2025M9及2025Q3短端下沉策略占优，市场情绪相对谨慎。从不同信用策略9月份的表现来看，得益于票息足以覆盖资本利得损失，不同券种的短端下沉策略组合均有正收益，但短端下沉策略对组合收益的正向贡献相对有限，城投债、产业债、二级债、银行永续债9月份的短端下沉策略收益在0.07-0.12%范围内。除此以外，其余策略在9月份的持续调整行情中均表现不佳，尤其是不同券种的哑铃型或拉久期策略，拉长久期放大了资本利得损失的影响。拉长时间维度到2025Q3，短端下沉策略仍然是相对占优的策略选择。
　　回顾2021年以来不同信用策略在10月份的表现，除部分策略在2023年10月份取得负收益，其余大多策略或多或少都在2021年以来的10月份取得正收益。从过去几年的历史经验来看，在10月份做多信用具有不错的胜率，通过哑铃策略或适当拉长久期也可以为组合贡献不错的正向收益，如2024年10月，二永哑铃型策略可获得0.44-0.58%的组合收益，二永拉久期可获得0.78-0.84%的组合收益。当前较为陡峭的收益率曲线环境下，增配中长久期信用债并通过债券质押式回购增加一定杠杆，或将显著增厚中长久期信用债哑铃型或拉久期策略的组合收益。
　　历年10月份的信用债行情大致可以归因为资金面、政策影响、机构行为等因素共同作用的结果。从资金面的角度来看，2025/9/30，央行公告将于2025年10月9日以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展1.1万亿元买断式逆回购操作，期限为3个月（91天），以保持银行体系流动性充裕。因10月有8000亿元同期限逆回购到期，央行此举将实现净投放3000亿元，资金面宽松预期或支持信用做多逻辑。从政策影响和机构行为的角度来看，其一，赎回费新规或将导致保险、银行自营的委外基金规模下降；其二，IFRS9的全面实施或将抑制保险对于二永债的配置。
　　投资建议：即使近年来10月份的不同信用策略均有不错表现，但今年的不同之处在于，低利率环境下的票息收入难以覆盖波段交易所产生的资本利得损失，且在宏观叙事未发生实质变化的情况下，机构行为和资金面对于周频乃至日频的信用债行情边际影响更为显著。展望今年10月，资金面宽松的逻辑仍然延续，但机构行为和政策影响可能制约信用债行情演绎，我们认为赎回费新规落地前的信用配置策略暂不宜过于激进。信用策略上，我们建议短端下沉打底仓，且在当前较为陡峭的收益率曲线下，增配中长久期信用债并通过债券质押式回购嵌入杠杆（如2024年10月二永哑铃型策略、拉久期策略分别可获得0.44-0.58%、0.78-0.84%的组合收益，如按照95%质押率计算杠杆，2024M10二永哑铃型策略、拉久期策略的组合收益将分别增厚至0.86-1.12%、1.51-1.63%的组合收益），或将显著增厚中长久期信用债哑铃型或拉久期策略的组合收益。
　　风险提示：1）数据来源和数据处理偏误风险；2）信用策略假设可能与个券投资收益存在偏差；3）基本面不及预期的风险。