5月整体门店翻台率环比上升，同比微幅下降，部分因端午节错期影响；同店翻台率变化趋势与整体一致；
　　门店数量维持稳定，2H25基数将逐月走高，2H26表现需要持续跟进；
　　维持盈利预测与买入评级，维持17.60港元的目标价，对应17倍2027年P/E。
　　5月翻台率环比回升，同比因端午错期微降：结合客流表现，我们预计海底捞五月整体门店翻台率环比上升，但同比微幅下降；同店翻台率变化趋势与整体趋势基本一致。5月的同比下降部分因为端午节错期（2025年端午在5月31日，2026年端午在6月19日），去年同期受端午假期提振。从1-5月累计来看，我们预计海底捞翻台率同比仍然维持中单位数增长，延续了年初以来的改善趋势。此前公司披露五一假期期间日均翻台率超过5次/天，与去年同期基本一致，表明旺季运营能力依然稳健。
　　门店保持提质控量节奏：我们预计五月海底捞直营店门店数量基本保持不变，有新增同时也有关闭。1-5月累计来看，公司新开约19家直营、关闭约26家低效直营，加盟店新增10余家，整体维持“提质控量”的开店策略。公司此前表示2026年净增门店将保持中单位数，并会根据市场机会和战略需求灵活调整。截至5月底，我们预计海底捞品牌门店总数约在1,380家左右（含自营+加盟）。
　　外卖及新业务持续放量：我们预计1-4月外卖收入增速超100%，全年有望接近翻倍。外卖业务已成为公司重要的增长引擎，2025年全年外卖收入达26.6亿元（同比+112%），占总收入6.1%。红石榴计划方面，公司全面收缩聚焦，目前海鲜大排档相对有信心（在营约10家，翻台稳定5次+），寿司仅1家门店，年内谨慎拓店。杨利娟回归负责红石榴计划后，预计对副牌选优、集中资源培育有较高预期。
　　原材料成本可控，客单价保持稳定：牛羊肉占公司采购成本约20%-30%，公司可通过滚动锁价及多品类对冲来应对价格波动，去年影响不到1ppt。客单价方面，公司表示与去年同期基本一致，2026年无提价计划。
　　2H25基数逐月走高，下半年表现需持续跟进：上半年在25年的同比低基数下，翻台率同比大概率实现小幅增长。但公司自25年下半年开始翻台率逐步恢复，2H25基数将逐月走高。公司对4-5月表现展望相对谨慎，预计暑期和冬季旺季更有弹性。随后将迎来暑期和国庆黄金周的传统旺季，我们维持此前预估，预计26年海底捞主品牌翻台率大概率会超过4.0次/天。
　　盈利预测与估值：维持盈利预测与买入评级，维持17.60港元的目标价，对应17倍2027年P/E：我们预计2026-28年营收分别同比增长10.1%/ 6.7%/ 4.9%至476.0/ 508.0/533.0亿元，预计归母净利润分别同比增长14.2%/ 10.0%/ 6.2%至46.3/ 50.9/ 54.0亿元。我们继续给予海底捞17倍2027年P/E，维持17.60港元目标价不变，较目前仍有53%的上升空间。
　　风险提示：分红率不达预期；门店改善效果不及预期；宏观经济下行；原材料涨价；食品安全风险。