投资要点：
　　据公司公告，阿里巴巴FY2Q26营收为2478亿元，同比+5%，若不考虑高鑫零售和银泰的已处置业务收入，同口径收入同比增长15%，经调整EBITA同比-78%至人民币91亿元，NonGAAP净利润为104亿元，同比-72%，业绩符合预期。
　　战略重心从平台经济向大消费生态全面转型，“全站推”和即时零售带来的流量协同下，淘天CMR增速符合预期，即时零售UE预计将明显优化。据公司公告，FY2Q26中国电商集团实现收入1326亿元，同比增长16%，经调整EBITA 105亿元，同比下滑76%。平台继续推进即时零售战略，业务规模扩大推动淘宝APP月活同比快速提升，同时“全站推”渗透率的提升驱动货币化率，FY2Q26客户管理收入保持10%增长达789亿元。公司积极协同远近场消费场景，即时零售高客单订单/非茶饮订单占比明显提升，用户强心智下留存优于预期，短期单均亏损较7-8月显著降低。此外，零售品类快速发展，10月底已有约3500个天猫品牌将线下门店接入即时零售业务。9月首个基于用户导航和到店行为生成的线下榜单—高德扫街榜推出，10月1日高德DAU峰值突破3.6亿，创历史新高。我们预计随着25Q4订单结构及履约成本优化，即时零售单位经济效益将环比加速改善，同时阿里将进一步延展平台用户生命周期和客户价值，实现阿里大消费生态的跨场景流量协同。
　　云业务增速再创新高，EBITA利润率稳中有升，持续加码全栈AI布局，千问APP上线，下载量突破1000万。据公司公告，FY2Q26，云智能集团收入为398亿元，同比增长34%，不计阿里巴巴并表业务收入同比增长29%，AI相关产品收入连续九个季度三位数增长。FY2Q26公司实现经调整EBITA 36亿元，同比增长35%，经调整EBITA利润率提升至9.0%，Capex达315亿元，持续强化AI驱动的核心能力。9月，阿里云公布全栈AI能力重大升级，凭借强大的AI+云能力，据Omdia统计25H1阿里云在中国AI云市场份额位列第一，占比35.8%，未来有望持续抢占国际AI厂商份额。11月阿里千问APP上线，公测一周下载量已突破1000万次，成为增长最快的AI应用，标志着阿里大模型能力正大规模触达C端用户，支撑其“从应用到基础设施”的完整AI生态闭环。我们认为未来AI竞争不再是单点技术突破，而是涵盖基础设施效率、模型生态规模、应用场景深度，阿里正在加速从数据中心到应用层的垂直整合，成长为“全栈人工智能服务商”。
　　国际业务聚焦运营效率优化，实现单季度扭亏为盈。据公司公告，FY2Q26国际数字商业集团实现收入同比增长10%至348亿元，其中国际零售商业同比增长10%至281亿元。公司持续聚焦运营效率优化，速卖通Choice业务的单位经济效益显著改善，国际业务经调整EBITA实现盈利1.62亿元，较去年同期29亿元亏损，实现首季度扭亏为盈。
　　保持回购，回报股东。据公司公告，FY2Q26单季度，公司以2.53亿美元回购1700万股普通股，回购额度剩余191亿美元。
　　维持“买入”评级。阿里形成大消费+科技两大核心驱动，全栈式AI战略布局构筑长期护城河，全力加码AI to C，巩固AI生态场景优势，同时通过即时零售业务的积极扩张推动远近场电商加大业务协同。考虑到公司持续投入AI和即时零售新业务，我们下调26-27财年盈利预测为1019/1455亿元（前值为1187/1553亿元），随着即时零售UE改善，我们上调28财年盈利预测为1836亿元（前值为1788亿元），维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，消费需求持续疲软，AI技术及商业化进展不及预期，即时零售需求不及预期