底捞门店布局秉持提质增效原则，截至2025年底已完成改造的特色主题店接近200家，通过将老店改造为特色主题店实现同店增长。2025年公司翻台率为3.9次，同比-0.2次，但相较25H1的3.8次有所改善；同店销售同比-7%（25H1同店销售同比-9.9%）；客单价97.7元，同比+0.2%。
　　红石榴计划持续推进，关注二次增长曲线
　　截至2025年底，红石榴计划共有20个品牌207家门店，仍处于初创和探索期，全年整体收入达8.9亿元，其中宴请烤肉板块共有80家门店，全年收入约4.8亿元。公司新品牌孵化坚持先跑清店型再陆续开店的原则，期望未来创业品牌与主品牌协同发展、提质增效，2026年红石榴计划的投入会较2025年略有提升。
　　维持“买入”评级，目标价19.44港元/股
　　公司主品牌海底捞门店持续提质增效，红石榴计划持续推进布局二次增长曲线，当前股价对应26E股息率5%+。我们预期26-28年公司实现归母净利润分别为46.00/51.78/57.61亿元，给予26年20倍PE，对应19.44港元/股目标价，较现价有30.9%的涨幅空间，维持“买入”评级