核心观点
　　在海外环境不确定性增加、国内经济结构逐步调整、新旧动能有序转化下，国内经济依旧存在诸多亮点，整体呈现政策托底与结构转型并行的特征。前三季度国内GDP按不变价格计算，同比增长5.2%；其中，三季度国内GDP按不变价格计算，环比增长1.1%，同比增长4.8%。
　　生产端：动能转换亮点突出。新动能增长促转型升级。1—9月份，规模以上工业增加值同比增长6.2%。9月份工增同比实际增长6.5%，季末增长拉动工业生产，环比增长0.64%。动能转换亮点突出。前三季度装备制造业增加值同比增长9.7%，高技术制造业增加值增长9.6%，其中，工业机器人、新能源汽车产量增速超20%，人工智能赋能增强，数字经济蓬勃发展，第三产业中的信息传输、软件和信息技术服务业和第二产业中的装备制造和高技术制造业正成经济增长主力。
　　需求端：有待均衡修复。消费扰动或现，社零呈现弱增长：前三季度，社会消费品零售总额同比增长4.5%。一方面，家电、通讯器材等受以旧换新政策带动增势亮眼。但另一方面，需求端修复不均衡，9月社零增速整体放缓至3.0%，餐饮收入同比增速在年内也处于较低水平。所以我们认为随着四季度社零基数效应影响抬升以及政策边际效用的变化，稳增长的需求或进一步提高。
　　地产疲软，投资增速转负：房地产开发投资的影响下，前三季度固定资产投资同比下降0.5%。基建增速回落，前三季度，广义基础设施投资同比增长3.34%，较前值回落2.08个百分点。前三季度，制造业投资同比增长4.00%，相较地产、基建保持较快增长。地产拐点未至，拖累效应依旧。前三季度新建商品房销售面积同比下降5.5%，全国房地产开发投资同比下降13.9%，降幅走阔。我们认为，现阶段房地产筑底阶段依旧，阶段性的波动或对整体投资有所拖累。
　　对外贸易：扰动频发出口显韧性：在国际贸易政策不确定性高企下，我国进出口实现持续增长态势。前三季度，我国货物贸易进出口33.61万亿元人民币，同比增长4%。进出口增速逐季加快，今年一、二季度分别增长1.3%和4.5%，三季度增长6%，已连续8个季度实现同比增长。产业体系完善做支撑，贸易多元化拓局面，我国贸易韧性持续。
　　投资建议
　　2025年三季度经济增速虽较二季度回落0.4个百分点，核心为地产投资短期承压，但动能转换亮点突出：前三季度工业机器人、新能源汽车产量增速超20%，数字经济的拉动作用增强，信息传输服务业和装备制造和高技术制造业带动经济增长。需求端修复不均衡，家电、通讯器材等受以旧换新政策带动增势亮眼，但9月社零增速整体放缓至3.0%，餐饮收入增0.9%，外需不确定等因素或压制出口后续表现。前三季度经济呈现政策托底与结构转型并行的特征，我们认为债市在基本面支撑与货币政策宽松预期下以震荡为主。四季度仍需重点跟踪政策落地效果、海外流动性、国内通胀三大核心变量，灵活调整债市投资久期与信用策略。若经济数据持续疲软或海外降息落地，债市有望迎来阶段性行情，长端利率债与高等级信用债配置价值将进一步凸显。
　　风险提示
　　地缘政治风险；美联储货币政策超预期；海外经济增速不及预期；需求修复不及预期；市场波动超市场预期。