24财年3季度业绩概览：公司24财年3季度（23年8月-23年11月）收入为3.75亿美元，同比增长60.5%（美元计，下同），毛利率53.6%，同比-2.1pct。GAAP归母净利润为-0.24亿美元，去年同期为0.52亿美元；Non-GAAP归母净利润-195万美元，去年同期为-2324万美元，亏损显著收窄。季度末公司现金+短期投资为34亿美元，无银行负债。此外，公司递延收入为4.8亿，同比增长105.4%。
　　线下网点持续扩张，新业务高速增长：我们估算24财年Q2公司业务结构:（1）教育培训业务占比约2/3，其中素质教育培训业务占比约40%，同比增长约50%，高中教培业务占比约15%，同比增长约10%。海外教培及其他业务总体占比较小。预估其线下教学点环比增加30个至250个左右。（2）内容解决方案占比约1/3，包含智能硬件、实物出版、数字内容等，估算同比增长100%+，主要受到学习机销售收入驱动。受到双十一及开学季的影响，预估学习机销售量达到15万左右，此外，公司推出新款学习机xPad2 Pro/Pro Max于12月发售，售价分别为6599元/8599元。
　　产品结构变化导致毛利率波动，亏损率显著收窄：Q2公司毛利率为58.9%，yoy-1.3pct/qoq+9.5pct，同比有所下降预测主要因智能学习机业务销售收入占比不断提升，智能学习机业务毛利率低于公司其他业务平均水平；销售费用率同比上升约2.4pct至32.7%，预估为学习机渠道推广费用较高所致；管理费用同比-3.5pct至29.6%，经营利润率为8.6%，同比+5.5pct。GAAP净利率同比+15.8pct至-6.4%，大幅收窄；剔除股权激励费用调整后的non-GAAP归母净利率同比+9.5pct至0.5%。
　　目标价13.5美元，给予买入评级：公司的智能学习机已经逐步在高端智能学习机市场站稳脚跟。但目前情况而言，尚处于牺牲短期利润，提升自有智能学习机市场渗透率的阶段。目前用户对于订阅制课程接受程度较低，智能学习机业务较难实现后续的收入，仍需公司AI+教育应用不断落地学习机硬件，探索软件订阅付费的可能性。我们认为公司总体长期利润率改善趋势预期不变，但短期利润率或仍存波动。我们根据DCF法，取WACC=11%，长期增长率为3%，得出目标价13.5美元，较当前价格有21.8的增长空间，给予买入评级。