一季度期限利差走阔，债券收益率曲线陡峭，长债收益率较高。2026年一季度，中短债收益率下行较明显，超长债收益率高位震荡，期限利差走阔。券商自营、基金及年金等因通胀担忧及看好股市等纷纷降低债券持仓久期，增配短债，特别是26Q1券商自营净卖出超长（剩余期限20Y及以上）利率债1457亿，这使得Q1中短债收益率下行，而超长债收益率居高不下。26Q1大型银行、中小型银行二级市场净买入超长利率债规模分别同比多增618亿及941亿，券商自营及险资则分别同比少增1233亿及480亿。这反映了银行自营在负债成本明显下行及债券收益率曲线陡峭之下显著加大了对超长债的配置，而险资可能由于对股市乐观及对债市偏空，超长债配置节奏偏慢。截至2026年4月3日，30年期国债收益率达2.37%，而10Y国债仅1.82%，两者的期限利差达55BP；30Y国债收益率较1Y国债高110BP以上。
　　银行自营超长债持仓能力提升，超长债供求关系有望改善，未来几个季度30Y机会或较突出。需求端来看：由于债券收益率曲线陡峭及负债成本率显著下行，叠加deltaEVE指标小幅放松，超长债的配置利差较高，2026年银行对超长债的配置力度预计明显上升。一方面，城农商行不受限于delta EVE指标，受限于该指标的全国性银行中仅工行、农行、建行及邮储银行2025年末超过14%，指标压力较大，股份行该指标普遍明显低于15%，股份行及城农商行债券配置拉长久期的空间较大。另外一方面，依据国际规则delta EVE指标年初小幅放松及2026年拟发行特别国债3000亿对大型银行补充资本将能提升大行超长债持仓能力。2026年前2个月，原保费收入累计同比增长8.4%，而一季度险资超长债净买入规模同比少增480亿，未来对超长债配置可能增加。供给端来看：2026年拟发行超长期特别国债1.3万亿，地方政府专项债4.4万亿，均与上年持平。由于政府债券收益率曲线陡峭，超长债利率显著高于短债，可能倒逼地方政府小幅缩短发行期限，以控制发行成本，降低财政利息支出压力。2026年1月、2月及3月的地方专项债规模加权平均发行期限分别为20.1、18.3、18.0年，有小幅下行趋势。
　　纯债基金规模或迎来阶段性增长。2026年3月股市震荡，理财等可能赎回二级债基转而配置信用债基，风险偏好回落有望带动纯债基金规模增长。2025年第三季度，纯债基金规模显著下降，对债市影响不小。从债券ETF规模来看，2026年1月规模大幅下降，2月以来迎来小幅增长。
　　债券收益率曲线有望适度走平，长债机会较突出。当前，券商及基金等交易机构资金主要投资于短债，我们认为，1H26短债收益率或已下行到位，投资短债面临“票息低、套息空间小及资本利得空间小”三大问题。未来半年，债券收益率曲线有望适度走平。若原油价格较长时间高位震荡，曲线走平定价滞胀风险；若原油价格跌回原来水平，长端下行定价通胀担忧消除。当前，3Y及以内信用利差较低，5Y及以上利差仍有压缩空间。此外，债券收益率曲线格外陡峭，无论是利率债还是信用债投资，都建议适度拉长久期，逐步转向久期策略。当前，券商自营及基金债券持仓久期普遍较短，中长利率债基久期中位数较高点回落了约2.5年。除了超长债，大多数债券收益率已较近半年高点明显回落，中短债收益率更是处于历史低点，长债及超长债投资价值较突出。二季度我们建议重视10Y国开及30Y国债机会，继续看好5Y及以上资本债下沉机会。我们预计二季度10Y国债及10Y国开收益率走向1.70%及1.80%，30Y国债收益率或重回2.2%以下，下半年30Y国债活跃券收益率低点或到2.0%。
　　风险提示：出口可能超预期，导致债市调整；理财及债基等监管及税收政策可能超预期，带来债市冲击；股市可能继续大涨，年金等机构资金或继续从债市流向股市。