本报告导读：
　　7天OMO会成为“虚拟锚”吗？
　　投资要点：
　　6月29日-30日，央行连续两日开展隔夜OMO投放。公告中并未公开操作利率，从近两日资金和债市的反应来看，定价大概率在1.3%以下，可能在1.25%。围绕隔夜OMO，我们有以下三点理解：
　　其一，政策利率短期或不会“换锚”，不公开隔夜OMO定价进一步确认了7天OMO利率作为唯一政策利率的地位。从货币政策框架改革思路理解，目标可能并不在于加强透明性，而是加强灵活性和掌控力。
　　其二，30日隔夜OMO再次固定在1.25%，呵护债市情绪。固定利率只是指当日固定利率/可变投放量，每日投放利率可以不同，央行不公布隔夜OMO执行利率本来也是为灵活调整提供的空间。但考虑到前一日债市因为隔夜OMO偏低集中做多，如果央行希望通过隔夜OMO的定价向市场传递明确信号，在债市集中做多之后，本有调整定价的窗口，但30日隔夜OMO定价可能继续保持在1.25%，对债市偏强未有意纠偏（也可能预判了30日的跨月资金摩擦）。
　　其三、30日投放隔夜OMO同时收回7天OMO，跨月后隔夜和7天OMO都面临大额赎回，使用哪种工具平滑前期货币投放的到期十分关键。如果逐步转化到使用隔夜OMO为主，可能使得隔夜OMO反而逐步成为实际的投放手段，7天OMO则成为“虚拟锚”，短端资金投放的利率中枢和投放工具可能逐步分离。
　　隔夜OMO能否引导资金定价，关键在操作频率和“可预期性”。隔夜OMO投放利率较低，短期中使得隔夜资金中枢下移是大概率事件。考虑到前期买断式和MLF已经改革，如果隔夜OMO投放持续，最后结果是除了政策利率，所有实际投放方式都不公开且较容易实际降息，7月初DR001加权可能在1.3-1.35%的区间运行。但需要注意，若隔夜OMO不连续投放、未形成余额，只是被用来平滑跨月波动，则其定价的高低对银行负债成本和资金价格的持续影响有限。另外，后续隔夜OMO操作的规律性和“可预期性”也需要关注，因为隔夜OMO投放量和利率的波动，可能使得一级交易商的负债管理工作量增大，传导至融出资金的意愿也可能波动。
　　眼下最需要密切关注何时再预告隔夜OMO投放。从隔夜OMO首次预告操作的情况来看，隔夜OMO预告投放的时点可能会至少提前2个交易日（T-2）。7月初OMO到期规模较大，尤其是7月1日隔夜与7天OMO合计到期1.26万亿，跨季后大概率仍需央行适度投放对冲，可能有三种情况：1、不预告OMO隔夜投放，后续重回以7天OMO减量投放平滑资金到期，7天OMO继续保持短期投放中枢和“利率锚”定位；2、提前公布OMO隔夜投放，后利用隔夜OMO为主对冲7天OMO到期，后续投放可能同时使用7天OMO和隔夜OMO，7天OMO实际投放的重要性下降；3、出现不预告隔夜OMO投放，但直接使用隔夜OMO投放对冲7天OMO到期的情况（可能性不高），隔夜OMO成为真正的短期投放工具，7天OMO转为“虚拟锚”，短端资金投放实际降息。
　　风险提示：流动性超预期收紧；经济修复大幅加速；债券供给放量