2023年4季度业绩预览：我们预计百度核心收入272亿元（人民币，下同），同比增6%，较此前预期下调2个百分点；调整后运营利润58亿元，对应利润率21%，基本维持此前预期，对比VisibleAlpha一致预期的7.7%增速及62亿元净利润。我们预计百度（含爱奇艺）收入348亿元，同比增5%，调整后净利润54亿元，同比持平。
　　预计4季度百度核心收入表现稳定。1）广告收入191亿元，同比增6%（原预测+7%），主要受电商垂类广告投放疲软影响，医疗和旅游行业持续呈恢复趋势。小部分广告主迁移至新AINative营销平台“轻舸”，预计AI相关广告持续贡献季度收入增量。2）云业务收入恢复双位数增长，预计同比增10%至56亿元，智能交通需求仍然偏软，但其影响在基数效应上有所减弱。3）新业务预计收入同比持平（原预测+10%），主要受到小度业务团队调整，以及公司对低毛利业务持续谨慎投放战略影响，未来重点将继续强化大模型对小度产品加持。
　　WAVESUMMIT大会披露，文心大模型4.0在10月发布后能力提升32%，文心一言用户规模破1亿；飞桨平台开发者累计1070万，创建模型86万个，服务单位23.5万家。大模型重构百度产品带来的收入将逐步体现，虽然对核心业务贡献或仍在低个位数，但变现能力已被证明。
　　估值：维持2024年百度核心广告业务收入高于GDP增长预期，AI对广告系统打造将拉动整体广告收入增长达高个位数（目前预计约7%），预计云业务收入恢复双位数增长，虽然AI相关投入增加，但受益于公司持续成本优化及经营杠杆提升，核心业务利润率维持稳定。调整小度收入预测，下调2024/25年百度核心收入2%/3%，按SOTP，下调目标价从166美元/161港元至140美元/135港元（9888 HK），对应2024/25年12.5/11.2倍市盈率。现价对应2024年9.5倍市盈率，百度大模型推进仍处于业内领先地位，重点关注大模型对现有产品的改造及变现提升进度，维持买入。