2023年4季度业绩：收入表现基本符合预期，调整后利润超我们/彭博一致市场预期44%/21%。总收入350亿元（人民币，下同），同比/环比增6%/1%，调整后净利润78亿元，净利率22%，同比提升6个百分点。2023年全年收入1346亿元，同比增9%，核心业务增长保持韧性，调整后净利润287亿元，同比增39%，得益于持续关注运营效率及战略资源分配。
　　百度核心亮点：百度核心收入275亿元，同比增7%，调整后运营利润同比增13%，对应利润率23%，同比提升2个百分点。1）广告收入增6%，受线下相关行业如旅游、医疗拉动；2）云收入恢复双位数增长，同比增11%，利润持续优化；3）萝卜快跑单量83.9万，同比增49%，武汉无安全员单量占比进一步提升至45%，是UE优化的重要指标。
　　大模型变现：1）4季度生成式AI和大模型相关贡献云收入4.8%（对比3季度低个位数）；2）AI技术升级为广告带来数亿元收入，公司指引2024年有望做到几十亿元新增收入。超过1万名广告主使用AINative营销平台“轻舸”，提升投放转换率22%，未来仍有很大增长空间；3）文库付费用户留存较好，生成式AI吸引18%的新增付费用户。4）百度内部云收入中AI收入占比14%，百度AI调用比例高于外部客户，我们认为长期行业AI投入占云相关费用比例也有机会向百度靠拢。
　　展望及估值：公司维持2024年核心广告收入增速高于GDP增速的目标及云业务双位数增长（我们预计分别增7%/12%）。预计AI相关收入贡献占百度核心收入比例为3-4%，相比2023年约0.6%大幅提升。维持收入及利润增长预期，在AI投入下，我们仍然预计公司经营杠杆的优化，核心业务利润率稳定。业绩发布后股价下跌幅度较大，我们认为AI变现能力的验证将是估值提升关键。按分部加总（SOTP）估值，维持百度目标价140美元/135港元（9888 HK），对应2024/25年13/11倍市盈率。现价对应2024年9倍市盈率，百度大模型推进仍处于业内领先地位，2024年起AI贡献增量收入显著提升，维持买入。