■三季度收入毛利率基本符合预期，公司上调全年利润指引
　　■明年出货量指引强劲，市场短期过度担忧竞争，但中长线空间仍大
　　■上调25财年盈利预测，下调目标价至28美元/218.1港元反映股本扩大
　　三季度收入毛利率基本符合预期，上调全年利润指引
　　三季度归母净利润2.56亿元（人民币，下同），同比扭亏为盈/环比增长481%，剔除1.73亿一次性投资收益后，核心利润为8331万，高于VA一致预期约32%。1）收入：三季度总收入7.95亿元，同比/环比+47.5%/+12.6%。总出货量达44.1万台，同比/环比+229%/+25.4%。三季度ASP达1.8千元，同比/环比-55.2%/-10.2%，主要受ADAS低价产品上量所致。2）毛利率：三季度毛利率为42.1%，同比/环比-5.6ppts/-0.4ppts，下降受产品销售结构变化影响。3）费用率：三季度研发/销售/管理费用率为25%/5.5%/9.2%，综合费用率为39.7%，同比/环比-23.9ppts/-3.5ppts，费用额基本保持稳定。4）净利率：剔除一次性收入后，三季度核心利润率改善至10.5%，同比/环比+23.2ppts/+4.2ppts。5）指引：全年净利润指引上调至3.5至4.5亿元（前为2-3.5亿元）。
　　出货量及毛利率指引积极，L3与海外成为新增长点
　　1）指引乐观：a）指引4Q出货约60万台，收入10-12亿元，ATX占比约80%，毛利率维持40%左右，全年收入30-32亿元。ATX加速替代AT128，产品结构趋向量增价降，但成本优化与AI驱动的管理效率令毛利率有支撑。b）2026年ADAS出货预计达200-300万台，机器人雷达出货量翻倍，ASP受产品结构影响或小幅下滑，但L3自驾渗透、单车激光雷达配置提升（3-6颗）推升未来单车价值提升至500-1,000美元，我们预计26年毛利率同比持平或窄幅波动。2）客户覆盖全：已覆盖核心客户小米/比亚迪/零跑/极氪/长城，广汽与奇瑞将于2026年启动SOP，L3车型有望将激光雷达列为标配。3）海外潜力大：北美及亚洲Robotaxi客户追加数千万美元订单，海外量产26-27年开始放量，海外收入占比提升可改善盈利性。4）前瞻布局：聚焦四大方向—感知性能升级、感知+AI融合、空间感知延展及物理AI基础设施建设，加深自动驾驶与机器人技术护城河。
　　市场过度担忧竞争但市场空间大，下调目标价反映股本扩大
　　业绩后公司股价波动受毛利率环比下降担忧影响，我们认为行业渗透率仍低，汽车/泛机器人领域拓展空间巨大，在快速提升渗透率阶段利润率窄幅波动是合理。上调25财年净利润预测26%反映一次性受益影响，维持26-27财年基本不变（图8）。考虑港股上市令股本扩张，下调目标价至28美元/ 218.1港元，估值参考：1）给予FY2643.3x PE或0.7xPEG；2）公司将进入连续盈利周期，未来现金流可见度显著增强，DCF（图9）反映公司的长期价值。风险因素：行业景气度下降。