主要观点
　　本周利率债继续上涨，超长端表现更好。
　　本周（20240115-20240121）国债期货小幅上升，10年期国债期货活跃合约较上周上升0.22%；现券来看，10年国债活跃券本周收益率下降1.45 BP。从收益率曲线看，除3个月国债收益率提升，其他期限国债收益率均下降，且超长端国债降幅稍大，20、30年国债分别下降3.77、3.47 BP。
　　城投债利差多数走阔但3年期下行明显，商行二级资本债利差表现不一。
　　城投债利差本周多数走阔，同一期限下高评级城投债利差走阔幅度更大。3Y期中低等级下行明显，如AA-下行幅度为10.3 BP。从期限表现看，同一评级下中间期限的6M至1Y的品种利差走阔幅度普遍稍大，曲线“凹性”更明显。
　　商行二级资本债不同评级、不同期限利差表现不一。其中，3M至9M期限品种利差均扩大，3Y期限品种利差均收窄。
　　全国城投债成交活跃度提升，大多久期缩短，收益率下降。
　　城投债成交活跃度提升：本周所有省市的城投成交3201笔，高于上周的2951笔。城投债周成交在20笔以上的活跃省份为23个，较上周增加了宁夏与山西。主要包含沿海5省、中部7省、4大直辖市与西部7省，较上周多了中部的山西省以及西部的贵州省。这些省份大多数成交笔数提升，久期缩短，收益率下降。
　　二永债成交活跃度整体下降。
　　二永债成交活跃度下降：本周成交2832笔，低于上周的3260笔。其中股份行二级债、农商行二永债本周成交笔数较上周上升。
　　资金面边际收紧，杠杆有所下降。
　　资金面边际收紧，DR007本周五较上周五提升2.92 BP，达到1.87%，高于政策利率（7天逆回购利率1.80%）；代表非银的R007本周下降4.62 BP，R007与DR007利差进一步收窄。公开市场操作方面，央行本周净投放13400亿元。
　　另外，债市杠杆本周有所下降，银行间质押式回购余额5日均值由上周五的8.19万亿下降至本周五的7.71万亿元，隔夜占比也从90.24下降至90.19%。
　　降息落空，MLF小幅超额续作或降低降准必要性。
　　1月15日央行并没降低逆回购利率和MLF利率，降息预期落空，但是MLF超额续作2160亿。我们认为MLF未降息不代表LPR一定不降息，非对称降息也存在一定概率。MLF小额超额续作，某种程度上降低了降准的必要性。
　　四季度经济环比增幅走弱，消费与出口是主要因素。
　　1月17日统计局公布了一系列经济数据，2023年GDP同比增长5.2%，实现全年增长目标。四季度GDP同比增长5.2%，环比增长1.0%，低于三季度的1.5%，涨幅降低。其中，消费、出口与进口的四季度月均环比增速较三季度分别下降0.20%、0.67%与0.17%，投资的略微增加0.03%。
　　展望后市，短端利率易下难上，长端利率向下突破难度大。
　　我们认为由于宽货币的预期持续存在，降息或降准落地之前债市情绪比较积极，因此短端利率可能易下难上；长端利率方面，10年及以上品种处于过去6年历史0.3%以内分位数，基本处于历史最低估值，下降的空间比较有限，后续进一步向下突破的阻力较大。
　　投资建议
　　利率债优先配置3年国债以及10年国开，适当降低杠杆。
　　从期限利差角度看，国债3-1Y所处历史分位数略微高于5-3Y、10-5Y、30-10Y的历史分位数，说明国债收益率曲线上3Y品种更加外凸；国开债10-5Y所处历史分位数略微高于3-1Y、5-3Y、30-10Y的历史分位数，说明国开债收益率曲线上10年品种更加外凸。因此优先配置3Y国债以及10Y国开债。另外，资金面偏紧格局下，适当降低杠杆。
　　城投债集中在成交活跃区域，下沉可适当选择中、西部若干省份。
　　城投债投资还是选择成交活跃的省市，如沿海的江苏、浙江、广东、山东与福建，中部的湖北、湖南、安徽、江西、河南与河北，西部的四川、云南、广西、贵州、陕西、宁夏与新疆以及4大直辖市上海、北京、天津与重庆。如若下沉，可选择中部的山西以及西部的贵州、宁夏、新疆等。
　　二永债以大行为主，股份行为辅，谨慎下沉。
　　商业银行的二级资本债与永续债配置选择大行为主，股份行为辅。在流动性走弱的背景下，不建议下沉。
　　风险提示
　　经济复苏超预期；
　　稳增长政策超预期；
　　降准或降息落空低于预期。