主要观点
　　本周利率债上涨，收益率曲线牛陡。
　　本周国债期货上涨，10年期国债期货活跃合约较上周提升0.47%。现券来看，10年国债活跃券本周收益率下降4.09 BP。从收益率曲线看，短期限品种降幅更大，收益率曲线更为陡峭化。3年及以内期限降幅均在7 BP以上，半年及以内降幅甚至在10 BP以上；10年及以上期限品种降幅则在5 BP以内。
　　城投债收益率多数下滑，长期限与高评级品种降幅更大。
　　本周城投债收益率大多下滑，且长期限品种收益率降幅更大，高评级的城投债收益率降幅大于低评级。AAA城投债中，2年及以上品种收益率下降7 BP以上，但是6个月品种下降仅1 BP，3个月品种收益率甚至有所提升。AA（2）城投债中，长期限品种如3年收益率下降仅2 BP，短期限品种如6个月及以内的收益率提升2 BP或以上。
　　江、浙两地城投成交更为活跃，且收益率下降、久期收缩。
　　高成交省市（一周成交60笔以上）有2个：江苏与浙江，而且它们活跃度依旧在提升，较上周提高73笔。另外，江、浙两地城投成交收益率也进一步下滑，本周分别下滑9 BP与6 BP。久期方面，江苏省成交城投维持久期1.7年不变，浙江省的久期则压缩至2.1年。
　　城投债正常成交地区多数收益率下滑且久期拉升。
　　正常成交省市（一周成交14-60笔）有14个，活跃度依旧在提升，较上周提高68笔。14个正常成交的省市主要是沿海三省的山东、福建、广东，中部六省湖北、湖南、江西、安徽、河南、河北，西南的四川、重庆，以及剩余的三个直辖市北京、天津、上海。
　　这里面只有天津、湖南、河南与四川4个省市收益率上升，其余均不同程度下降。这之中大多数省市成交的平均久期提升，只有湖南、江西与天津3地压缩久期。
　　城投债周成交不足14笔的的省市占比接近一半。
　　本周31个省市中极低成交省份（一周成交不足5笔）有10个，其成交活跃度较上周进一步下降，总成交笔数下降5笔。低成交省市（一周成交大于5笔、不足14笔）有5个，成交活跃度略微提升，总成交笔数较上周提升5笔。
　　央行MLF超额续作，呵护流动性宽松局面，债市杠杆稳定。
　　资金面仍然偏宽松，资金价格下降，DR007本周五较上周五下降5.72 BP，达到1.79%，略低于政策利率（7天逆回购）。公开市场操作方面，央行本周净投放逆回购1990亿元，超额续作MLF 8000亿。虽然没有降息，但是长期资金MLF的大量净投放，展示了央行呵护流动性的态度。
　　另外，债市杠杆本周变化不明显，银行间质押式回购余额5日均值在7.3-7.6万亿区间波动，隔夜占比也稳定88%-90%之间。
　　社融反弹并未动摇债市看多基础。
　　11月社融同比增速反弹主要是政府部门加杠杆，提升了政府债券的发行。信贷与企业债券数据则显示了经济的内生需求较为低迷，政府加杠杆对经济提振效果还需要观察，我们认为利率债依然具备看多的基础。
　　固投同比增速平稳，社零因低基数同比增速持续反弹，环比增长疲弱。
　　1-11月固定资产投资累计同比增长2.9%，较前10月累计同比持平。分领域看，基建增速略微下滑但维持8%附近的高位，制造业投资延续反弹趋势，地产投资则跌幅扩大。消费方面，社零同比增速继续反弹，11月当月增速高达10.1%，但是环比增长-0.06%，同比提升是低基数造成的。
　　短端利率大幅调整概率低，长端利率或受稳增长政策超预期扰动。
　　展望后市，我们认为资金面宽松的局面不会改变，资金价格中枢有望维持在政策利率附近波动，短端利率出现大幅调整的概率并不高。长端利率方面，社融虽然反弹结构数据并不理想，投资同比增长平稳，消费环比增长较弱，经济数据表现对长端利率相对友好。长端利率的主要风险在于政策风险。中央经济工作会议定调以进促稳，先立后破，稳增长的意愿较高，我们认为后续可能出台一些超出市场预期的稳增长政策，进而给长端利率带来扰动。
　　投资建议
　　利率债配置往短久期集中，暂不拉久期。
　　由于短期限利率均处于较高历史分位数，国债1年及以内品种均在40%分位数以上，而长端利率处于较低历史分位，国债7年以上品种处于5%以内分位数，超长端的国债20、30年品种甚至处于1%以内分位数。因此期限利差普遍处于较低历史分位数。从配置角度看，短端利率下降的空间更大，性价比更高。因此我们建议控制久期，配置往短久期集中。
　　城投债可选择部分低成交省份进行下沉，久期偏短。
　　我们认为由于化债的持续推进，城投债的机会依然存在，多地信用利差还是处于收缩的趋势之中，建议主要配置集中在高成交与正常成交的省市，久期在两年之内。下沉方向选择低成交的部分省市如陕西、云南、山西，并聚焦于这些省市的省级城投以及省会级别的市级城投。久期方面则尽量压缩在1年及以内。
　　风险提示
　　机构行为不确定性；
　　经济复苏进程不及预期；