核心观点
　　需求端：权益长牛叠加股债跷跷板，债市资金或持续外溢，转债负债端需求仍具韧性。供给端：转债大概率延续强赎高发的现状，但是转债发行有望从2026年开始改善，市场内部结构或出现新老交替。长周期视角，转债有望跟随权益走势进入慢牛状态，但转债表现大概率弱于股票、强于纯债。
　　股债跷跷板效应下，债市资金或持续外溢。固收+基金的核心优势在于多元的资产配置，可平衡股债收益风险特征。理财资金可通过固收+基金分享捕捉权益资产上涨的收益，同时满足理财产品底层净值化资产、回撤控制能力较强的复合要求。
　　近期资金虽有小幅流出，但是转债负债端需求仍具韧性。2025Q3二级债基的份额和规模大幅扩张，可转债ETF规模显著提升，已接近700亿元。转债持有人中，公募基金持有转债占比已经达到近40%。公募基金当下面临转债择券配置空间不足的问题，但底层长周期逻辑不发生改变，转债资金仍具备韧性。
　　转债规模在2015年牛市后快速缩减至极端低值。在2014-2015年权益牛市中，2015年末转债市场余额仅133亿元，较2014年末退出规模超1200亿元。一方面，权益牛市让大部分转债转股退出，另一方面2015年转债发行仅有5只。
　　权益延续牛市，部分存量转债将获得强赎窗口，转债大概率延续强赎高发的现状。转债发行有望从2026年开始改善，市场内部结构或出现新老交替。从2026年起转债进入集中到期阶段，对早前发行转债的发行人来说把握窗口、尽早实现转债转股是未来几年的重要任务。近期转债供给的两个领先指标，转债发行预案数量和监管审批节奏均回到了往年均值水平，转债发行供给有望从2026年开始改善。
　　转债估值的历史走势基本跟随权益市场走势。百元溢价率走势主要由平衡型、偏股型转债的转股溢价率主导。以百元溢价率为标尺的转债估值内涵意义是投资人对于正股未来上涨空间的期权定价。权益牛市下，资金或更倾向于选择平衡型、偏股型转债，获取高弹收益。同时，在个券选择空间变窄的背景下，新券的表现大概率继续受机构追逐，延续拥挤状态。
　　长周期视角，跨资产中转债有望跟随权益走势，进入慢牛状态，但转债表现大概率弱于股票、强于纯债。决定转债表现的持续性的是转债存量市场的结构演变情况，进而资金根据大类资产价格走势选择资产。当下转债面临的问题是市场规模对资金的容纳量有限，价格估值双高的市场特征导致转债的收益空间被压降，资金对于转债的认可度和流入速度出现下降和放缓。
　　风险提示
　　经济基本面改善不足；国内流动性收紧；海外风险事件超预期；历史经验不代表未来